地产全局不弱，周期再迎助力.pdfVIP

专题研究 [Table_PageItemType] 1. 房地产三步政策降三重杠杆，盈利维稳赖周转 房地产三步政策降三重杠杆。2018 年前，房地产“三高”模式中的高杠 杆愈演愈烈。自初始的土地开发到最终形成商品房，房企可以通过非标 拿地、银行开发贷在建、商品房预售这三个环节，以同一标的融资三次， 附加三重杠杆，且其融资规模远超标的资产价格，造就A 股上市房企高 于 80% （核心房企高于90% ）、远超其他市场水平的资产负债率。2018 年起，资管新规限制非标，规范拿地环节的重复抵押，缓解土地市场的 “囤积居奇”。而后“三道红线”与“五档分类”跟上步伐，从“主动 需求”与“被动投放”两方面进行监管，节奏均略显push （发布之时的 存量数据位于上限或略超上限的水平），继续贯彻房住不炒、建立长效 机制的理念。当前在建、预售环节降杠杆仍在途，根据国君房地产团队 的预计，三步政策的影响将持续至2021 年底。 图1：2018 年前A 股上市房企资产负债率高企（单位：% ） 90.00 90.00 80.00 80.00 70.00 70.00 60.00 60.00 50.00 50.00 40.00 40.00 A股 港股 台股 美股 日股 数据来源：Bloomberg ，Wind ，国泰君安证券研究 注：图中采用GICS 四级行业分类：Real Estate Development （编号）。 图2：2018 年起资管新规、三道红线、五档分类三步政策降房地产三重杠杆 资料来源：国泰君安证券研究 负债端限制影响逐步显现，内外融资仍疲弱。当前房地产整体的信用利