蚂蚁集团商业逻辑全解析.docx

? ? ? ? ? ? ? 蚂蚁集团商业逻辑全解析 成长、壁垒与掣肘 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?  1. 流量入口对货币化能力的限制，蚂蚁金服商业逻辑总览 1.1. 高频带低频，三大业务推动公司业绩增长 公司的业务由数字支付与商家服务、数字金融科技平台及创新也与其他三大块构成。 2019 年收入水平达到 1206.19 亿元，同比增长 40.71%。 数字支付与商家服务主要包括商业支付、消费者提现、转账、信用卡还款，以及与 信贷投资相关的金融交易等交易流水的抽成，体现为手续费收入。其中提现和信用卡还 款，公司收取款项总额的 0.1%；而金融交易主要存在于蚂蚁集团内部的支付结算，在合 并报表上基本抵消；构成数字支付与商家服务收入主要组成部分的是商业支付，指消费 者在使用支付宝进行交易时，公司向商家收取的支付手续费。 2019 年，蚂蚁集团全口径（包含商业支付、个人转账、信用卡还款，以及与信贷投 资相关的金融交易等）支付流水 111.1 万亿元，根据艾瑞咨询数据，中国数字支付交易规模达到 201 万亿元，公司占比高达 55.27%。 数字金融科技平台业务包括理财科技业务、微贷科技业务、保险科技业务，实质上 是通过精准数据和科技手段，为银行等其他金融机构匹配目标客户。公司主要发挥推荐 和导流的作用，并不承担其中的违约风险。 而创新业务主要包括区块链和数据库服务。 1.2. 蚂蚁集团利润构成与公司战略：支付业务牺牲盈利换取流量入口，平台 业务是盈利来源 此外，我们可以根据蚂蚁集团在招股说明书上披露的分子公司的财务数据，依据下 图不同业务线条中分子公司的构成，计算出各个业务线条的盈利情况。 根据这个计算结果，我们发现，虽然数字金融科技平台的三大业务均呈现高利润率， 但营收达 519 亿（2019 年）、占公司收入比重 43%的数字支付与商家服务部分却是负利 润。这里其实就是公司为获取和留存用户而做出的牺牲。微贷、理财和保险虽然利润率 高，但却是低频业务，用户难以形成使用粘性，因此需要支付这种高频工具培养使用习 惯，从而支付成为了整个金融生态的入口。 但第三方支付是典型的双寡头市场，公司面对来自微信支付的激烈竞争，由于支付 宝在用户体量、使用频率、用户时长等指标上，相较于微信均不占优势，而商业支付又 是用户使用支付宝的重要入口，因此蚂蚁集团不得不以较低的支付费率维持较高的商户 渗透率，丰富支付场景，带动用户端的使用和资金沉淀，从而为消费信贷、金融理财等 业务导流，由于这部分业务利润率较高，因此可以带动公司整体业绩的增长，是公司主 要的盈利来源。所以，蚂蚁金服本质上是牺牲了支付业务的费率和这块业务的盈利换取 了流量入口，建立了深厚的护城河。 所以，在研究蚂蚁集团的单用户市值时，由于获客和留存方面的激烈竞争，我们应 当考虑支付业务无法变现给公司带来的负面影响。 基于我们上述的分析，数字支付与商家服务已经成为蚂蚁集团整个生态中增速最慢 的业务。但支付业务本身依然具有发展空间，而且是非常具有业绩弹性的生意，一方面 在于支付费率的提升，多提的费率基本都是税前利润，另一方面在于商业支付流水规模 的增长，其在商户端的渗透和消费者对现金与刷卡的替代上依然还有空间。所以商业支 付具有“量价齐升”的逻辑。对于蚂蚁集团来讲，需要与微信支付形成默契才有提升费 率的可能，到时将打开公司另一个业绩增长点。下面我们就来逐步分析支付业务“价” 的提升和“量”的空间在哪里。 2. 商业支付如何“量价齐升” 2.1. 支付业务“价”的逻辑：渠道体系、费率水平和收入确认 商业支付的官方费率主要分为两类（还有其他类别，但多属于消费者不经常遇到的 项目）：实物商品费率 0.6%，虚拟商品（例如游戏、直播）是 1%，但微信支付和蚂蚁集 团在实际执行的过程中进行了大规模的折扣和补贴。根据推广渠道的不同，费率的折扣 和补贴也不同，接下来，我们根据公司不同渠道的推广方式进行说明。 2.1.1. 线下渠道体系简介 首先是线下推广，微信和支付宝的线下推广方式主要有三种：直连、一般服务商渠 道和银行渠道。 直连是指微信和支付宝自建团队进行商户拓展，并与商户系统直连，交易流水直接 在商户与微信和支付宝之间流动，没有第三方参与分成； 一般服务商渠道就是与拉卡拉、收钱吧、二维火等服务商合作（多为聚合支付），进 行商户拓展，在这种合作模式下，微信、支付宝通常也是与商户直连，服务商是推广的 媒介，在商户端发生的交易流水不经过一般服务商，但流水发生后，服务商可以获得返 佣； 银行渠道，银行也是服务商的一种，在这种合作模式下，银行负责拓展商户，并与 商户直连，微信和支付宝再与银行相连，这种模式下发生的流水首先会经过银行，银行 扣除分成部分后，剩余资金