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[Table_Page] 深度分析|消费者服务Ⅱ
证券研究报告
[Table_Title] [Table_Grade]
【广发传媒】 行业 行业评级 买入
前次评级 买入
中场驱动后，行业增长模式与估值如何变化？ 报告日期 2021-04-12
[Table_Summary]
[Table_PicQuote]
核心观点： 相对市场表现
本篇报告我们旨在解答 行业长期发展的相关问题：（1 ）中场业务 136%
驱动后，未来3-5 年 行业、各类 业务GGR、EBITDA 增速如 108%
何？ （2 ）未来 行业估值中枢是否会抬升？ 79%
转型中场业务驱动后， 行业增长前景如何？游客人次、客单价（人 51%
均 中场业务支出）是中场业务增长的两大决定因素。澳门客房供 22%
不应求，新增客房供给决定留宿游客增长；非过夜游客数量受通关政 -6%
04/20 06/20 08/20 10/20 12/20 02/21
策、交通通行方式影响，未来几年增速或快于留宿游客。综合留宿游 消费者服务Ⅱ
恒生指数
客与非过夜游客，中性情形下，预计 2022-25 年澳门游客数年化增速
近7%。中场业务客单价与国内人均可支配收入增速相关性较高，中性
[Table_Author]
情形下，2022-25 年澳门中场业务客单价年化增速约5%。
综合游客数与客单价预测，预计2022-25 年 行业 GGR 年化增速
约8%，其中中场业务GGR 年化增速12%，贵宾业务GGR 总量基本
不变。行业EBITDA 年化增速约11%，中场业务EBITDA 利润率高于
贵宾业务，未来EBITDA 利润率逐级抬升。
中场业务取代贵宾业务，开始主导 行业估值定价权。 行业估
值周期与行业景气度周期对应， GGR 上行期间，行业估值多出现
[Table_DocReport]
相关研究：
扩张。进一步细分贵宾业务与中场业务，2018 年以前，贵宾业务是影
行业2021 年度展望:关注 2021-02-19
响估值的主导因素。由于 行业本身较强的“顺周期”属性，以及
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