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基础化工 打破均衡状态突破点 　　经过实体经济和股市的超跌反弹后，目前A股化工板块均处于阶段性均衡状态下。稀缺资源、技术壁垒、成本优势、服务优势等仍是选择投资标的基本条件。从稳健角度出发，可关注业绩相对有保障和可能超预期的公司。 　　 　　寻找均衡状态的突破 　　 　　化工行业和A股化工板块的双均衡 　　2008年四季度到今年一季度，化工行业经历了“去库存”到“补库存”，下游需求从冰点中逐步缓和过来，产品价格从非理性超跌到反弹、趋于平稳；A股市场化工板块也经历了暴跌后的大幅上涨，多数公司的股价从去年四季度低点算起，涨幅在100%以上。经过实体经济和股市的超跌反弹后，目前化工行业和A股化工板块均处于阶段性均衡状态下，主要从两方面来理解： 　　 　　一是实体经济层面的均衡。进入2009年以来，石油、煤炭等主要化工原料价格停止大幅波动，呈现相对稳定的状态，重要化工产品价格在超跌反弹后也趋于平稳，化工企业盈利恢复至弱势下的合理水平，从而在经济层面上进入阶段性均衡状态。 　　二是市场估值的均衡。统计显示，以前推12个月TTM值方式测算，当时（2008年11月）化工股的PE水平在12倍左右，目前已回升至22倍左右；当时化工股PE对A股平均PE的比值为0.8，目前比值回升至1.2倍。化工股在经过超越大盘的上涨后，估值水平从相对低估回到了相对合理。 　　 　　寻找均衡状态的突破点 　　 　　打破均衡会带来新的投资方向，而打破均衡的变量一定存在于对预期的相对变化之中。预期变化必然伴随着基本面的改善或恶化，虽然行业扭转过程中股价弹性较大，但并非所有的扭转都能带来大的投资机会。子行业属性、盈利能力是必须考虑的因素，稀缺资源、技术壁垒、成本优势、服务优势等仍是选择投资标的基本条件。而对于强周期、低壁垒、产能富余的子行业在2009年很可能处于全年微利的状态，在此基础上的预期变化仅仅是企业盈利在底部范围内的波动，并不形成趋势性变化，因而也不构成大的投资动力。 　　我们继续坚持“资源类和主题类”的投资主线。资源仍立足稀缺性，主题则随着宏观经济的变化而灵活变化。2009年一季度，主题、政策、事件和趋势投资交替驱动化工板块上涨，目前行业驱动力的轮动还在继续，二季度策略我们将提供三条线索来探寻投资机会：其一，油价变动对化工行业的影响最直接；其二，从另一个打破平衡的角度出发，我们一直在寻找业绩可能超预期的股票；最后，估值提升的机会包括直接提升和相对提升。 　　 　　油价关联性及投资逻辑解析 　　 　　作为能源的代表品种，石油深刻影响着整个能源行业的定价，数据显示，国际油价在90美元/桶以下时，国际煤炭、天然气价格与其的联动并不十分明显，而当石油价格超过90美元/桶以后，相关性则明显增强。国际上的有机、高分子、精细化学品多来自石油、天然气，油价上涨将推高这些化工产品价格。 　　我国“缺油少气相对富煤”，石油可采年限为15年，煤炭为80年，天然气为30年，我国具备发展煤化工的基础，煤化工是我国化工产业发展的战略之一。现阶段市场普遍预测国际油价下半年将上涨，在油价上涨过程中煤炭价格表现出的相对低弹性将使煤化工企业更好的享受产品价格上涨带来的利润增长。 　　从间接传导的角度看，油价上涨通过生物能源的路径传导至农产品价格，进而增加农业种植面积，带动化肥、农药需求增长。因此，煤化工、钾肥和磷化工等资源类产品是关注的重点。在对煤化工和磷化工进行分析后我们发现，相比而言，硫磺、磷肥等产品油价相关性较高，而尿素和甲醇价格的阶段性油价相关特征也比较明显。 　　除油价上涨的时间和速度难以把握外，供需形势的变化更需注意，2007年到2008上半年的温和通胀不仅造就了化工品的牛市，也增加了流通环节的信心，社会库存的增加，持物待涨的心态都直接影响了供求关系的变化。经济危机发生以来，去库存化成了各大企业的首要目标，2008年4季度许多企业因为计提存货减值损失而造成亏损，后期一旦油价再次上涨，结果必然不会简单重复，不过如果油价选择温和向上，那么将对行业整体性复苏带来有利影响。 　　另外，从数据上来看，部分化工行业和企业在3月份开工率已经明显回升，目前还无法确认是需求真正回暖还是下游企业回补库存带来的阶段性需求反弹，4-5月份将是比较关键的时点，开工率是否能够持续还有待观察。然而，无论是跌价准备计提的冲回，还是享受阶段低价原料等因素影响，企业库存情况将决定二季度公司的实际盈利状况。 　　在股票选择上，油价上涨将提升盐湖钾肥和冠农股份估值水平；国内煤炭价格相比石油价格具有低弹性，给煤化工带来机会，在投资标的上，华鲁恒升经营稳健，公司发展符合煤化工多联产趋势。 　　 　　寻找业绩超预期的投资机会 　　 　　在目前的宏观经济环境下，能够稳定发展已属