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论实物期权在项目投资管理中的应用分析 [摘要]针对传统投资评价方法对风险项目投资评估的局限性，以及国内对实物期权方法的 研究和应用现状，本文在分析企业不确定性因素以及企业内部应对这种不确定性能力的基 础上，阐述了企业如何运用期权的理念和技术进行科学的投资管理。 [关键词]实物期权　 金融期权　不确定性　企业投资管理 　　引言 　　期权是一种金融衍生品，是指期权持有者拥有的一项在期权到期日或到期日之前以一 个固定价格(执行价格)购买或出售一定数量标的资产的权利。其特点是只有权利，没有义 务。随着期权理论和实践的发展，期权所包含的概念已经不仅仅局限于金融衍生工具，而 且代表了一种新的财务思想、财务理论—实物期权理论。这种理论可以广泛应用于经济生 活各个方面，为经济评价在许多领域的应用铺平了道路。 　　Myers （1977）首先提出实物期权概念。他认为：当投资者拥有实物投资机会时，投 资者有权力但没有义务进行投资，因而可以将投资机会看作是投资者持有的增长期权。投 资者的决策就是选择是否执行其投资期权及执行投资期权的最优时机。经过 20 多年的发 展完善，实物期权已经成为解决含有不确定性因素项目投资管理的新理论方法和分析工具 。 　　一、企业投资决策过程面临的特点 　　1.环境的不确定性 　　企业所处的客观环境存在有很多不确定因素，主要包括金融市场特别是利率、生产技 术、产品价格、市场需求、和市场结构等。这些不确定性使企业投资具有以下特点： 　　(1)或有投资，是否进行投资并不确定，管理者拥有根据条件的发展制定不同决策的 权利。依据情况发展方向的好坏，做出实施或放弃的决策。这就意味着投资收益是非线性 的。投资收益的或有性使其具有期权的特性。 　　(2)延迟投资，即投资项目在时点上的可选择性，也就是说，投资时间是可以推迟的 ，在一段时间内投资机会不会丧失。这个特点赋予了项目投资更大的主动性，它使企业在 投入资金之前能进一步了解投资所处的环境，获取更多的有关产品价格、成本以及市场竞 争情况、技术更新等多方面的信息，使得决策更有依据。事实上也就减轻了投资决策项目 受不确定性因素的影响程度，即减轻了风险，从而给项目投资带来了等待价值。 　　2.投资的不可逆性 　　投资的不可逆性是指当环境发生变化时，投资所形成的资产不可能在不遭受任何损失 的情况下变现。造成投资不可逆的重要原因之一是资产的专有性，投资所形成的资产都存 在一定程度的专有性，而专有性资产在二级市场上流动性较差，这些具有专业特性的资产 很难为其他企业或行业使用，环境发生变化时投资很难收回而变为沉没成本。 　　3.投资结构的复杂性 　　项目投资可能由许多小的投资项目横向组成，或项目投资本身可以划分为几个相互联 系的阶段，这些都会影响投资的决策。如果投资项目是分阶段的，那么，各阶段的投资规 模可以视情况而改变，即无所谓初始投资规模，而且，管理者还可以根据前阶段项目投资 的可行性来决定是否放弃后阶段投资，或者进行投资转换。 　　4.市场结构的复杂性 　　市场结构、市场竞争者状况同样构成决策的不确定性因素（期权持有者之间的相互博 弈）。所以在科学估价投资价值的基础上，企业在项目投资决策过程中必须考虑市场结构 、竞争者状况、和投资决策情况等，针对不同的市场结构和竞争者决策状况做出科学决策 。 　　二、实物期权与传统投资决策方法的对比分析 　　在不确定性扩大化背景下传统投资决策方法有两个非常重要的缺陷。首先 ,一些投资 决策方法（如：净现值方法和决策树方法）要求预测将来具体的现金流量，如预测项目的 具体增长率和具体利润。由于不确定性的存在，决策分析中只使用单一数据预测，势必会 影响预测结果的准确性。其次，未来所有的投资决策在一开始就确定下来。在项目的实施 过程中，管理者们不能更新和修改投资决策方法，正像大多数方法所构造的那样，这种分 析仅仅包括了初始的投资计划。随着时间的变化和项目的不断进展，项目投资的内部条件 和外部条件都会发生变化，但所使用的模型却是静态不变的。由于传统投资决策方法缺乏 解决现实投资过程的柔性和动态性，因此传统的投资决策方法已经不能够解释一些现实的 投资现象。 　　实物资产和金融资产具有一些共同的特性：有价值、需要进一步投资、价格变动的不 确定性。一些实物资产的投资是多阶段决策的，在每个阶段之间企业投资面临的信息是递 增的，投资价值的不确定性逐渐降低，所以分阶段决策减少了损失全部投资价值的风险。 实物期权持有者在当期不对实物资产进行完全投资，但前期的投资使其持有了将来追加或 放弃投资机会的权利。 　　三、不确定性条件下企业投资项目的管理 　　应用实