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31 本章小结 ? 股价随机漫步 ? 有效市场假说的三种形式 ? 技术与基本分析的有效性问题 ? 被动策略 ? 事件研究 ? 异象研究 ? 专业人员绩效研究 2020/5/8 32 行为金融 ●现代金融理论建立在 CAPM 、 APT 等理论基础上，其共同 假设都是 EMH 。 ● EMH 继承了经济学的分析范式 —— 理性。 ●许多违背有效市场理论的现象出现，使理性分析范式受到 挑战。 ●理性假设可能违背投资者实际的决策行为，试验经济学（ Experimental economics ）和心理学的检验并不对其确认 。 33 基本概念 ●行为金融（ Behavioral Finance ）：应用心理学的研 究成果来研究不确定性环境下投资决策行为的科学 。 ●从理性范式到心理范式 ●心理学与经济学的结合逐渐形成行为经济学（ Behavioral economics ），它在投资领域的应用就形 成行为金融学 。 34 行为金融理论兴起于 20 世界 80 年代，并在 90 年代得到迅速发展，但至今未能成为一个严谨 的理论体系。 行为金融对传统理论的否定： （ 1 ）以心理学的研究成果为依据，而非理性假设，认为会导 致系统性的决策错误。 （ 2 ）非理性行为与决策错误共同影响了证券的定价，造成市 场的非理性，使价格长期偏离价值。 投资学 第 11 章 有效市场假定 2 有效市场假说 ★ Fama(1970) 的经典定义：在有效市场中，资产价格总是 完全反映可利用的信息。 ★ 价格对新的信息反应迅速并且没有偏倚 ★ 由于新信息是随机出现的，所以价格是不可预测的 ? 1964 年 奥斯本 提出了“ 随机漫步理论 ”，他认为股票价格 的变化类似于化学中的分子“ 布朗运动 ”具有“随机漫步 ”的特点，也就是说，它变动的路径是不可预期的。 ★ 价格是反映价值的最好指标 3 “ 市场有效”的本质是信息有效 信息有效： 股票价格已经充分地、有效地、立即地 反映了所有可以得到的信息。 信息集分类 ： ◆不同的信息集对证券价格产生影响的速度不一样 。 ◆为了处理不同的反应速度，把信息集分成不同的 类别。 ◆最常用的一种分类方法：历史信息、可获得的公 开信息、所有可获得的信息。 图 11.1 Cumulative Abnormal Returns Before Takeover Attempts: Target Companies 2020/5/8 4 图 11.2 Stock Price Reaction to CNBC Reports 2020/5/8 5 6 有效市场假说 根据价格对信息的反应程度， Fama 将市场分为 三种有效： 弱式有效市场 半强式有效市场 强式有效市场 7 所有可获得的信息 包括内幕信息 与私人信息 全部公开的信息 历史信息 8 针对这三种信息集，有三种形式的有效市场 的定义： ◆弱式有效市场 (the weak form) ◆半强式有效市场 (the semistrong form) ◆强式有效市场 (the strong form) 9 弱式有效市场 定义： 如果股价已经反映了全部能从市场交易数 据得到的信息，则称这样的资本市场为弱 式有效的或者满足弱有效形式。 ◆市场交易数据中得到的历史信息：过去的股 价、交易量等数据。 ◆股票价格的历史数据是可以免费得到的，如 果这些数据里包含有用的数据，则所有的投 资者都会利用它，导致价格调整，最后，这 些数据就失去预测性。 10 ◆股价的历史记录不含有对预测未来价格有用的信息，况且人 人都可以获得这样的信息，没有人更加高明。因此，利用历 史资料对市场未来的价格趋势分析是徒劳的。 ◆弱式有效性是最弱类型的有效市场，则技术分析无异于占星 术！ 11 半强式有效假定 定义： 如果价格反应了所有公开可得的信 息，则市场是半强式有效的。 ◆公开信息 除了历史交易数据外，还有与公司生产 有关的基本数据、管理的质量、资产负 债表、专利情况、收益预测、会计处理 等经营信息和宏观方面的信息。 ◆证券的价格会迅速、准确地根据可获得的所有公 开信息进行调整。 12 强式有效假定 ◆一个市场是强有效的，如果价格反应了所有的信息，不管 是公共的、私有的。 ◆股价反映了全部与公司有关的信息，甚至包括仅为内幕人 士所知道的信息。 ◆意义和价值 ﹡在于从理论上确定理想市场的标准，为内幕交 易的违法性提供理论上的根据。 ﹡强式有效假定是一种理想状态！ 13 ﹡ 利用历史信息估计证券未来价格的期望值，结果只能是当前 价格（ 当前价格已经包含所有的历史信息 ） ； ﹡未来价格的短期趋势无法判定（ 随机游走 ），有效市场是 一个公平赌局（ Fair game ）。 例如：已知今日股票是上涨的，要利用今日股票