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策略研究 Page 1 证券研究报告—动态报告/策略快评 海外投资策略 经济周期随笔五 2020 年06 月17 日 周期指标有先后 证券分析师： 王学恒 010wangxueh@ 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980514030002 我们处在一个数据爆炸的时代。许多时候，不是数据太少，而是数据太多。经常，纷繁的数据带给我们的是意见相左的 结论，和模糊不清的判断。因此，找到经济周期中指标领先与滞后的关系，才能让结论尽可能的清晰与直接。 埃利斯一遍遍的重复着这样的工作，最终成了零售行业的大师 《走在曲线之前：运用常理预测经济和市场周期》作者埃利斯，拥有35 年华尔街证券分析从业经验，并连续 18 年 被《机构投资者》杂志评为华尔街第一零售业分析师。在他的著作中，有着一成不变的分析方法：每张图表永远只 有两条曲线，用 MARK 笔逐一标记它们在历史上的领先滞后关系，数据历史尽可能的完整，同时，不忽视每一个 例外。 例如，在验证消费与资本支出的关系时，埃利斯将历史数据拉长至 60 年代，然后发现消费稳定地领先于资本支出 6-12 个月，如果不理解这个关系，而在熊市早期的时候，视资本支出指标的强劲而高呼“这次不一样”的投资者， 则是被“极具欺骗性”的滞后指标给误导了：不谨慎的投资者认为经济增长还会继续下去，然而，他们最终发现自 己将是最后的接盘侠。 图1：埃利斯的典型分析 资料来源：《走在曲线之前》，国信证券经济研究所整理 埃利斯这样写道：“在职业生涯的早期，我就逐渐认识到，不能等到经济走势已经体现在股票市场以及公司销售和利 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 润的变动上，才采取应对措施，而是应该尽可能地走在曲线之前，对消费支出和宏观经济走势加以预测。几乎没有 经济学家能够成功地做到这一点，但我不能因此而放弃这项工作，止步不前。”他补充写道：“有必要研究在过去几 十年的经济周期中各经济指标间的相互关系。而首要的问题就是，这些序列在过去是否存在一贯的、反复出现的因 果关系。也就是说，是否存在可预测的关系，只有这样，我们才能使用这些关系预测各经济指标的未来走向。”以及 “评价经济和股票市场周期时，最危险的一句话莫过于“这次不同于以往”！实际上，每轮经济周期都遵循相同的 因果关系时间表，而且各经济组成部分的增幅或者降幅通常相似，各轮经济周期的相似性远远超过了它们之间的差 异！” M2 是工业增加值的领先指标 如果我们将工业增加值作为衡量我国工业生产的一个综合性指标，可以以此为锚，来检验其他指标与它的领先滞后 关系。检验的过程，由于需要考虑数据的平稳性，因此数据均取值同比序列（这涉及到统计学的基础，不再赘述）。 将两个数据放在同一章图表中，粗看，并不会有什么感觉，如下： 图2：M2 与工业增加值 40 M2:同比 工业增加值同比:季调 30 20 10 0 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 8 8 9 9 0 0 1 1 2 2 3 3 4 4 5 5 6 6 7 7 8 8 9 9 0 0 1 1 2 2 3 3 4 4 5 5 6 6 7 7 8 8