分形市场中的认股权证定价研究.docVIP

研究领域: 金融学 分形市场中基于股票指数金融衍生品的定价研究 唐斌 摘要 随着我国国内金融市场的全面开放,一系列基于股票指数的金融衍生品将不断推出.在金融衍生产品的开发过程中，对股指期货、期权等金融衍生品的定价显得非常重要，对这些产品进行定价时，通常都是建立在有效市场假说的基础之上，但近年来许多实证研究表明,股票价格并不遵循有效市场假说中的正态分布,而是一种分数布朗运动. 基于此，本文在对沪深两大交易所的主要股票指数进行了实证分析，进而为即将大规模推出的金融衍生品开发提供一种切实可行的定价方法。 关键词 分形市场 有效市场假说 分数布朗运动 股票指数 金融衍生产品 1、引 言 2006年, 央行推出了一系列关于金融衍生品的规定，包括开展人民币、美元货币掉期业务和人民币利率互换试点，以及上海金融衍生品期货交易所的筹建等，金融衍生品将在中国得到迅速发展。随着股市场对外吸引力不断增加，海外证券市场基于股交易工具有不断活跃与增加的趋势，国内成为境外机构在海外发衍生产品的首选标随着金融管制的逐渐放松，金融衍生产品将推出Hu,Y.和?ksendal,B2003；Bayraktar2004；徐龙炳、陆蓉，1999），而且股价之间在不同时间存在着长期相关性，而不是随机游走的。1994年，Peters提出了分形市场假说，它强调信息和投资起点对投资者行为的影响，并应用R/S 分析法证明了不同资本市场都存在着分形结构和非周期循环。分形市场假说由于不依赖于独立及正态分布等假设，且利用这一假说中的分数布朗运动能够很好地解释股票市场中的“尖峰胖尾”现象。因此在进行金融衍生品的开发时,对其定价有必要结合分形市场中的分数布朗运动来进行分析．为此,本文从分形市场出发,对基于股票指数的期权等金融衍生品的定价问题进行了研究. 本文以下部分的结构为：第二部分，介绍有效市场假说的局限性及分形市场和分数布朗运动；第三部分，阐述了分形市场中的R/S分析方法；在第四部分，我们利用股票市场上关于主要股票指数的历史股价变化，对其Hurst系数进行了测定；然后在第五部分，对金融衍生品中的期权与不同Hurst系数之间的关系进行了说明；在最后一部分，对全文进行了总结。 2、有效市场假说与分形市场介绍 自从1970年Fama提出有效市场之后，有效市场假说便成为数量化资本市场理论的基石。许多现代金融投资理论，如CAPM（资本资产定价模型）、APT（套利定价理论）等都是建立在有效市场假设之上。但是，许多实证研究表明，有效市场假设已经很难反映市场的真实性，它存在着明显的缺陷，具有一定的局限性。 1994年，Peters首次提出了分形市场假说，它强调信息和投资起点对投资者行为的影响，并认为所有的稳定市场中都存在分形结构。分形市场假说强调流动性的影响以及基于投资者行为之上的投资起点，其目的是给予一个符合我们观察的投资者行为和市场价格运动的模型。Peters 应用R/S 分析法分析了不同资本市场（如股市收益率、汇率），都发现了分形结构和非周期循环，证明资本市场是非线性系统。由于分形市场理论可以解释“波动具有非线性、自相似性和长记忆性”等有效市场理论无法解释的现象, 因此，我们在对金融资产定价分析时，运用分形市场理论将会比有效市场假说更加准确地刻画市场的真实特性。 我国一些学者针对分形市场也作了许多的实证研究。徐龙炳、陆蓉(1999)对沪深两市进行了R/S 分析，其Hurst指数分别为0.661 和0.643，周期为195 天；张维、黄兴(2001)采用更长的采样区间、分析了沪深股市的日、周收益率，从而论证了市场存在非线性结构；周孝华(2002)通过分析布朗运动与分形布朗运动，提出了分形维纳过程的概念并利用它推导出不付红利的股票价格遵循含有分形维纳过程的微分方程。 2.1、有效市场假说及其局限性 有效市场假设认为:证券市场中股票价格可以及时、充分反映所有相关信息,未来的价格只能由新的信息决定。资产价格的波动服从布朗运动。有效市场假说由于未考虑投资者行为的复杂性、多样性，以及市场对于信息的反馈机制等，主要存在以下三个方面的局限： 有效市场假说认为价格是一个独立同分布的随机变量，当样本容量变大时，它将趋于正态分布，但通过大量实证结果表明，价格及收益率的分布并非正态分布，而是呈现“尖峰厚尾”分布。 假定市场的当前价格已经充分反映了所有信息，价格变化是独立变动过程。投资者立即对价格做出反应，所以未来与过去或现在都不相关。但由于人们对信息的反应是以非线性方式做出的，因此，价格的变动具有长期记忆的特性，过去的信息现在和未来的价格都会有影响。 没有考虑市场波动的期限结构。实际上，在市场中的投资者是具有不同投资期限的，市场的流动性就在于投资者的不同投资期限、不同的信息集、以及形成的对市场“公平价格”的