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风险投资退出机制文献综述和启示 　　摘 要：本文重点对近几年风险投资退出机制的主要文献进行了回顾和梳理，尝试从退出特征、退出影响因素、退出的经济后果三个方面进行探讨，按照文献的发展脉络和逻辑关系对国内外风险投资退出机制的研究新进展进行了评述。本文通过探讨这三个方面的研究情况，分析了有风险投资退出机制发展现状及相关问题，以期能对我国风险投资退出相关理论的研究提供参考。最后本文结合我国目前风险投资退出机制的研究状况，对该领域的进一步研究进行了展望。 　　关键词：风险投资；退出机制；IPO；声誉假说 　　一、引言 　　由于当前我国经济正处于转型时期，再加上“大众创新，万众创业”的局面的兴起，仅凭传统的金融机构不能满足投资多样化的需求，且传统金融机构又有其自身的局限性，机构投资者的发展是十分必要的。自20世纪40年代创业投资诞生以来，国内外学者在这一领域已经取得了相当大的成就。风险投资已经公认成为高新技术企业发展的助推器。风险投资的运行机制可以概括为：募资、投资和退出三个环节，其中退出环节是风险资本运作极为关键的环节，因为这个环节关系到投资机构能否实现成功退出，实现其最终目的利益最大化。如果退出环节不顺畅，不仅会影响到前期的投资结果，还会不利于后续的基金募集。所以机构投资者在投资时都会对自身能否获利退出并对其成功退出的概率进行评估。现有文献中，退出的方式主要有IPO、兼并收购、股权回购和清算等。我国创业板的推出，有利于更多的风险投资通过上市方式退出，由于IPO可以帮助企业和风险投资实现互利互赢，所以，IPO成为企业家和风险投资共同追捧的退出方式之一，也是风险投资的获利最多的退出机制（Sahlman，1990）。Gompers等（1998）指出，风险资本通常会在其投资的企业上市后便选择退出，变现投资收益。因此系统考察风险投资的退出方式，对我国风险投资的发展具有重要的理论和实践意义。 　　在学术界，关于风险投资退出机制的研究成果已非常丰富。本文将结合国内外风险投资退出机制的研究，总结相关成果，并在合理借鉴和吸收这些成果的基础上，为我国相关风险投资研究提供有益的学术参考。本文试图分别从风险投资退出机制的特征、影响因素、经济后果三个方面进行梳理，并结合我国的研究情况，指出可能进一步研究的方向，为进一步研究风险投资机构退出机制提供理论参考。 　　二、风险投资退出的相关理论进展 　　1.风险投资退出特征的研究 　　从目前来看，风险投资退出方式的研究主要是IPO和收购与兼并两个方面。由于退出渠道的不同，IPO可以带来巨大收益。在我国创业投资机构的运作中，IPO也是常用的退出渠道之一。 　　最初风险投资机构会根据退出市场的条件来选择恰当的退出时机（Lerner，1994），风险投资机构自身在决定是否退出时，要考虑退出时的市场条件，选择相对较好的市场条件退出。还有一些学者在定性分析方面，分析了退出时机的相关因素。Brutonetal（2002）认为风险投资家与风险企业家之间关于对风险投资退出决定的控制权上的分配对退出时机的选择具有重要影响，然而，他们并没有意识到控制权的分配实质上是解决信息不对称引起的代理问题的问题。徐欣等（2015）指出，风险投资自身的特将对其退出策略产生深远影响。企业上市后，我国风险投资退出的特征主要表现在一次性完全退出的较少，非连续性完全退出的较多。同时他们还认为风险投资特征对于其退出企业具有重要影响，风险投资者持股的比例反映了其对投资企业的重视和关注程度。方红艳等（2014）通过对确悉退出方式的1258例风险投资退出事件的实证研究来看，IPO退出已成为我国风险投资退出的重要方式。以上大都是从IPO角度来研究的，并未考虑这种退出方式所带来的不利一面。Visconti等（2015）认为相比其他退出策略而言，IPO退出也有一些缺点，因为主版市场的监管是非常严格，而中小板缺乏成熟，都会给退出带来一定的影响。 　　根据现有大部分的文献对风险投资退出环节的研究，主要从风险投资退出方式、退出时机的选择、退出市场条件、投资收益等角度出发，关注风险投资自身特征、所在网络位置及对风险投资企业所带来的影响。但其中绝大多数文献关注的退出方式是IPO退出，而对于所退出的大环境、所退出企业属性与风投机构成功退出的关系等方面研究相对的较少。 　　2.风险投资退出影响因素的研究 　　由于风险投资处于风险资本市场中，而风险资本市场的一个显著特征就是高波动性（Gompers，1994）。引起风险资本市场波动的因素有很多，风险投资基金大规模进入或退出资本市场是资本市场波动的一个主要因素。风险投资退出市场的波动对风险投资机构成功退出也会产生较大的影响。 　　从投资机构层面来看，风险投资退出环节的研究成果相当丰硕。对退出环节影响因素研究颇多的