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美国高收益债券市场对中国中小企业私募债券借鉴与启示 　　摘要：以发展中国中小企业私募债券的必要性及其现状分析为基础，对美国高收益债券的发展历史和市场特点进行剖析，试图借鉴美国成熟市场的经验探索推动中国中小企业私募债券市场健康、持续发展的方法和措施。将风险长期维持在可控范围内是中小企业私募债券市场发展的关键，应当建立违约风险监控制度，突破违约偿债机制和信用评级体系两方面问题。同时，放宽限制，促进中国中小企业私募债券市场的自由化；加强创新，保持中国中小企业私募债券市场的活力。 　　关键词： 中小企业私募债券；高收益债券；违约风险；监管 　　中图分类号：F830.91文献标识码：A文章编号：1003-7217（2013）02-0045-04 　　一、引 言 　　2012年5月22日、23日，沪、深交所正式发布中小企业私募债券业务试点办法及配套指南，拉开了中小企业私募债券业务试点的序幕，标志着具有高风险、纯信用特点的中小企业私募债券品种在国内正式推出。这一当前最具有创新意义的债券品种的推出，也标志着中国高收益债市场开始崭露头角。中小企业私募债券市场的运行状况如何？前景怎样？未来如何避险？国外成熟的高收益债券市场是如何发展的？这些都是值得思考和研究的问题。 　　二、中小企业私募债券的源起与现状 　　（一）中小企业私募债券的源起 　　在一系列政策扶持下，中小企业增长迅速，2007年6月至2012年6月期间，注册资本在1000 万元以下的中小企业成为增长主力，新增37121户，对企业总体数量增长贡献率达到89.1%。 　　中小企业对经济增长、社会稳定的贡献越来越大，已成为我国经济社会发展的一个重要支撑力量。然而，融资难是长期制约我国中小企业发展的瓶颈。近年来，国家对中小企业信贷扶持计划的实施、中小板和创业板的推出，一定程度上缓解了中小企业的融资问题，但由于股权融资存在较高的显性门槛，银行贷款多倾向于实力雄厚、抵御市场风险能力较强的大型企业，大量信用评级低、财务状况不佳的中小企业融资困难、融资成本高。这些成长型企业迫切需要一种与其信用评级相匹配的融资工具以填补融资缺口，中小企业私募债券这一“中国版高收益债券”应运而生。 　　（二）中小企业私募债券的现状 　　中小企业私募债券的进展速度超出预期，截止2012年10月底，沪、深交所共接受112家企业备案，拟发行总额136.23亿元，其中52只已完成发行，占已备案企业的46.43%，共募集资金50.83亿元。 　　图1中小企业私募债券月度发行情况 　　数据来源：Wind资讯。 　　中小企业私募债券推出首月受市场热捧，仅6月份就有25只完成发行，发行总额22.83亿元（见图1）。经历了短暂的“火热”之后，发行速度骤降，7月只发行了6只，募集资金6亿元。8月小幅回升之后发行节奏继续放缓，9月和10月分别只有5只完成发行，两月合计募集资金10.2亿元，发行额不到6月的50%。 　　根据相关规定，3年期中小企业私募债券的利率最高可达19.2%，而目前已成功发行的中小企业私募债券票面利率在7%～13.5%之间，平均为9%，远低于市场预期，其“高收益”性未得到充分体现。 　　整体来看，我国的中小企业私募债券尚处于初级阶段，发行规模较小，但发展前景广阔，孕育着新的投资机会。 　　三、美国中小企业高收益债券市场的发展历史及特点分析 　　高收益债券（High yield bond）又称垃圾债券（Junk bond），是指债务相对较高、信用评级低于投资级（一般指标准普尔评级BBB级以下）的高风险公司发行的债券。20世纪70年代末期，以微观企业的融资需求为导向，高收益债券问世。近年来，全球高收益债券市场迅猛发展，高收益债券已成为成长型企业的重要融资渠道之一。目前，高收益债券主要在美国、欧洲和亚洲三个区域市场发行。美国作为高收益债券的发源地，发展成熟度最高，其发行规模约占全球发行总额的80%。研究美国高收益债券的发展历史和市场特点，借鉴其经验与教训，对于推进我国中小企业私募债券市场的发展具有重要的参考价值。 　　（一）美国高收益债券的起源与发展 　　美国的高收益债券市场历经兴衰与沉浮，日趋成熟、规范。整体来看，其大致经历了“蓬勃兴起-急速衰退-缓慢恢复-快速反弹”四个阶段（见图2）。 　　财经理论与实践（双月刊）2013年第2期2013年第2期（总第182期）李训，李萍等：美国高收益债券市场对中国中小企业私募债券的借鉴与启示 　　图2美国高收益债券发行额及其在公司债券中的占比 　　数据来源：Thomson Reuters和SIFMA。 　　20世纪50、60年代，美国进入经济衰退期，商业银行将贷款集中于少数大型企业，致使大量中小企业无法从银行获取资金，许多中小企业开始通过发