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我国上市公司非效率投资原因剖析及其对策 　　[摘 要]投资决策理论研究大多建立在理性的决策者和市场有效的条件下，但现实的市场是非强势有效的，并已有文献研究表明，在非有效市场下，我国上市公司普遍存在投资非效率行为。本文将非效率投资行为分为投资不足、投资过度和盲目投资，并对这三种投资行为的理论意义进行了解释，然后从公司治理、投资项目评价和外部环境三个方面分析了非效率投资行为产生的原因，最后根据党的十八大提出的完善各类国有资产管理体制、培育市场竞争环境和健全多层次资本市场等要求提出优化措施，以期能够对提高投资效率有促进作用。 　　[关键词]非效率投资；多层次资本市场；融资；评价方法 　　[中图分类号]F830.91 [文献标识码]A [文章编号]1006―5024（2014）05―0066―04 　　[基金项目]山东省高校人文社科项目“基于公司治理视角下的股权分置改革经济后果研究”（批准号：J11WG20） 　　[作者简介]杨化峰，山东理工大学商学院副教授，硕士，研究方向为财务会计。（山东淄博255000） 　　投资是公司生存发展的主要源泉，通过投资，实现公司价值增值，促进公司持续成长。投资效率好坏关系到公司的成败，高效率的投资能够引领公司在市场中处于优势地位，从而能够引导社会资源优化配置。但是，目前我国上市公司普遍存在不科学投资、投资效率低下的现象，造成公司价值偏离最大化，影响公司的长期发展。本文通过分析上市公司非效率投资的原因，以期为上市公司制定有效的投资决策，提高企业经济效率提供理论参考。 　　一、上市公司非效率投资的类型 　　公司投资决策理论总是假设决策者是理性的和内外部信息对称，决策者会依据价值最大化标准对投资项目进行评价。但是，现实的市场环境无法达到充分有效，公司中的委托代理问题和融资问题等都会影响决策者的决策，因此，在上市公司中存在大量的投资非效率行为现象，其基本类型为投资过度、投资不足和盲目多元化投资。 　　（一）投资过度 　　投资过度是指公司将公司现金投资于净现值（NPV）为负的项目，而不是分配给股东，偏离企业价值最大化的现象。企业是若干契约的组合体，存在着多重的委托代理关系，一般来说，由于内外部信息不对称，代理人拥有内部信息，处于信息优势地位，委托人处于信息劣势地位，在双方利益不一致的情况下，代理人可能会利用其信息优势损害委托人的利益，导致代理问题的产生，从而影响投资行为。Jensen的自由现金流量理论认为，由于经理目标是追求自身利益最大化，在没有好投资机会的时候，经理出于“帝国建造”倾向，将企业现金流量投资于净现值为负的项目上，目的是扩大企业规模，企业规模扩大会给管理者增加货币或非货币的额外收益，形成过度投资。投资于净现值为负的项目，不利于企业价值的增加，但会使管理者受益，使股东利益受损。 　　（二）投资不足 　　投资不足是指公司有净现值大于或等于零的投资项目时。投资决策者被动或主动放弃投资的一种现象。西方学者利用信息经济学理论和融资约束理论解释投资不足现象，具体来说，资本市场上信息不对称，加之融资约束问题，当公司有净现值为正的投资项目时，由于现金流不足，外部融资受到约束，并且外部融资成本较高，因此投资决策者会发生逆向选择，放弃现金流为正的投资项目。另外，从风险与报酬对等的原则来分析，管理者会选择风险小的项目，而放弃风险大、收益高的项目，因为如果选择风险大的投资项目，投资成功了，大部分成果归股东所有，而管理者只分享有限的奖励，但是投资失败了，管理者要承担名誉、社会地位等非货币损失，在这种风险无限、收益有限的状况下，管理者无疑会选择风险小的项目，放弃收益高、风险大的项目，从而有利于自身利益最大化。 　　（三）盲目多元化投资 　　从分散风险的角度考虑，多元化经营比单一化经营具有更强的分散风险能力，同时多元化经营可以在公司内部形成一个内部资金市场，促使不同投资项目之间内部资金流动，从而节约融资成本，增加企业价值。然而，多元化投资是有条件的，当企业资金、管理、技术等方面无法达到多元化条件时，会加重管理者与股东的代理成本，从而多元化投资成本会大于多元化投资的收益。Anderson等研究了管理者持股低的公司更倾向于多元化投资，从侧面证明了管理者通过多元化投资最大化自身利益而非股东利益的解释。因此，过度注重投资多元化分散风险的功能而忽视其可能产生的低效率问题，会使企业走上财务危机甚至破产之路。巨人集团的盲目多元化就是一个典型的例子，对一味追求多元化投资而不顾自身承担能力的公司具有深刻的参照意义。 　　二、上市公司非效率投资的原因分析 　　（一）公司内部治理机制因素 　　公司治理是现代公司所有权和经营权分离情况下，为了解决产生的代理问题的各种机制的总称，包括外部治理和内部治理。外部治理主要涵