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影响上市公司债权人权益的因素分析 上市公司的融资方式主要有股权融资和债权融资两种 方式，其中，债权融资是上市公司调整财务结构和股权获 取最大利益的重要手段。上市公司在调整财务结构和实现 股权利益最大化过程中常常以牺牲债权人利益为代价。因 此，深入分析影响上市公司债权人权益的因素，对怎样保 护上市公司债权人权益具有十分重要的意义。具体地说， 影响上市公司债权人权益的因素包括股权的支配作用、经 营者的地位和立场、现行债权处理政策导向、公司独立人 格滥用和债权人权益保护观念陈旧五个方面。 一、股权对债权起支配作用 根据委托代理理论，当上市公司向债权人借入资金后， 两者便形成了一种委托代理关系，即债权人（委托人）与 债 务人（代理人，为简化，假设不考虑股东与经营者之 间的利益摩擦）之间关系。当借款合同一旦成为事实，资 金一旦进入上市公司，债权人就基本上失去了控制权，股 东就可以通过经营者为自身利益而损害债权人的利益，这 种情况在发生财务危机时尤为突出。这是因为债权人对上 市公司资产具有优先但固定的索偿权，而股东对上市公司 债务承担有限责任，对上市公司剩余资产具有无限的索偿 权。“有限责任”给予股东将上市公司资产交给经营者而不 必偿付全部债务的权利，“无限索偿权”给予股东获得潜在 收益的最大好处。或者说，有限责任使借款人对极端不利 事态（如破产）的 损失事有最低保证赔款人的收益不可能小于零），而对 极端有利事态所获取的收益没有最高限制。这种损益不对 等分配使得股东具有强烈的动机去从事那些尽管成功机会 甚微但一旦成功将获利丰厚的投资活动。如果投资成功， 债务人将受益可观；如果投资失败，债权人将承担大部分 损失，其结果是财富从债权人手中转移给了股东，而风险 则转移给了债权人。特别是当上市公司出现财务危机、面 临破产的时候，上市公司股东就会采取转出资金或分发现 金红利的形式保护自身利益，有的会选择特大风险的投资 项目投资，盈利了对股东有利，亏损了则亏的是债权人， 这会使上市公司陷入更为严重的财务危机。从权利与义务 的角度看，上市公司的股东与债权人处于不平等地位，股 东拥有主动权，而使权人是被动的，即股东支配债权，是 影响上市公司债权人权益的客观存在。 二、经营者的地位和立场直接影响上市公司债权人的 权益 上市公司是以所有权和经营权相分离为主要特征的， 而拥有所有权的所有者（股东）和拥有经营权的经营者都 是上市公司的控制主体。因而可以将两者统称为双元控制 主体。上市公司双元控制 主体的存在，体现了上市公司“控制与被控制”的关 系特征：一方面是鼓动对经营者的控制，因为股东拥有对 经营者的评价和任免权，同时也决定着其报酬的高低，因 此可以说经营者是在股东的控制之下进行经营的：另一方 面，虽然股东拥有上市公司的最终控制权，但在经营过程 中，上市公司的控制权实际上为经营者所拥有，股东必然 依靠经营者“尽心尽力”地工作才能实现其资本的扩张和 企业价值的增加，从这个意义上说；股东又受到经营者的 牵制和控制。所以说股东和经营者是相互控制与被控制： 股东为了经营者为其利润最大化更好地服务而设立一些激 励机制，而经营者为了剪报酬和声誉而尽心为公司服务。 可债权人既不控制和受控制于股东又不控制和受控制于经 营者，他对于公司来说或他给自己相对于公司定位仅仅是 一个债务期一满，便收回本息的讨债人，上市公司的财务 状况与其设有多大关系。对经营者和债务人（股东）来说， 无人在取得借款后乐意与债权人打交道，更不会为了顾及 债权人利益在决策时考虑放弃或者改变已定有损债权人利 益的方案。经营者在利用上市公司经营状况的有限信息为 如何实现股东和自身利益最大化而奔波，如果能将债权人 应享有的利益夺来，那更是一件经营者和股东皆大欢喜的 事情。理想化的上市公司双元控制主体的控制目标应该是 一致的，其前提必须假设委托经营者是一个“忠诚”的人， 他以企业（实际上是股东）价值最大化为经营目标，并满 足于由此而实现的“个人价值”，然而，经营者实现其“个 人价值”的方式和手段当然不会家想象中那么纯正，他们 极有可能会利用手中“暂肘的控制权”谋求“个人价值最 大化”，而此种情况下，股东及债权人权益也将受到侵害， 但无论经营者是忠诚为股东服务还是谋求“个人价值最大 化”，经营者的这种地位和立场决定了债权人权益在其利润 最大化的驱动下必定受到损害。 三、现行债权处理保护股权的政策导向 在我国，最能体现债权处置保护股权的现行政策导向 是财政部于1998年6月发布企业会计准则一一并己实施的 《债务重组》。在市场经济竞争激烈的情况下，一些上市 公司可能因经营管理不善，或受外部各种因素的影响等， 使财务状况发生困难，导致盈利能力下降或出现亏损，现 金流转不畅，出现暂时性的资金紧缺，难以按期偿还债务。 特别是