行政授与下的补偿协商——论中国的股权分置改革.pdfVIP

行政授与下的卒卜偿协商 叁 行政授与下的补偿协商 ——论中国的股权分置改革 王文宇。 陈建霖“ 一、导论 股权分置结构是中国独有的市场现象。这个现象产生于依所有权归属将股份分 类；藉此分类，只有某些种类的股份能够在证券交易市场流通。为数众多的非流通 股导致了市场的缺失，例如非流通股和流通股股东间的利益冲突、资本市场定价机 制的失灵和公司治理等问题。 第二部分简述历史背景与现行改革。第三部分检验传统观点下改革的法律依据 ——合同理论。然若认为流通股股东的损失，是源于行政当局允许非流通股流通所 致，公法救济途径应是可尝试实行的方式。惟美国法之征收行为理论，仍不足以提 供对流通股股东补偿的法律依据。第四部分转向对授与行为理论的讨论，并论证在 中国之改革下，采此一理论，能够为政府要求非流通股股东在取得流通权利前须补 偿流通股股东，提供法律依据。在授与行为理论的基础上，第五部分利用经济分析 评估中国现行的改革。首先探讨赋予流通股股东补偿的权能时，依据效率性和中国 的实际考虑，应实行财产法则或补偿法则。接着探讨比起在中国脉络底下常见的行 政改革，私人协商机制无疑是相当特殊的现象。最后，提出几点确信能控管风险、 促进改革执行效率性的建议，不仅与现行的改革有关，亦能有助于未来授与行为理 论的实际实行。 二、历史背景与现行改革 依所有者将股票分类是相当特殊的中国现象，这是其他任何成熟之股票市场所 无迹可寻的。此一股权分置造成供给与需求分离，不同的价格和盈利率使得同次发 *台湾大学法律系教授。 **新加坡大学法学院三年级学生。 Z国际视野下公司法改革 行的股票价格不一。【1]占多数的非流通股也导致人为的股票价格虚高。[2]其结果， 引发中国资本市场的缺陷：[3]①导致非流通股股东和流通股股东的利益冲突；[4] ②侵蚀了资本市场的定价机制；[5]③妨碍了科学评价标准和有效激励机制的 发展。[6] 2001年透过允许国有股流通交易达到减持目的之改革方案[7]是失败的。[8] 2005年9月新改革计划[9]全盘施行。在此改革方案底下，赋予非流通股流通性的过 程本质上是合同行为(两种股东问的协商)，[103因此关于流通性的“对价”并没有 一套复杂的计算公式。然而，支付对价以衡平股东问的利益乃为国家所鼓励。[11] 三、学说及法律依据：传统观点 1．合同理论和其他私法救济途径。依多数中国法学学者的观点，改革的法律依 据是“合同理论”。[129也有少数学者采侵权行为说。(／39合同理论奠基于有关非流通股 流通权的两个前提：①相对于公司法条文规定，流通股与非流通股并不同权，流通股 得流通不必然表示非流通股也能流通。②非流通股没有流通的权利，除非支付流通所 生的损失。我们认为前者为是，惟就后者来说，我们质疑所谓“潜规则”能侵害非流 通股股东的财产基本权，特别是新修订的《中华人民共和国宪法》中已宣示对于私有 财产权之法律保障，(143假设真有所谓的“潜规则”也是基于具有流动性的条文且得 [1]WilliamI．Friedman，ChP Inherent BetweenChinas Country，TwoSysu—ms：the Conflict CommunistPoliticsand Securities Brook Market，27J．Int’1 Capitalist L．477，P．497；黄曼行：“对国 有股不可流通性问题的探讨”，载《商业研究》2005年12月总第320期，第173页。 [2]黄曼行：“对国有股不可流通性问题的探讨”，载《商业研究》2005年12月总第320期，第 173页。 3 参见吴晓求主笔：《FSI中国资本市场研究报告(2006年度)》，第4页。