低价券，今时不同往日.docxVIP

目 录 1、 低价券，今时不同往日 3 2、 研究结论 8 3、 风险提示 9 图表目录 图 1： 近期，低价券占比达到 2019 年年初的历史峰值 3 图 2： 当前，低于 110 元的个券只数占比接近 60% 3 图 3： 2019 年年初，低价券的涨幅居前 3 图 4： 近期，低价券已经有所修复 3 图 5： 当前的宏观环境和市场估值等，均与 2019 年年初存在较大差异 4 图 6： 两个阶段的信用环境也不同 5 图 7： 上证指数的风险溢价远低于 2019 年年初 5 图 8： 创业板指的风险溢价远低于 2019 年年初 5 图 9： 当前，行业 PE 估值分位数远低于 2019 年年初 6 图 10： 当前，行业 PB 估值分位数远低于 2019 年年初 6 图 11： PE 分位数高于 60%的个股占比远超 2019 年年初 6 图 12： 当前，重仓股相对和绝对估值远高于 2019 年年初 6 图 13： 2019 年年初，企业盈利预期底部回升 7 图 14： 国内经济景气见顶，或带动企业盈利预期修正 7 图 15： 经验显示，信用环境的变化一般同步略领先于权益市场估值变化 7 图 16： 未来一段时间，可以关注的几个逻辑 8 表 1： 2018 年年中开始，政策维稳信号持续释放 4 表 2： 2020 年下半年，政策重心重回“调结构”、“防风险” 4 1、 低价券，今时不同往日 近期，低价转债占比大幅提升、接近 2019 年年初的历史峰值水平，部分投资者 开始关注类似于 2019 年年初的低价策略。具体来看，YTM 大于 0 的个券占比接近 70%（2019 年年初最高接近 100%），YTM 大于 10 年期国债收益率的个券占比接近 30%（2019 年年初最高超 40%），市场价低于 110 元的个券占比接近 60%（2019 年年初超 95%）。2019 年年初，多数低价券取得较高收益。类比 2019 年年初，部分投资者再次开始关注低价策略。 图1：近期，低价券占比达到 2019 年年初的历史峰值 图2：当前，低于 110 元的个券只数占比接近 60% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 20 2007-03 2007-11 2008-07 2009-03 2009-11 2010-07 2011-03 2011-11 2012-07 2013-03 2013-11 2014-07 2015-03 2015-11 2016-07 2017-03 2017-11 2018-07 2019-03 2019-11 2020-07 2021-03 样本只数占比  200 150 100 50 0 市场价分布  100% 80% 60% 40% 20% 20 2007-10 2008-05 2008-12 2009-07 2010-02 2010-09 2011-04 2011-11 2012-06 2013-01 2013-08 2014-03 2014-10 2015-05 2015-12 2016-07 2017-02 2017-09 2018-04 2018-11 2019-06 2020-01 2020-08 2021-03 YTM利差不低于0 YTM不低于0 [100,110) [90,100) [70,90) 低于110元个券只数占比(右轴) 数据来源：Wind、研究所 数据来源：Wind、研究所 图3：2019 年年初，低价券的涨幅居前 图4：近期，低价券已经有所修复 12011 120 110 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 -10 转债区间涨 跌幅（%） 转债区间首日收盘价（元） 转债市场指标变化 10% 5% 0% -5% -10% [0.50)[50.70) [0.50) [50.70) [70,90) [90.100) [100,110) [110,120) [120,130) [130,+∞) 75 85 95 105 115 125 135 平价变化 溢价率变化 市场价变化 数据来源：Wind、研究所（取 2018/12/31-2019/4/18） 数据来源：Wind、研究所（取 2021/2/5-2021/3/19） 但当前的政策重心、信用环境、正股估值以及盈利预期，均与 2019 年年初存在较大差异，或导致低价策略的效果今时不同往日。政策方面，2018 年中政策重心从 “去杠杆”回到“稳增长”等，2019 年年初维稳政策托底；当前政策重心从“稳增长”重新回归“调结构”、“防风险”等。信用环境方面，政策维稳托底下，2019 年