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资本资产定价模型限制问题分析的研究综述 　　作者简介：刁春燕（1990-），女，汉族，吉林省延边州人，硕士研究生在读，云南大学，研究方向：财务会计。 　　摘要：资本资产定价模型，简称CAPM，是在投资组合理论和资本市场理论基础上形成发展起来的，是现代金融市场价格理论的支柱。广泛应用于投资决策的公司理财领域。在资本资产定价模型的基础下，发展出如套利定价模型、跨时资本资产定价模型以及消费资本资产定价模型等相应理论，形成了一个较为系统的资本市场均衡理论体系。但资本资产定价模型，即CAPM也同样有不可忽视的缺陷，即资本资产定价模型采用了众多的假设前提，给资本资产定价模型设定了一个无摩擦，完美的生存环境，也是这个完美的大环境与现有的金融市场并不一致，造成了资本资产定价模型的“万能钥匙”而在现实金融市场中屡次碰壁。因此，本文对近年来我国学者与现实存在冲突的几个角度对资本资产定价模型研究的概论和评述，包括存在交易成本、存在税收，投资者预期异质性以及对人力资本定价等问题，使得资本资产定价模型更加“接地气”，同时也对资本资产定价模型的发展有新的认识。 　　关键词：资本资产定价模型（CAPM）；模型限制；人力资本定价；交易成本 　　一、引言 　　经济学家马科维茨于1952年提出分散投资与效率组合投资理论，即若干种证券组成的投资组合，其收益是这些证券收益的加权平均数，但是其风险不是这些证券风险的加权平均风险，投资组合能降低非系统性风险。该理论第一次以严谨的数理工具为手段向人们展示了一个风险厌恶的投资者在众多风险资产中如何构建最优资产组合的方法。应该说，这一理论带有很强的规范意味，告诉了投资者应该如何进行投资选择。但由于当时的科技发展水平落后，大量份的繁琐工作使得投资者不得不放弃利用这个估算来进行最优证券组合的选择。从20世纪60年代初开始，以夏普（w.Sharpe，1964），林特纳（J.Lintner，1965）和莫辛（J.Mossin，1966）为代表的一些经济学家开始从实证的角度出发，运用模型的方式，完成证券投资的探索。在众多学者的研究下，资本资产定价模型（CAMP）“诞生”。CAPM作为一种阐述风险资产均衡价格决定的理论，即认为一个资产的预期收益率与衡量该资产风险的一个尺度β值之间存在正相关关系，这种理论不仅简化了投资组合选择的过程，也使马科维茨的投资组合选择理论在迈向现实社会的应用进了一大步，而且也使得证券理论从以往的定性分析转入定量分析，从规范性转入实证性，进而对证券投资的理论研究和实证研究，甚至整个金融理论与现实实践的发展都产生了巨大推动力，成为现代金融学的理论基础和发展基石。 　　但CAPM并不是完美的，当CAPM离开设定的假设，投入现实数据和交易，资本资产定价模型也显得力不从心。与此同时，也因为CAPM的弊端的显露，也让学者们从更多的角度去研究、完善CAPM。例如，CAPM是一个单期模型，而市场的发展是连续性的，因此，在建立在市场发展连续性的基础上，并且保证假设不变的前提下，Merton（1969，1971）将资本资产定价模型发展为跨期资本资产定价模型（ICAPM）。从这个角度分析，当资本资产定价模型脱离单独某一下假设时，资本资产定价模型的又该是如何的发展方向，以下我们就可以进行探讨。 　　二、基于存在交易成本的资本资产定价模型 　　在传统的资本资产定价模型中，完全市场假设是不可忽略的。完全市场假设，即在市场中，证券交易无交易成本，资讯的获得无成本以及无税收的状态。但是在实际状况中，证券的交易存在交易成本，信息的获得除对外公开信息外，内部信息的获得也需要必要的成本，以及税收的实际存在，使完全市场假设无法适应现实情况，而在完全市场基础上的资本资产定价模型也失去的一根支柱。 　　李惠（2012）在文章中对含有交易成本的资本资产定价模型的进行研究。笔者将交易成本分为固定成本和数量成本，并基于这样情况，分析在存在交易成本的情况下对资本资产定价模型的影响，结论指出，资产的收益率不仅与该资产和市场组合收益率的协方差相关，即与该资产的风险β系数相关，还与该资产收益率自身的方差相关。由此可以得出，在传统的资本资产定价模型中，即使不满足完全市场的假设，CAPM依旧有有意义，依据CAPM选择的投资组合依旧有价值。 　　三、基于异质性的资本资产定价模型 　　同质性预期假设同样为传统资本资产定价模型的前提假设之一。在资本资产定价模型中假设所有投资者都是理性的，而他们的投资预期也是同质的，但是在现实中，证券市场上的投资者并不是绝对的单一，他们的预期也会产生异质性，这样可以解释为什么资本资产定价模型不能解决的一些现实问题，如“股权溢价之谜”等金融异象。胡召平（2010）在文章中提出效益风险的异质性，对消费资本资产定价模型进行研究，并提