轻工制造行业2019年家具行业中期投资策略：家具行业竞争加剧，精选优质龙头企业.docxVIP

第 PAGE 2 页 共 NUMPAGES 3 页 请阅读最后一页的免责声明 请阅读最后一页的免责声明 与市场不同认识 定制龙头通过品类扩张和整装业务抢占客流可部分对冲行业下滑带来的影响，但利润端增速还有进一步放缓的可能。 受地产红利逐步减弱、行业竞争加剧（企业渠道扩张加快、前端流量分流、引流成本提升）等多方面影响，定制家居企业增长及盈利能力存在一定下行压力，我们认为定制企业成熟品类增长中枢下移至 10-15%左右，市场竞争加剧会导致行业盈利能力下降， 精装趋势的推进，会导致定制企业的利润率下滑和现金流压力， 定制龙头通过品类扩张和整装业务抢占客流，提升市占率，可部分对冲行业下滑带来的影响，但定制企业龙头的压力仍然存在。韩国家具龙头汉森兼做大宗和经销渠道，且完整布局家装家居领域，但该公司 2017 年毛利率仅 29.01%，2012 年其市占率显著提升阶段，毛利率也呈现小幅下降趋势。我们认为地产周期向下、行业竞争加剧以及大宗业务占比提升，势必会推动定制家具行业迈入价格战阶段，行业整体毛利率有可能跌破 30%，在此预期之下，定制企业龙头利润端增速还有进一步放缓的可能。 软体家具行业赛道优于定制家具行业，龙头有集中度快速提升的潜力。 短期出口疲软对软体家具企业业绩增长将带来一定压制，中长期将促进软体家具出口中小企业出清，订单将向海外产能完备的头部企业集中。软体家具是相对稳健的赛道，软体家居位于家装后端，虽也受房地产市场增速下行影响，但渠道分流不明显，精装和家装公司一般不涉及到软体家具销售，因此软体家具受到的边际冲击小于定制家具企业。软体家具行业集中度低，竞争格局优于定制家具，中小企业产品集中于国内低端市场，产品同质化现象较为严重，具有品牌影响力、渠道优势和规模效应的大型企业在环保和成本的双重压力下能充分抢占中小企业份额。看好软体家具龙头通过渠道下沉、品类扩张、并购整合实现规模扩张。 请阅读最后一页的免责声明 请阅读最后一页的免责声明 目 录 家具行业：受地产下行、竞争加剧影响，业绩增速放缓 7 收入增速逐季放缓，企业结构性分化 7 行业竞争加剧，期间费用率有所上升 8 定制家具：龙头增长稳定性优于行业，但仍有下行压力 9 定制板块收入增速放缓，龙头增长稳定性较强 9 渠道：传统渠道竞争加剧，新兴渠道将成为新的增长点 10 传统渠道竞争加剧，同店增长有所分化 10 大宗业务成为重要增长驱动，但会带来利润率下滑和现金流压力 11 龙头抢先布局整装渠道，以期获取前端客流 12 品类：衣柜收入增长快于橱柜，新扩品类增速较快 13 衣柜业务、橱柜业务整体呈下滑趋势，衣柜收入增长快于橱柜 13 龙头依赖于成熟的多品类开拓能力，大家居模式将稳步落地 14 软体家具：行业整合提速，龙头有市场份额快速提升的潜力 15 软体家具行业空间大，行业集中度低，龙头份额有望提升 15 渠道：仍有开店空间，龙头具备渠道下沉实力 17 品类：龙头发力并购整合、多品类扩张，将提升行业集中度 17 成本：受益于原材料MDI、TDI 价格下跌 19 中长期贸易摩擦将促进软体家具出口中小企业出清 21 投资建议：关注优质龙头企业的长期配置价值 21 定制家具板块：看好多品类布局和渠道开拓领先的企业 21 软体家具板块：看好龙头企业通过品类扩张、渠道下沉提升市场份额 22 风险提示 23 宏观经济增速放缓的风险 23 地产景气度低于预期的风险 23 市场竞争加剧的风险 23 请阅读最后一页的免责声明 请阅读最后一页的免责声明 插图目录 图 1：商品房销售面积增速下滑 7 图 2：房屋竣工面积增速下滑 7 图 3：家具板块企业营业收入增速放缓 7 图 4：家具板块企业净利润增速回升 7 图 5：家具板块企业单季度营业收入增速放缓 8 图 6：家具板块企业单季度净利润增速回升 8 图 7：软体及成品家具企业收入增速高于定制家具企业 8 图 8：定制家具企业净利润增速高于软体及成品家具企业 8 图 9：家具企业平均期间费用率上升 9 图 10：软体及成品家具企业毛利率改善 9 图 11：定制家具企业门店拓展稳步推进 11 图 12：定制龙头同店收入下滑幅度较小（万元） 11 图 13：精装房渗透率快速提升 11 图 14：精装房消费者占比提升 11 图 15：定制家具企业经销渠道收入增速放缓 12 图 16：定制家具企业大宗业务收入快速增长 12 图 17：定制企业衣柜业务、橱柜业务整体呈下滑趋势 14 图 18：定制衣柜收入增速高于定制橱柜（2018 年） 14 图 19：定制家具企业新品类增长较好 14 图 20：定制家具企业新品类