城投债2017年回顾及2018年展望：上半年有左侧机会，推荐两条选债逻辑-20170109-申万宏源-14页.pdfVIP

债 券 研 究 专题报告 2017 年1 月9 日 上半年有左侧机会，推荐两条选债 债 逻辑 券 研 ——城投债2017 年回顾及2018 年展望 究 相关研究 本期投资提示：  一级市场：弱地区差平台18 年上半年融资压力大，有高票息介入机会：  发行规模和净融资额受发行成本提升、债务管理而缩减：2017 年相比2018 年城投债净融 资量明显减少。预计2018 年在加强地方债务管理的风向和到期规模相比 2017 年下降的 情况下，发债规模将进一步缩减。2018 年中低等级城投上半年到期压力较大 证 券  财政弱地区和低评级债券2017 融资困难：从主体评级来看，主体评级为AA 的城投发行 研 证券分析师 究 量明显下降。 孟祥娟 A0230511090004 报 mengxj@ 告  一级市场总结与展望：弱地区差平台 18 年上半年融资压力大，可能有高票息介入机会： 研究支持 需特别关注二季度的AA 及以下等级城投大量到期的情况，2017 年的发行延后不会是无限 李通 A0230117070001 期的，2018 年该发行的仍然要发，届时城投债的发行利率可能提升较大，可能有较好的 litong@ 高票息的介入机会。  二级市场：政策配置双影响，分化加大 联系人 钟嘉妮  城投产业利差在配置和政策双重作用下波动，两头高中间低，整体走阔：回顾2017 年城 (8621×7443 投债的行情，基本上与政策息息相关。88 号文《地方政府性债务风险应急处置预案》之后 zhongjn@ 城投产业债利差中枢抬升，3 月份开始委外赎回增多，流动性相对较好，配置量较多的城 投债遭到明显的抛售压力。二季度50 号文、87 号文连续发出，市场担忧加重。三季度政 策面相对缓和，城投产业债利差也随之收窄。随着置换增多，信心恢复，城投债配置型资 金推动低等级城投向好。四季度，11 月份随着“防范地方债务风险”被纳入三大攻坚战， 江苏、贵州、四川、江西四省地方违规举债担保问题被通报，市场对城投债担忧再次加重。  AAA 走势稳定，AA 和AA+城投走势分化，体现行政级别的分化：投资者对于省级城投 债非常认可，但是认为市级和县级城投均存在风险。我们认为后续这种趋势仍然会延续， 尤其是县级平台信仰可能继续弱化，从利差上表现为，AA 和AA+城投之间的进一步拉大。 区域利差分化：AA 地区利差走阔，AA+、AAA 地区利差收窄。  热点回顾与展望：上半年左侧机会，两条选债逻辑  自三季度城投债置换加速，至今已经有170 只左右城投债发生置换或者发起持有人会议商 议提前偿还事宜。城投债置换已被市场打满预期，新老城投利差过大，有回调的必要。真 正的置换热潮会在一季度，二季度置换案例就可能会逐渐减少。随着城投债置换结束的临 近，低等级老城投的