再论绝佳战略配置期：盈利与估值的韧劲有多强.docxVIP

01 投资要点 回顾4X4配置体系的新变化 01 经济的核心是客观周期，定价的核心是主观贴现。基于经济周期、政策周期和资产定价周期，我们建立了4x4配置体系。回顾 4X4配置体系的新变化，面对复杂的外部因素冲击，对盈利和ERP进行弹性分析显得十分有必要。 02 盈利及敏感性分析 结合PPI、GDP、基建、地产等因素的弹性变化，我们对盈利进行了弹性分析，整体而言未来四个季度上行趋势未变，盈利增长 具备韧性。 ERP测算及市场展望 03 由于盈利周期领先ERP周期，后续风险偏好的修复有望至2010年以来均值4.80%附近，当前为5.40%。中性预计，至2020年年 中，市场有望迎来上行机会。 G2博弈视角下审视外部风险 04 全球层面，协同复苏转向协同走弱，经济/政策不确定性攀升。G2博弈，已经对全球制造业与风险资产表现造成了重创。我们认 为，美国加税将引发自身通胀问题，我国对冲政策充分但弹性略显不足，关注收益率倒挂带来的衰退警示信号。 2 / 01 回顾4X4配置体系的新变化 3 / 01 4X4配置体系：资产配置4周期体系与风格选择4象轮动体系 基本面周期 货币/信用周期订单周期 库存周期 资产风格周期金融 资产风格周期 金融 周期 晚阶段 早阶段 后阶段 中阶段 成长 消费 驱动力周期  利率周期  盈利周期  ERP周期 EPS PE 股票股债性价比债券资产比价周期 股票 股债性价比 债券 4 / 4X4配置体系：进入绝佳战略配置阶段——2019年中期投资策略 尝试分析纷繁芜杂的眼前，莫如把握一成不变的规律。经济的核心是客观周期，定价的核心是主观贴现。基于经济周 期、政策周期和资产定价周期，我们建立了4x4配置体系。战术上规避近期风险，战略上进入绝佳配置阶段。 战术规避必要，战略配置绝佳。基于四大周期轮动（基本面周期、驱动力周期、资产比价周期和资产风格周期），四 大风格的配置机会（金融、消费、周期、成长）轮动也将渐次展开。一季度风险偏好周期见底，信用周期抬头，经济 周期项见底，二季度库存周期见底、盈利周期见底有望证真，下半年资产比价周期延续。虽然短期证真仍需时日、风 险冲击不停，但四大周期的方向在下半年已经明确。 基本面周期抬头，驱动力周期上修，资产比价周期延续，风格周期看消费和成长轮动。1）基本面周期：2019年下半 年，我们仍将处于信用扩张周期之中，较去年同期不同的是方向，及方向的确定性。同时，信贷周期领先于订单周期， 订单周期带动库存周期修复，经济温和触底。2）驱动力周期：信贷周期平稳扩张下无风险利率上行趋势难快速出现， 且信贷周期领先于盈利周期，盈利修复将直接带动ERP修复。综合而言，盈利、ERP因子均向上修正。3）资产比价周 期：一方面，股债的性价比受盈利周期驱动明显，盈利修正下股牛债熊；另一方面，当前股/债仍在性价比周期的低位， 修复概率较大。4）资产风格周期：在库存和需求修复的不同阶段，四大风格存在明显的轮动效应，其背后是EPS的收 益贡献。伴随需求和库存修复预期泛起，未来风格将轮动向消费和成长。 4X4配置体系：进入绝佳战略配置阶段。具体而言，下半年基本面演绎为信用扩张→订单修复→库存周期触底；驱动力演绎为盈利修复→ERP回落。过程可能缓慢，趋势已经形成。国君策略盈利预测模型显示，Q2-Q4全A非金融石油石 化的归母净利润增速分别为：13.67%、8.12%、16.35%，盈利复苏证真望在Q3确认。基于4X4配置体系，推荐两条主线：1）优选进攻风格。风格向消费和成长轮动过程之中，消费看好盈利-估值性价比高的家电/食品饮料、中观景气 度高的猪、鸡、白糖，成长看好政策扶持、自主可控的通信、计算机。2）兼顾稳健防御。看好低估值、稳盈利的银行、保险。此外，主题层面，推荐政策方向确定、节奏上有可能超预期的燃料电池、车联网和国企改革。 5 / 估值与ERP密切相关02?EP与ERP的关系无论是从算法上，还是从图像上，都非常直观。8%7%6%5%4%3%2%1%0% 估值与ERP密切相关 02 ? EP与ERP的关系无论是从算法上，还是从图像上，都非常直观。 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 预测区 2002-12 2003-06 2003-12 2004-06 2004-12 2005-06 2005-12 2006-06 2006-12 2007-06 2007-12 2008-06 2008-12 2009-06 全A ERP 全A ERP 2010-06 2010-12 2011-06 全A PE 全A PE 2012-06 2012-12 2013-06 2013-12 201