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我国上市公司高派现行为及其动因剖析 　　作者简介：肖瑶（1989—），女，汉族，河北衡水市人，管理学硕士，单位：中央财经大学会计学院会计学专业，研究方向：财务管理。 　　凌莉（1989—），女，汉族，辽宁盘锦市人，管理学硕士，单位：中央财经大学会计学院会计学专业，研究方向：财务管理。 　　摘 要：随着我国证券市场的完善与各种政策的鼓励，上市公司现金股利的发放日益增多，高派现现象也日已普遍。高派现现象的存在有其合理性，但同时可能会对公司的长远发展造成影响。张裕A在高派现企业中较具代表性，通过从股权结构、财务状况、公司战略三方面探讨张裕A高派现行为的动因，有助我们理解高派现行为产生的原因，进而探索有效应对措施，使得高派现政策在回报投资者的同时有利于公司的长远发展。 　　关键词：高派现；动因；张裕A 　　作为公司的重要财务政策，股利分配政策的选取对于一个公司的健康成长、市场价值、发展后劲都具有重大影响。虽然我国上市公司一直以来更为倾向于少分红甚至不分红，但近年来，现金股利的分派逐渐增多，高派现现象日趋普遍。直观来看，公司能够做到高派现，说明公司财务状况良好，经营成果丰厚，现金流量充足，向市场传递了利好信号。然而，深入观察便可发现，高派现行为也隐含了种种问题与动因，尤其是非良性派现更值得关注。 　　一、 高派现现象的现状 　　我国证券市场起步较晚，目前正处于发展与规范阶段，监管机构相关法律法规不够健全，各上市公司股利政策的选择也带有很大的随意性与短期性，股利支付水平不稳定，分配与不分配并存且分配方式多种多样。但总体来看，不分配股利的公司减少，派现公司增加，且非现金股利分配方式减少，现金股利分配方式增加，高派现现象日益突出。 　　二、 高派现中存在的问题——非良性派现 　　实际上，很多企业不具有高派现所要求的条件，但其依然进行大额派现，这便会对公司的成长性与未来经营业绩造成不利影响，甚至可能是人为操纵而进行的不公平股利分配，此种高派现即为非良性派现，主要包括以下三种情况： 　　（一）超能力派现。超能力派现一般有两种，其一、每股派现大于每股收益，此时为了进行派现便不得不动用留存收益，减少了企业未来发展中可供使用的资金；其二、派现总额大于现金净流量，此时为完成派现需动用历年积累的货币资金，可能会导致企业因现金流不足而错过良好的投资机会。 　　（二）融资派现。融资派现主要表现为刚上市就派现与刚配股就派现。刚上市即派现会动用募股资金。而刚配股就派现则有利用配股募集的股本金派现的嫌疑，在派现过程中大股东所收回的钱往往多于配股所支付的钱，这无疑是用流通股股东的付出为大股东买单。 　　（三）大股东恶性套现。在派现中，对于不同的股东，由于初始出资不同，其投资回报率也不相同。这便往往造成大股东与小股东利益分配的不平等。大股东利用高派现的股利政策掏空企业，使得小股东很难收回投资。此种高派现是一种恶性行为，侵害了中小股东的利益。 　　三、张裕A的案例分析 　　烟台张裕集团有限公司，前身为1892年由我国近代爱国华侨张弼士创办的烟台张裕酿酒公司，至今已有100多年的历史。它是中国第一个工业化生产葡萄酒的厂家，也是目前中国乃至亚洲最大的葡萄酒生产经营企业，拥有一个控股上市公司、一个控股子公司、四个全资子公司和一个分公司。 　　截止2012年，张裕A已连续8年进行高额派现，该行为背后有其自身原因。以下从股权结构、财务状况、公司战略三方面分析其动因。 　　（一）股权结构方面 　　张裕A并非一如既往的高派现公司。2004年可谓张裕A由“铁公鸡”变为“现金奶牛”的转折点，而作为转折事件的，是其2004年10月进行的MBO（管理者收购）。在实施MBO后，张裕集团的高管们已牢牢的把握了张裕A的实际控制权，其无疑是张裕A高分红的最大受益者。 　　实际上，实施MBO的公司往往有一些异于寻常的经营行为与股利政策，高派现行为便是其表现之一。这是由于很多管理层在实施MBO时并不具备收购所要求的资金实力，这便使得其先通过贷款的方式筹措资金完成收购。而随之而来的还本付息的压力也成为管理层实施高派现政策的合理动机。管理层为自身利益实施高派现获取还贷资金而不顾企业的长期发展，分红数额甚至超过本期的可分配利润或现金净流量。由此可见，高派现行为与公司MBO的实施与股权结构的变更有着紧密的逻辑关系。 　　（二）财务状况方面 　　公司的分红政策既是一种财务手段，也是一种市场行为，不仅应考虑股权结构的要求，还应考虑对本公司财务状况的适应与利好市场信号的传递。在2004年前张裕A经营业绩增长缓慢，财务状况不容乐观，只能维持较低股利发放率。而在2004年MBO后，其的经营收入一直处于稳定增长状态，业绩良好，财务充足，因此自2004年后的高派现亦水到渠成。由此可见，