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可持续增长率=股东权益增长率 企业的增长，起决定作用的是其可持续增长率而不是实际增长率，这个定律对茅台也适用。因此，有必要对号称价值投资典范的贵州茅台可持续增长率与实际增长率作一全面的批判 (这个词并非贬义，类似于文艺批判)。可持续增长率=股东权益增长率 =股东权益增加额/期初股东权益 =(股东权益增加额/期末股东权益)/(期初股东权益/期末股东权益) =(股东权益增加额/期末股东权益)/［(期末股东权益-股东权益增加额)/期末股东权益］ =(股东权益增加额/期末股东权益)/［1-(股东权益增加额/期末股东权益)］ 设 β=股东权益增加额/期末股东权益 =销售净利率*销售收入*利润留存率/期末股东权益 =销售净利率*利润留存率*(销售收入/期末股东权益) =销售净利率*利润留存率*(销售收入/总资产)*(总资产/期末股东权益) =销售净利率*利润留存率*总资产周转率*期末权益乘数则：可持续增长率=β/(1-β) 至此，可以清晰地看到，企业的可持续增长取决于销售净利率、利润留存率、总资产周转率和权益乘数四个指标。也就是说，从这四个指标入手可以清晰地看到企业可持续增长的内在 潜力。 下面是贵州茅台的增长率计算列表： 报告期 2010 2009 2008 2007 2006 2005 2004 2003 2002 销售收入: 1.16E+10 9.67E+09 8.24E+09 7.24E+09 4.90E+09 3.93E+09 3.01E+09 2.40E+09 1.83E+09 净利润: 5.05E+09 4.31E+09 3.80E+09 2.83E+09 1.54E+09 1.12E+09 8.21E+08 5.87E+08 3.77E+08 股利 2.27E+09 1.12E+09 1.09E+09 7.89E+08 6.61E+08 6.99E+08 1.97E+08 9.08E+07 5.50E+07 股东权益 1.84E+10 1.45E+10 1.12E+10 8.23E+09 6.06E+09 5.09E+09 4.17E+09 3.44E+09 2.85E+09 负债合计 7.04E+09 5.12E+09 4.25E+09 2.11E+09 3.40E+09 2.90E+09 2.16E+09 1.49E+09 1.06E+09 资产总计 增长率 2.56E+10 1.98E+10 1.58E+10 1.05E+10 9.57E+09 8.06E+09 6.37E+09 4.96E+09 3.93E+09 销售净利率 43.42% 44.60% 46.10% 39.11% 31.51% 28.46% 27.26% 24.44% 20.54% 总资产周转 0.4546 0.4891 0.5231 0.6905 0.5123 0.4878 0.4722 0.4844 0.4668 期末权益乘 1.3907 1.3666 1.4010 1.2729 1.5784 1.5824 1.5288 1.4412 1.3779 利润留存率 55.16% 74.07% 71.28% 72.13% 57.23% 37.49% 76.04% 84.53% 85.40% β 0.1514 0.2208 0.2409 0.2480 0.1458 0.0823 0.1497 0.1442 0.1128 持续增长率 17.84% 28.34% 31.73% 32.97% 17.07% 8.97% 17.60% 16.85% 12.71% 实际增长率 20.30% 17.33% 13.88% 47.60% 24.75% 30.59% 25.35% 30.85% 13.40% 据此，我们对茅台的高增长批判如下： 一、茅台可持续增长率比实际增长率稍差，但总体看非常诱人 依据上表计算，茅台的平均可持续增长率为 20.45%，其平均实际增长率为 24.90%，相差 4.45 个百分点。4.45 个百分点是什么概念？约翰聂夫依靠长期战胜大盘 3 个百分点而一度成为世界最大的投资基金的经理。不过，巴菲特长期复利收益率也不过 20%，茅台的可持续增长率如此之高，总体看也非常诱人。 二、茅台的可持续增长率与实际增长率常常反向运动，要注意分析和把握下面是茅台可持续增长率与实际增长率的曲线图： (一)从上图看出，除了03、07、08 年外，其他年份两个增长率都是反向运动的；而当他们同向运动的时候，实际增长率往往会作出过激反应：03、07 年实际增长率是快速提高，08 年则是快速降低。 (二)07 年，实际增长率达到 47.60%。究其原因，四个主要财务指标中有三个较大幅度提高：销售净利率提高意味着成功提价，总资产周转率提高意味着销售增加，利率留存率提高保证