有色金属行业：贵金属大底已现，黄金暗黑已过黎明将至.docxVIP

敬请参阅报告结尾处的免责声明 敬请参阅报告结尾处的免责声明 目 录 HYPERLINK \l _bookmark0 贵金属市场最糟糕的时刻已经过去 3 HYPERLINK \l _bookmark3 为什么贵金属市场在 2018 年四季度会遭受如此强劲的抛压？ 3 HYPERLINK \l _bookmark4 其一是 COMEX 市场流动性的涌现所带来的投机性交易 3 HYPERLINK \l _bookmark5 其二是美元指数同期的持续性走强 4 HYPERLINK \l _bookmark7 其三则是持续攀升的美 10 年债利率 4 HYPERLINK \l _bookmark9 在 2019 年的贵金属市场会否依然如此悲观？ 5 HYPERLINK \l _bookmark10 美元的下行压力正在加大 5 HYPERLINK \l _bookmark11 美债长端收益率的下行预期开始显现 6 HYPERLINK \l _bookmark12 贵金属市场再次出现集中性空头抛压的环境已不具备 6 HYPERLINK \l _bookmark13 黄金避险属性的再次出现将推动其价格强势上涨 6 HYPERLINK \l _bookmark18 黄金的基本面开始出现显著强化 7 HYPERLINK \l _bookmark20 金银比回归仅具有统计学意义 8 HYPERLINK \l _bookmark22 黄金价格表现仍将强于白银（供需增速、库存及对冲基金配置） 9 HYPERLINK \l _bookmark28 投资建议： 12 表格目录 HYPERLINK \l _bookmark23 表 1: 黄金供需平衡表（ 2017-2019E） 9 HYPERLINK \l _bookmark24 表 2: 白银供需平衡表（ 2017-2019E） 10 插图目录 HYPERLINK \l _bookmark1 图 1: 黄金 CFTC 持仓量变化（含非商业非报告头寸） 3 HYPERLINK \l _bookmark2 图 2: 白银 CFTC 持仓量变化（含非商业及非报告头寸） 3 HYPERLINK \l _bookmark6 图 3: 美元指数与 COMEX 黄金走势 4 HYPERLINK \l _bookmark8 图 4: 美十年债与 COMEX 黄金走势 5 HYPERLINK \l _bookmark14 图 5: VIX 与黄金价格的变化递导 7 HYPERLINK \l _bookmark15 图 6: SP 500 与黄金 SPDR 的持仓递导 7 HYPERLINK \l _bookmark16 图 7: SP 500 与黄金价格的变化递导 7 HYPERLINK \l _bookmark17 图 8: 黄金价格与黄金 SPDR 的持仓递导 7 HYPERLINK \l _bookmark19 图 9: 全球央行购金数据（ 1971-2018） 8 HYPERLINK \l _bookmark21 图 10: COMEX 金、银及金银比价走势（ 1978-2018） 8 HYPERLINK \l _bookmark25 图 11: COMEX 黄金白银库存变化 10 HYPERLINK \l _bookmark26 图 12: 黄金 SPDR 及 iShares 持仓量变化 11 HYPERLINK \l _bookmark27 图 13: 白银 SLV 持仓量变化 11 敬请参阅报告结尾处的免责声明 敬请参阅报告结尾处的免责声明 贵金属市场最糟糕的时刻已经过去 2018 年的黄金白银在 COMEX 市场遭到了历史性的空头抛压。在美元持续升值及美债利率不断攀高背景下，投机性空头的大幅涌入导致黄金与白银的 CFTC 基金持仓均出现了明显的净空状态。其中黄金 CFTC 呈现近 17 年来首次净空持仓（上次为 2001 年），而白银则出现了历史上第一次的净空持仓。至 2018 年 10 月初，黄金 COMEX 空头市场持仓量达到 800 吨之高（注:2015 年初中国央行的黄金储备仅为 1054 吨），短期疯狂涌入的投机资金打压金价急速出现 14.9%的回撤且触及年内新低。而同期白银 CFTC 空头头寸亦出现积极涌入的迹象，其净空头头寸总量升至历史新高的 2273 吨（同期白银库存大幅增长加剧了市场的抛压与悲观情绪）。从该阶段持仓数据所对应的实际交割数量不难看出，黄金白银已经出现了明显的超卖迹象，而这无疑也是贵金属市场历史上抛压最重且价格下行预期最强的暗黑时刻。 图 1: 黄金 CFTC 持仓量变化（含非商业非报告头寸） 图 2: 白银 CFTC