现金持有的行业特征：差异性与收敛性.pdfVIP

■ 现金持有的行业特征■ 差异性与收敛性 连 玉君 刘醒云 苏 治 (中山大学岭南学院510275 中央财经大学统计学院 100081) 摘【要】本文研究了中国上市公司现金持有行为的行业特征及其影响因素。结果表明：(1)不同行业间的现金 持有存在显著差异，且这种差异在时序上表现 出高度的稳定性；(2)就行业内部而言，个别公司的现金持有倾 向于向行业均值收敛，调整成本导致偏离幅度越大收敛速度越慢，平均调整半周期约为 1．3年 ；(3)资产结构、 行业竞争强度以及行业收益不确定性都是导致现金持有水平行业差异的重要因素。上述结果为权衡理论提供了 有力的经验支持，表明中国上市公司会在权衡现金持有利弊的基础上确定 目标现金持有水平，而行业均值是一 个重要的参考标准。 【关键词】现金持有 行业差异 权衡理论 一 、 引言 于，对于行业内的个别公司而言，其现金持有决策面临两 现金持有是公司流动性管理中的一项重要财务决策。 个看似矛盾的选择：一方面，现金持有过低容易导致公司 前期学者从多个角度研究了这一问题 ，但多集 中于公司内 丧失财务弹性 ，在市场竞争中处于劣势；另一方面，由于 部因素。如 Oplereta1． (1999)、HanandQiu (2007)、彭 现金持有是所有资产 中收益最低的，过度持有会降低公司 桃英和周伟 (2006)、连玉君和苏治 (2008)、连玉君等 总资产的回报率。因此 ，公司必须权衡利弊，适度持有现 (2010)研究表明，公司会在权衡现金持有利弊的基础上确 金。在均衡状态下 ，处于同行业的公司将表现出趋同的现 定最佳现金持有量，融资约束是影响现金持有行为的重要因 金持有决策，并倾向于向行业均值调整。同时，由于不 同 素。上述研究都是在单个公司框架下进行的，都假设公司间 行业在资产结构、市场竞争强度以及行业风险等方面都存 的财务决策彼此独立，这显然存在很大的局限性。因为，市 在明显差异，且这种差异是长时间累积下来的特征，致使 场竞争的存在会促使行业内的单个公司在制定财务决策时必 行业之间的现金持有水平也会存在显著差异 ，而这种差异 须考虑其竞争对手的行为。在近期的研究 中，Haushalteret 也将表现出较强的时序稳定性。 a1．(2007)、Gabudean (2008)、Fr6sard(2010)等学者的理 在实证分析过程中，我们将上述理论预期归结为如下 论分析都表明，产品市场竞争、行业收益波动等行业特征会 三个问题：第一，行业间的现金持有是否存在显著差异? 在很大程度上影响公司的现金持有行为。然而，相关的经验 如果存在，这种差异在时序上是否稳定?第二，在行业内 研究却甚为有限。在针对中国上市公司的研究中，仅有连玉 部，个别公司的现金持有水平是否向行业均值收敛?第三， 君等 (2009)以及杨兴全和吴昊曼 (2009)从产品市场竞争 现金持有行业差异的影响因素是什么? 角度研究了行业特征对现金持有行为的影响。 二、理论分析与研究假设 因此 ，本文尝试从行业间和行业内两个层面深入探讨 (一)现金持有的行业差异性 行业特征对公司现金持有行为的影响。我们的基本思想在 公司的财务决策往往与其所处的行业特征密切相关。 本文受国家自然科学基金 70902071)、教育部人文社会科学研究基金 (09YJC790269)、2009年度中央高校基本科研业 务费专项资金，以及中山大学经济研究所基地建设经费资助。 66 如Adameta1．(2007)的理论分析表明，行业特征 (如竞 业，新兴行业和高科技行业 中的有形资产 比重通常较低。 争程度、需求弹性、生产效率等)会导致行业间财务行为 Gabudean (2008)针对美国上市公司行业层面的研究表明， 的异质性 ，从而表现出显著的行