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高管薪酬关联交易和企业价值实证研究 　　摘 要：委托代理理论是现代公司治理体系的重要起点，而薪酬契约又是委托代理理论的重要组成部分，其中关于高管薪酬的研究则一直是公司治理的热点。关联交易是上市公司重要而且普遍的经济活动，对企业发展影响深远，一方面可以充分利用企业资源来降低交易成本，另一方面，大股东通过较低的交易价格或者交易信息的不对称形成非公允关联交易，从而侵害中小股东的利益或者达到自身掏空企业的目的。高管薪酬和关联交易是如何同时影响企业价值的，高管薪酬和关联交易之间又是什么样的关系。本文就10年到15年创业板上市公司的数据进行相关研究。实证结果表明，高管薪酬和关联交易成负相关关系，关联交易和企业价值成负相关关系，而高管薪酬和企业价值成正相关关系。最后根据回归结果，分析问题并得出结论。 　　关键词：创业板；高管薪酬；关联交易；企业价值 　　一、引言 　　2009年10月30日，深交所28家创业板公司正式上市，由此开启了我国知识与资本结合的新一轮序幕。截至2015年，一共489家公司在创业板相继上市。与传统的主板市场相比，我国成立创业板的目的还在于为高薪企业提供融资渠道，通过市场机制的调节，有效的为市场创业资产价值进行评估，促进知识与资本的进一步融合。在关注企业价值的同时，高管薪酬也成为人们关注的焦点之一，从各大上市公司披露的报表中可看出高管薪酬的数字也令许多人羡慕不已。在管理层拿到如此高额薪酬的同时是否还会侵占中小股东利益。高管薪酬是否会影响管理层进行关联交易？关联交易是否真的会影响企业价值？对以上问题进行深入研究，将对委托代理理论中公司高管薪酬是否合理的问题，完善高管薪酬制度有着重要意义。 　　二、研究假设与变量选取 　　（一）研究假设 　　现代公司治理的基础是所有权和经营权的分离，在两权分离的情况下，上市公司所有者为了减小委托代理的成本，降低管理层发生短视行为的可能性，通常会采用股权激励的方式来激励管理者做出有利于公司的管理行为。但是关联交易会使公司增强对关联方依赖性，导致公司减小或失去市场竞争力。从理论上讲，我们可以假设高管薪酬能够促使管理层为企业的长远发展着想，为提高公司的市场竞争力来减少关联交易发生。 　　当有利于管理层的薪酬制度和股权激励制度激励管理层时，管理层为了自身利益最大化。愿意为公司创造更多财富，公司为了激励管理层的正确决策，也愿意在企业价值增值的前提下增加管理者的薪酬。由此共同激励两者向企业价值最大化方向发展（吴霞，2015）。由此，我们假设，在一定条件下，高管薪酬和公司价值正相关。 　　（二）样本选择 　　本文选取了深市创业板从2009年到2015年12月之前上市的489家公司为研究样本。每家公司数据均按09年到14年进行排列，剔除因为上市较晚或者未完全披露相应财务数据而导致数据不全的公司。经过上述处理后，最终得到969个研究样本。本文所用数据均来自于国泰安数据库，并经过加工处理后得出。 　　（三）模型设计和变量定义 　　为了检验高管薪酬、关联交易对企业价值的影响，本文借鉴其他文献后采用以下研究模型： 　　TobinQ =α0+α1RPT+α2|DA|*RPT+α3COMP*RPT+α4Lev+α5ROE+α6SIZE+ε 　　其中TobinQ 表示企业价值，原计算式为TobinQ=企业市值/资产重置成本； 　　RPT表示关联交易额，计算方式为RPT=当期关联交易额/期末总资产，为了方便计量，故除以期末总资产进行标准化处理； 　　|DA|表示可操纵利润，关联交易一方面可以降低交易成本，给企业带来利润，另一方面也能因为信息不对称形成非公允关联交易，成为管理层操纵利润，掏空公司的手段。故采用普通最小二乘法计算出可操纵利润。计算|DA|*RPT是为了消除关联交易因为其两面性对企业价值的影响； 　　COMP表示的是高管薪酬，COMP=ln comp，即将高管年度薪酬总和取自然对数；COMP*RPT也是为了消除关联交易对解释变量COMP的影响； 　　关于控制变量，本文选取了资产负债率，ROE，以及公司规模 　　Lev 表示的是企业的财务杠杆，其计算方式为Lev =期末负债总额/资产总额； 　　ROE表示的是企业的经营杠杆，其计算方式为ROE=净利润/所有者权益； 　　SIZE表示的是公司规模，其计算式为SIZE=ln assets，即将期末资产取自然对数。 　　三、实证分析 　　（一）描述性统计 　　表1报告了样本的相关财务数据和解释变量的分布情况，总体上看，968个观测值中，TobinQ 最小值为0.60313，最大值为17.8167，均值为2.96729，总体上看，大多数上市公司都能从当期的经营活动中获利，公司规模SIZE最小值为19.56277，最大值为23