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资金饥饿状态下控股股东增持或减持比例对上市公司资金的影响 控股股东增持与减弱行为 中国上市公司最重要的代理问题是主要代理董事和中小企业股东之间的代理问题（周忠生、陈文华，2006）。因为即使股东除了获得控制权的公共利益外，其个人利益也可以受到控制（g洛斯曼奥尔德，1980）。控制权公共利益对于全体股东来说都是公平的,依照持股比例以分红派现等方式实现;控制权私人利益由控股股东私有,因控股股东控制权地位而获得,以牺牲中小股东利益为代价(Barclay Clifford,1989),是与持股比例不对称偏多的额外收益(Dyck和Luigi,2004),其实质是控股股东对中小股东的利益侵占。 控股股东占用上市公司资金是控股股东众多控制权私人利益中重要的一种(姜国华和岳衡,2005;王鹏和周黎安,2006)。控股股东占用上市公司资金侵害中小股东利益,影响上市公司未来经营状况,动摇投资者对资本市场信心,等等(杜兴强等,2010)。治理控股股东资金占用是证券监管部门工作重点之一。2006年11月,深圳证券交易所在《中小企业板股票暂停上市、终止上市特别规定》中明确提出对于中小企业板上市公司,若其控股股东资金占用问题严重将可能出具退市风险警示、暂停上市、甚至终止上市。深沪交易所在2008年修订《股票上市规则》时,对所有上市公司作出类似规定:存在资金占用将会予以特别警示和交易限制。如此,2008年年底前未能解决违规资金占用,将可能被实行特别处理。其后,深沪交易所更分别重申了资金占用将实行特别处理的具体要求和程序。深沪交易所在2012年修订《股票上市规则》,对控股股东占用资金问题作了更为完备的规定。如深圳证券交易所《股票上市规则》不仅在13.3.1条第四款明确了此类情形可能被实行其他风险警示,还在13.3.6条中明确要求在风险警示期间应当至少每月发布一次提示性公告,披露解决进展情况。 那么,这是否意味着控股股东放弃占用上市公司资金这种取得控制权私利的重要手段呢?因深沪交易所《股票上市规则》有着威慑作用,控股股东如占用上市公司资金,可能不再明目张胆。如此,我们有必要对2009年以来控股股东资金占用情况进行研究。 另一方面,股权分置改革于2006年基本完成,中国证券市场开始进入全流通时代,控股股东的股票不再被限售,控股股东增持与减持成为中国证券市场的常态。控股股东增持与减持行为,体现控制权的变化,也可体现其对资金的直接需求与实际短缺。亦即,增持与减持或直接或间接反映股东的资金饥渴状况。我们怀疑,那些资金需求较大、资金短缺较严重的上市公司控股股东,不会轻易放弃占用上市公司资金。通过关注控股股东增持、减持时有没有占用上市公司资金,可以研究2008年之后控股股东是否仍在借由占用上市公司资金来侵占中小股东利益。 理论分析和假设 一、 级市场收购 增持,指持股比例上升。引起持股比例上升的原因,大体上可概括为以下四种:一是上市公司的定向增发;二是新股增发时超比例认购;三是向其他股东协议收购;四是通过二级市场收购。控股股东增持动因,可能是为更牢固地控制上市公司以利于获得控制权私人利益,也可能是“低吸”以稳定公司股票价格、纠正股票价值低估、传递公司信息等。但无论哪种原因引起的增持均产生切实的资金需求。 增持直接产生资金需求,而且,增持比例越大,资金需求量越大。当控股股东需要资金时,可能会占用上市公司资金,而且资金需求量越大,可能的资金占用额也越大。如此,提出假设一: H1:控股股东增持比例越大,公司资金被占用越严重。 二、 资金短缺是控股股东实现控制权私人利益的可能路径之一 减持,指持股比例下降。引起持股比例下降的原因,大致上可归纳为以下三种:一是配股时不认购或认购不足;二是公开增资扩股时不认购或认购不足;三是将所持股票出售套现。控股股东减持,可能会降低控股股东对上市公司的控制权,不利其获得控制权私人利益。但是,当公司股票价格高企,而且“高抛”并不影响控股权时,控股股东还是可能会实施减持行为以获得股票利得。与资金联系起来分析,无论是配股时或公开增发新股时的不认购或认购不足,还是出售套现,都可能是控股股东资金短缺所致。如此,减持间接反映控股股东资金短缺状况。出售股票可能是资金短缺状况下的无奈之举,当然套现能够为股东提供资金。 减持间接反映了控股股东资金短缺,而且,减持比例越大说明原来的资金短缺越严重。控股股东在资金短缺时,先占用上市公司资金解决资金短缺,是控股股东实现控制权私人利益的重要方式。而且资金短缺越大,资金占用也可能越多。如此,提出假设二: H2:控股股东减持比例越大,占用公司资金越严重。 三、 股权绝对制衡 股权绝对制衡,是指公司存在多个大股东,且非控股大股东持股比例之和超过控股股东。股权制衡是保护中小股东利益的一种重要机制。股权绝对制衡比一般性的股权制衡更