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股权制衡与公司经营业绩关系研究 　　摘要：我国证券市场的一个重要特征是上市公司 “一股独大”， 在这种模式下，大股东具有足够的动因和能力掠夺、侵占中小股东的利益。因此有必要建立起有利于公司发展和增加公司业绩的股权结构。股权制衡就是在此背景下提出的。本文论述了股权制衡对公司经营业绩影响，并在此基础上分析了影响股权制衡的因素以及提出建议。 　　关键词：股权制衡 股权集中 公司业绩 　　 　　股权结构是有关公司治理的研究中的热点问题。股权结构决定了公司内部治理机制模式的形成，进而对公司发展战略的选择产生作用，最终影响公司的经营绩效。在股权高度分散的英美国家，公司治理的主要问题来自于经理人与股东之间的代理冲突，而在股权高度集中的东亚和西欧国家，大股东具有足够的激励控制公司，因此，公司治理问题的实质演变为大股东与小股东之间的利益冲突，具体表现为大股东凭借其控制权地位进行侵害小股东利益的“掏空”行为(Shleifer and Vishny，1997；La Portaet a.l，1999；Claessens，2002等)。目前我国证券市场的一个重要特征是上市公司 “一股独大”，上市公司股权结构表现为非流通股东居主导地位的股权高度集中模式，在这种模式下，大股东具有足够的动因和能力掠夺、侵占中小股东的利益。因此，从理论上，如何建立起有利于公司发展和增加公司业绩的股权结构仍是一个值得探讨的问题。 　　一、股权制衡与公司业绩关系的理论诠释 　　传统的公司治理理论关注作为所有者的初始委托人如何保证作为代理人的管理层为公司的利益最大化尽职尽力。现代公司治理结构的研究表明,在许多公司中存在着一个或几个可以对公司经营活动起到控制或者重要影响的控股股东,机构投资者、公司集团、家族和政府是控股股东的主要形式。在集中的股权结构下,委托代理问题又主要体现为大股东与中小股东之间的利益冲突。尤其是当资本市场缺乏对小股东有效的保护机制而又不能约束大股东行为时,存在于大股东与中小股东之间的代理问题就尤为严重,大股东可能以牺牲小股东的利益为代价来实现控制权私人收益。Grossman and Hart(1988)强调,公司中如果存在持股比例???高的大股东,那么就会产生控制权收益。这种收益只为大股东享有,而不能为其他股东分享。 　　在现代公司制度下的公司运行中,所有者剩余收益的大小根据其拥有股份数量来确定,而剩余控制权的大小则不完全取决于股份多少,它同时还依赖于公司的决策规则。在一股一票规则下,剩余控制权大小取决于股份的多少,而持股数量可以通过在股票市场的交易不断变化,控股股东可能不断发生变化,从而引起控制权转移。而在非一股一票规则下,公司中有一个处于实际控制地位的股东,其他股东即使可以通过在股票市场上交易来增加其股份的数量,也无法形成公司的接管,无法对拥有实际权力的股东造成竞争威胁,公司控制地位是锁定的。如果处于控制地位的股东只持有公司的很少股份(或现金流量权力),而对其他小股东的掠夺又只承担较少的成本,权衡结果必选后者,即掠夺其他股东;但是股权集中而又制衡的情况下结果可能出现逆转:由于多个大股东共同掌握控制权,这一群体性的控股股东所共同持有较大的股份削弱了其对剩余中小股东进行掠夺,同时,少数几个利益相互独立的大股东间相互牵制,既保留了股权相对集中的好处,又能有效地限制掠夺行为。从而在一定程度上影响到了公司业绩的改善。 　　二、股权制衡的利弊 　　股权制衡是指控制权由几个大股东分享，通过内部牵制，使得任何一个大股东都无法单独控制公司的决策，达到大股东互相监督的股权安排模式。 　　Pagano Roell (1998)， GomesNovaes (1999)， BlochHege (2001)等人的研究结果表明:股权制衡既能导致有利经济后果，也能导致不利经济后果，而对公司价值或经营业绩的净影响则取决于“有利”和“不利”这两方面的比较。股权制衡之所以产生有利经济后果，是因为(1)共享控制权意味着更少的少数股权需要出售以满足融资需求。这样，控制集团可以在更大程度上将公司价值内部化，这将会降低他们为了增加私人收益而以损失效率作为代价的从事商业决策的动机； (2)占控制地位的大股东之间的谈判问题有可能防止一些损害小股东的利益但增加控制者私人收益的决策； (3)相对于一股独大的公司，股权制衡有可能产生最佳的监督水平。占绝对控制地位的大股东可能会对管理层产生过度的监督，当存在多个大股东时，由于大股东之间可能会产生搭便车的动机，就会降低监督水平。但是，如果在股东与管理层之间产生严重的代理问题，由于大股东在公司占有较大的股权，他们出于自己的利益，仍会对管理层进行适当的监督，因为单个大股东监督的成本可能会低于该大股东所获取的监督收益。股权制衡之所以产生不利经济后果，是