火电行业系列报告之四：周期下行压力加大，重申火电板块配置价值.docxVIP

第 PAGE 2 页 共 NUMPAGES 3 页 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明投资案件 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 结论和投资建议 经济下行压力加大，叠加地产调控，大宗商品有望回落，火电降电价担忧已然证伪， 逆周期火电板块配置价值凸显。推荐华能国际、华电国际等全国性火电龙头，同时考虑到后续全国电力供需格局分化、蒙华铁路对局部区域煤炭供需市场带来的积极影响，我们重点推荐长源电力、内蒙华电、皖能电力等区域性火电龙头。 原因及逻辑 火电业绩弹性当前关键在于煤价，当前经济尚未见底，中央再提“房住不炒”，三、四季度煤炭有望供需双杀，动力煤价格回归绿色区间促进火电盈利修复。煤炭供给端方面，去年四季度至今煤炭行业固定资产投资增速由负转正，上半年煤炭产量增幅相对有限主要源于陕西矿难引发安全检查干扰，陕西产量下滑拖累全国产量释放。目前安全检查已趋于尾声，预计后续陕西产能加速释放。煤炭需求方面，下半年随着经济下行压力加大+地产周期向下，需求继续偏弱概率较大。另外，由于上半年需求较弱，当前沿海六大电厂库存、全国重点电厂库存均高于上年同期 20%以上，高库存对煤价造成一定压制，煤价有望呈现趋势性下跌。 有别于大众的认识 重申经济下行压力下火电配置价值。火电行业处于盈利低点时，往往对于煤价变动更为敏感，对于利用小时变动相对不敏感，火电行业因而体现出逆周期属性。我们判断当前房地产下行及电厂煤耗下降大幅降低动力煤需求，叠加煤炭产能释放，煤价有望呈现趋势性下跌，经济下行压力下火电板块配置价值凸显。 强调今年火电降电价担忧已然证伪，火电板块盈利修复具备确定性。今年政府工作报告提出要继续降低一般工商业电价 10%，部分投资者担心为完成降电价任务将下调火电上网标杆电价。截至目前全国绝大部分省份已经完成降低一般工商业电价 10%任务，其中仅浙江由于特殊原因下调了火电上网电价，其他省份均未下调火电上网电价。当前降低火电电价担忧已然证伪，火电板块普遍收获增值税率下调带来的业绩弹性。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 目录 宏观周期下行压力加大 利好逆周期火电板块 5 周期下行压力加大 利好逆周期火电资产 5 动力煤下半年面临供需双杀 煤价趋势性下跌概率加大 6 煤价回落叠加增值税红利 火电企业业绩弹性显著 10 火电降电价担忧证伪 市场化提升空间有限 10 大部分省区完成降电价任务 火电降价担忧已然证伪 10 全面放开经营性发用电计划 对煤电电价影响有限 12 煤价下行火电整体受益 两条主线推荐火电板块 12 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 图表目录 图 1：新房开工面积增速与动力煤价格高度相关 5 图 2：房地产销售面积领先新开工面积 2-6 个月 5 图 3：煤炭行业固定资产投资累计增速情况 7 图 4：全国及主要煤炭产区原煤产量累计同比情况 7 图 5：进口煤价趋势性下跌（5500Q，元/吨） 7 图 6：全国火电发电量累计增速 8 图 7：沿海六大电厂日均煤耗量保持较低水平（万吨） 8 图 8：粗钢及水泥累计同比情况 8 图 9：6 大发电集团库存情况（万吨） 9 图 10：重点电厂库存情况（万吨） 9 图 11：全国电煤价格指数（单位：元/吨） 9 图 12：秦皇岛动力末煤山西产（5500 大卡）平仓价（单位：元/吨） 9 图 13：2019 年上半年分省用电增速 13 表 1：主要火电公司煤价及增值税业绩弹性（亿元） 10 表 2：降低 10%一般工商业用电价格让利来源（单位：亿元） 10 表 3：各地两轮一般工商业电价降价任务完成情况（单位：分/度） 11 表 4：华中地区火电企业煤价业绩弹性测算 13 表 5：公用事业板块重点标的盈利预测表（元，元/股） 14 宏观周期下行压力加大 利好逆周期火电板块 周期下行压力加大 利好逆周期火电资产 经济下行压力加大，利好逆周期火电板块。在电价相对稳定的情况下，火电公司利润主要取决于利用小时数及煤炭价格。煤炭消费需求主要来自于电力、钢铁、化工、建材等领域，煤炭供给则由煤炭行业固定资产投资决定。宏观经济同时影响电力需求及煤炭需求， 从而影响火电行业利用小时数及动力煤价格。当前煤价高企火电企业处于盈利低点，煤价是主导火电盈利能力的最主要变量，利用小时等因素居于次要地位，火电行业体现逆周期属性。宏观经济下行周期，火电资产逆周期属性凸显。 地产主导煤炭行业边际需求变化，复盘历史新房开工面积与动力煤价格高度相关。地产作为周期之母，对于整个上游大宗品需求起到决定性作用。新房开工直接影响水泥、钢铁、电力需求，