负债制度阈值对中国上市公司成长性的影响.pdfVIP

财贸研究 2013．1 负债制度阈值对中国上市公司成长性的影响 刘 婷 (北京工商大学 商学院，北京 100048) 摘 要：以2001啊2O10年中国A股9860家上市公司为样本进行实证分析，发现不同负债水平 对公司成长性的影响存在差异：当负债水平处于大于等于20％且小于70％之间时，负债对公司成 长性产生显著正向作用；当负债水平大于等于70％或小于20％时，负债对成长性作用不明显。这 在一定程度上证明，证监会发审委在审核 IPO申请时对资产负债率不超过 70％且不低于20％的要 求，已成为中国特有的负债制度闽值，对上市公司优化资本结构起到了引导作用。 关键词：负债；阈值 ；资本结构；公司增长；公司价值 中图分类号：F275．1 文献标识码：A 文章编号 ：1001—626o(2013)01—0140—09 一 已I吉 、J -口 在中国新股发行体制改革的背景下，2010年末证监会发审委公布了新股发行的审批要求。2012年 2月 1日，证监会披露了IPO审核工作流程，明确表示资产负债率是发审委的重要判断标准 ：一般行 业企业的正常负债率为30％一50％，部分行业可以放宽至60％，普遍的警戒线是70％。除金融业和航 空业外，需特别谨慎地判断负债率超过70％的公司的财务风险，一般认为，资产负债率低于20％的公司 可以依靠 自有现金流量满足需求，没有上市的必要。鉴于证监会对公司申请上市采取的是核准制，上市 资源有限，因此，为了满足证监会的审核要求，拟上市公司倾向于将资产负债率控制在20％至70％之 间；出于财务结构稳定性以及再融资的考量，公司一般会在上市后尽量保持这一负债水平。换言之，上 述制度规定在公司设定资本结构中起到了引导作用，形成了20％与70％两个特有的负债阈值。 负债具有双刃剑特征：一方面，外部监管有效时，合理比例的负债具有相机治理效应，到期清偿的硬 性要求能够抑制经理将 自由现金流量用于过度投资的行为，并对债务人有强制清算的威胁，从而降低代 理成本。另一方面，当外部监管不力，存在预算软约束时，公司倾向于将低成本取得的大量负债用于低 效率的公司扩张，表现为治理失灵；当存在融资约束时，未能充分利用负债带来的好处，也可能影响公司 增长及价值增值。因而，寻求最优资本结构便成为重要的研究课题。本文试图从中国特有的负债制度 阈值为切入点，为上市公司优化资本结构提供参考并为政策制定提供证据支持。 关于 “公司成长性”，本文从 “质”和 “量 ”两个维度进行衡量，“量 ”指公司的增长幅度 ，“质 ”指公司 增长对价值的影响，具体用 “公司增长有效性”来描述。本文研究证明，当负债水平处于大于等于20％ 收稿 日期：2012—04—16 作者简介：刘 婷 (1983一)，女，湖南新化人，管理学博士，北京工商大学商学院讲师、投资者保护研究中心研究人员。 基金项 目：本文为教育部人文社科青年基金项 目“盈余波动对公司价值的作用机理研究”(12YJC630124)、国家社会科学基金项 目“内部 资本市场对企业集团成长的作用机制研究”(11BGk022)、国家社会科学基金项 目“基于会计的投资者保护评价体系及指数建 设研究”(I1CGL025)的阶段性研究成果。 ① 参见罗诺：“IPO过会指南：负债率警惕70％、20％两条红线”，《2ll什纪经济报道》，2010年 12月 1日． 一 一 140 — 且小于70％时，负债对公司的成长性会产生显著正向作用；而当负债水平在该区间外时，负债对成长性 的作用不明显。这从一定程度上证明，监管要求对上市公司优化资本结构起到了引导作用。 二、文献综述 (一)外部负债对公司增长的影响 一 是具有相机治理作用，能够抑制公司无效增长。由于债务对企业的现金流施加了固定的义务条 款，对企业 自由现金流具有硬约束 (Jensen，1986)；而且，鉴于企业拖欠债务会引发清算，严重损害经理 名誉，债务还可以作为一种担保机制，督促经理努力工作 ，可以有效地牵制经理侵 占股东利益，从而有效 降低代理成本(Fama