顺鑫农业研究报告.docx

顺鑫农业研究报告 一、区国资委实控，主营白酒、猪肉业务 1.1顺鑫集团控股，顺义区国资委实控 1994年9月，顺义县以北京鲲鹏食品集团公司、北京市牛栏山酒厂、北京市顺义县粮油加工厂、北京市耘丰种业、北京市万兴农业生产资料公司、北京市顺义县水利工程公司共6家为主体，组建了“北京市泰丰现代农业发展中心”。1998年9月21日，经北京市人民政府批准，由北京市泰丰现代农业发展中心独家发起，以募集方式设立北京顺鑫农业股份有限公司，并将下属牛栏山酒厂、顺科农业技开中心、耘丰种业的主要经营性资产及对鹏程食品、小店畜禽良种场的长期股权投资注入股份公司，前三者为分公司、后两者为子公司，持股比例分别为65%和54%。顺鑫农业股份有限公司于1998年11月4日在深交所挂牌上市。截至2022年9月30日，公司控股股东为北京顺鑫控股集团有限公司，持股比37.51%，前身为公司发起人北京市泰丰现代农业发展中心，实控人为北京市顺义区人民政府国资委。 1.2管理层调整，经营质量有望提高 2022年6月，聘任李秋生先生为总经理，聘任和法文先生为公司副总经理，聘任董文彬先生为公司副总经理、财务总监，聘任康涛先生为公司副总经理、董事会秘书。此次管理层调整，为公司核心管理团队注入新鲜血液与思想，有望改善公司经营质量。 1.3营收规模持续增长，业绩受亏损业务拖累 公司营收规模持续增长，2011-2021年营业总收入年复合增速为7.0%，2021年实现营业总收入148.69亿元，同比下滑4.1%，为2000年以来首次下滑，主要为白酒业务受困拖累。相较营收规模稳步增长，公司业绩存在波动，主要系其他业务盈利能力干扰所致，尤其2020-2021年受地产业务亏损拖累，业绩较大幅度下滑，2021年实现归母净利润1.02亿元，同比下滑75.6%。 净利率因亏损业务、所得税有所承压，费用率呈稳中下降趋势。2007年以后，随毛利率较高的白酒业务占比持续快速提升，公司销售毛利率也由2007年的18.1%波动上升至2019年的36.2%，2020-2021年猪肉业务增长、白酒业务停滞，在毛利率较低的猪肉业务拖累下，2021年公司销售毛利率降至27.9%。公司销售净利率近年则因地产业务持续亏损、所得税增加有所承压，2021年销售净利率降至0.7%。费用率方面，公司2007年后加速全国化布局，销售、管理费用率波动中走高，2017年后全国化带来的势能红利显现，随着规模持续增长，费效比显著提升，销售、管理费用率开始呈下降态势，2021年公司销售、管理费用率（含研发费用）分别为5.8%/6.0%。 1.4聚焦白酒、猪肉两大产业，其他业务逐步剥离 公司主营业务包括白酒酿造与销售、种猪繁育、生猪养殖、屠宰及肉制品加工、房地产?开发，2014年以来公司聚焦主业，逐步剥离其他业务，截至2021年底，公司白酒/猪肉/房地产业务分别占比69%/24%/6%，其他业务占比1%，以白酒、猪肉为主的产业布局逐渐清晰。 白酒双品牌，“牛栏山”占主导。公司白酒业务以“牛栏山”和“宁诚”为代表，其中牛栏山酒厂为公司分公司，自1952年在“公利号”、“富顺成”、“魁胜号”、“义信号”四家老烧锅的基础上成立建厂，现为公司白酒业务主要收入来源，2021年牛栏山酒厂贡献收入101.63亿元。宁城老窖系公司于2005年通过收购注入的品牌，2011-2013年销售收入过亿，近年收入规模持续萎缩，2021年实现销售收入0.63亿元。 民酒定位，牛栏山产品矩阵丰富。牛栏山近年来通过产品结构化升级，已逐渐形成“金字塔形”产品结构：低端两大单品白牛二和绿牛二为公司核心基石，定位30元以下；中低端由珍品陈酿和典藏精品等产品组成，定位30-100元；中端产品由百年红系列、百年牛栏山二锅头等产品组成，定位100-300元；次高端和高端由黄瓷黄龙系列、中国牛、魁盛号等产品组成，定位300元以上。 肉类业务增长周期性波动，业务占比长期呈下降态势。肉类业务分屠宰业务和种猪业务两部分，主要由鹏程食品公司负责。相比白酒业务营收逐年上升，肉类业务营收波动较大。毛利方面，肉类业务毛利率长期维持4-7%。肉类行业除受到新冠疫情影响之外，还受到非洲猪瘟疫情影响，2021年肉类业务收入36.02亿元。 地产业务持续亏损，长期拖累公司业绩。顺鑫农业地产业务主要由顺鑫佳宇公司负责。由于房地产调控政策缩紧和重点地区有效需求不足，尽管顺鑫农业尝试拯救地产业务，在北京和海南两地为顺鑫佳宇拓展销售团队，但地产业务依然连年亏损，2021年全年净亏3.81亿元，2022年上半年净亏0.79亿元，长期拖累公司业绩。 中长期剥离地产业务，聚焦白酒业务。为避免盈利情况不佳的非白酒业务继续拖累公司业绩，逐渐剥离非白酒业务将是公司长期战略。其中对于逐年亏损的地产业务，公司原来采用项目整体处置+