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董事会特征和债务成本关系研究 　　摘 要：董事会作为公司治理内部核心机制之一，在公司治理当中一直是一个重要的决策和监督机构。董事会是否对公司债务成本存在影响，国内学者研究的比较少。首先详细分析了关于董事会特征和债务成本关系的理论观点，然后以广东省A股上市公司为研究样本，以2008年为数据窗口，实证分析了董事会四个特征：董事会规模、独立董事比例、董事持股比例、董事长与总经理两职合一与公司债务成本之间的关系。研究结果表明：董事会规模与公司经营绩效呈倒U型的曲线关系；独立董事比例与公司绩效之间存在显著的负相关关系；两职合一与公司绩效存在显著的正相关关系；董事持股比例与公司绩效之间不存在显著的相关关系。实证结果表明广东上市公司董事会制度仍需改进。 　　关键词：董事会特征；债务成本；公司治理 　　中图分类号：F83文献标识码：A文章编号：1672-3198（2012）01-0155-02 　　1 前言 　　长期以来，债权人总是以财务数据为标准来评估一个公司的运营和发展状况。例如，Smith and Warner（1979）提到，根据财务数据来签订借款协议和债务契约已有数百年的历史。如果公司不愿提供财务报告，债权人可能会清算项目或重新考虑借贷协议（DeFond and Jiambalvo，1994）。在这种情况下，管理者可能会发布一些虚假的财务信息来掩盖公司的负面消息，从而为自己或股东获取私利（Dechow et al.，1996）。债权人如此重视财务数据，高度关注公司财务数据的处理过程（Smith，1993 and Leftwich，1983），是为了防止管理层内部操纵。 　　从债权人的角度来看，影响财务报告真实性的一个重要机构就是董事会，因为董事会的职能之一是监督管理层。签订借贷协议前，董事会需要向债权人提供财务审计报告（Daley and Vigeland，1983；DeFond and Jiambalvo，1994；and Dichev and Skinner，2002）。Klein（2002a），Carcello and Neal（2000）和Beasley（1996）等研究发现，董事会特征与财务信息的操控之间存在相关性。董事会特征会影响财务报告的真实性，因此董事会特征对债权人来说是非常重要的。Smith and Warner（1979）认为，债权人对公司债务的估算很难确保借贷协议的有效性。这表明，财务数据的处理过程中的一个常常被忽视的但很重要的影响因素是董事会特征，亦即债务资本的成本定价很有可能与董事会特征存在某种关联。 　　实际的融资行为中，债权人主要通过债务契约来确定债权债务关系，很少参与企业的管理，因此债权人为了保护自身利益，减少违约风险，通常会在契约中加入限制性条款并要求较高的收益率（Anderson et al，2004）。而科学合理的公司治理能够有效解决代理问题，并为债权人利益提供保障，增强债权人的信心，使得债权人降低对收益率的要求，从而有效降低债务融资的成本（蒋琰，2009）。董事会是公司内部治理结构中一个重要的组成部分，对公司的融资行为有着至关重要的作用。以往国内学者的研究主要集中在股权融资，涉及债权融资的研究，尤其是债务融资成本方面的研究非常少。鉴于此，本文拟从债务成本入手，结合我国公司治理的现状，重点研究董事会特征与债务成本的关系，试图探寻如何通过董事会的治理来降低企业的债务成本，从而提高企业绩效，为进一步完善公司治理结构提供一些建议。 　　2 文献综述 　　Shleifer and Vishney（1997）认为，公司治理是公司资金提供者确保其投资得到回报的机制。良好的公司治理机制不仅能降低管理层与股东和债权人之间的代理成本，也能够缓解股东和债权人之间的代理问题，从而降低公司的债务成本。 　　Sengupta（1998）验证了公司整体的信息披露质量与债务融资成本之间的关系。该结果发现公司的整体信息披露质量与增额借款成本显著负相关，此发现证实债权人及投资者在评估公司的违约风险时会考虑公司的信息披露质量。当分析师评定该公司为较佳的披露质量时，债权人会认为其违约风险较低，因此，公司可享有较低的借款成本。 　　Bhojraj and Sengupta（2003）使用工业公司所发行的债券，检验了董事会的独立性和股权结构与债权登记和债务成本之间的关系。该实证结果显示公司董事会的独立性越高，债券等级越高，债务成本越低；而股权集中度越高，债券等级越低，债务成本越高。 　　Francis，Khurana and Pereira（2005）研究发现，公司越依赖于外部融资，越会扩大其信息披露，且披露水平越高，外部融资成本会越低。 　　Ashbaugh-Skaife，Collin and Lafond