管理者持股与公司价值的研究综述——基于伯利和米恩斯研究范式.pdfVIP

酋都fi=湃贸易太謦学报 2013年第6期 管理者持股与公司价值的研究综述 基于伯利和米恩斯研 究范式 严继超，刘瑞涵 (北京农学院 经济管理学院，北京 102206) 摘 要：伯利和米恩斯 (BerleandMeans)研究范式是建立在两权分离理论、委托代理理论和信息不 对称理论基础上研究公司全体股东与管理者之间代理 问题的一种范式。该范式下的一个重要研究方向是 管理者持股和公司价值之间的关系。通过对 1988～2010年26篇实证文献的归纳，发现管理者持股与公司 价值大致存在四种关系：(1)管理者持股影响公司价值，主要结论有倒u形相关、正相关、u形相关、N 型相关和w 型相关；(2)公司价值影响管理者持股，主要结论有正相关和负相关；(3)管理者持股与公 司价值相互影响，主要结论是双驼峰曲线相关；(4)管理者持股与公司价值无关。控股股东、外部股东、 管理者持股与公司价值之间的关系是未来研究的一个重点。 关键词：管理者持股 ；公司价值 ；研究范式 中图分类号：F276．6 文献标识码：A 文章编号：1008—2700 (2013)06—0096—07 一 、 引 言 基于委托代理理论下公司治理问题的研究主要存在两种范式，即伯利和米恩斯 (BerleandMeans)范 式与LLSV范式。伯利和米恩斯 (BerleandMeans)范式是在股权高度分散、所有权与控制权高度分离基 础上，研究公司全体股东与管理者之间的代理问题。而LLSV范式则是在股权相对集中、所有权与控制权 部分分离基础上，研究控股股东与小股东之间的代理问题。尽管最近几年LLSV研究范式发展非常迅猛， 但伯利和米恩斯 (BerleandMeans)范式依然有其不可替代的地位，该范式有其成熟的理论体系，两权分 离理论、委托代理理论和信息不对称理论是其主要理论基础。伯利和米恩斯 (BerleandMeans)范式下存 在两个研究方向：一是研究外部大股东 (或机构投资者)持股与公司价值的关系，二是研究管理者持股 与公司价值的关系。对于第一个问题的研究，学者们的研究结论趋于一致，即外部大股东持股与公司价 值正相关，如施莱弗和维什尼 (ShleiferandVishny，1986)¨指出，外部大股东如果能够获得足够的利益 弥补监督成本和并购成本，那么外部大股东就可以采取协商或并购活动来监督管理者，外部大股东持股 比例越高，公司价值越高。麦克康奈尔和塞维斯 (McConnellandServaes，1990) 研究也发现公司价值是 股权结构的一个函数，Tobin’sQ值与机构投资者持股比例正相关。汉和苏克 (HanandSuk，1998) 同 收稿 日期：2013—08—30 基金项 目：《现代农业产业技术体系北京市叶类蔬菜创新团队建设专项资金资助》 (项 目编号 b]vt一21)；北京农学院青年基金 《蔬菜 质量安全的供应链治理》(项 目编号2047516005) 作者简介：严继超 (1976一 )，男，河北承德市人，北京农学院经济管理学院讲师，管理学博士，研究方向为公司治理与市场营销； 刘瑞涵 (1968一 )，女，黑龙江肇东市人，北京农学院经济管理学院教授，管理学博士，研究方向为市场营销。 96 样发现由于机构投资者积极于监督管理，机构投资者持股比例与公司价值正相关。对于第二个问题的研 究，学者们的研究结论则各有不同，这也是本文关注的重点。 二、伯利和米恩斯 (BedeandMeans)范式的理论基础 (一)伯利和米恩斯 (BedeandMeans，1932)两权分离理论 伯利和米恩斯 (BedeandMeans，1932)的理论成果开创了现代公司治理的研究先河，其核心概念是 “两权分离”，即公司所有权与控制权的分离。随着公司规模的增长，公司的所有权趋于分散化，对于这 些大型公司而言，没有某个人拥有其大部分股权，进而拥有对公司的控制能力，公司控制权转移到其他 利益团体手中。_4伯利和米恩斯 (BedeandMeans)进一步将控制权划分为六种形态：(1)通过近乎全部 所有权实施的控制；(2)多数所有权控制 (majoritycontro1