出口链前景怎么看？.docxVIP

正文目录

TOC\o1-3\h\z\u引言 3

何为出口链的典型超额收益环境？ 4

外需上行周期的经验规律与本轮的三点特殊性 6

外需上行周期的时间跨度有何经验规律？ 6

本轮上行周期的三点特殊性 7

支撑项：金融条件边际转松且或有一定持续性 7

压力项：进口需求-消费需求剪刀差收敛 8

压力项：1H24或存在“预防性抢跑”，实际库存仍相对偏高 8

宏观视角，实际外需改善的持续性和弹性如何？ 10

领先指标看，海外制造业PMI上行能否持续？ 10

发达国家消费者的财务状况尚可，消费或有韧性 11

美国居民财务状况较好，消费或仍可温和扩张 11

欧元区居民财务状况改善，消费或维持韧性 14

产能利用率下行，发达国家制造业整体Capex动力不强 15

中微观视角：出口链部分品类出现边际减速迹象 17

风险提示 18

引言

我们在24.5.15《如何看待出口链的持续性：周期视角》中基于周期复苏视角探讨了出口链的持续性，重点推荐了元件（PCB）、纺织制造链（纺织设备及纺织品制造）、航运链（船舶+集运）的机会，并构建了华泰策略出口周期视角组合。该组合自24.5.20发布以来，至24.7.19，绝对收益5.5%，超额收益9.8%。

我们注意到自6月中旬以来，该组合的超额收益上行斜率放缓，近一周出现了较大幅度的回撤。投资者对于出口链复苏持续性及弹性的质疑以及对于出口链超额收益顺风期进入尾声的担忧随之升温。

本篇报告，我们继续聚焦出口基本面，在此前研究的基础上，基于投资者当前的关注点尝试探讨以下问题，为投资者提供一个更完善的观察出口链的坐标系：

何为出口链典型的超额收益环境？超额收益和基本面的关系如何？

多维度评估，本轮外需改善的与出口周期上行持续性和弹性如何？

图表1：华泰策略出口周期视角组合自成立以来绝对收益5.5%，超额收益9.8%

超额收益 总回报 基准总回报

15%

10%

5%

0%

-5%

2024-05-202024-05-252024-05-302024-06-042024-06-092024-06-142024-06-192024-06-242024-06-292024-07-042024-07-092024-07-142024-07-19-10%

2024-05-20

2024-05-25

2024-05-30

2024-06-04

2024-06-09

2024-06-14

2024-06-19

2024-06-24

2024-06-29

2024-07-04

2024-07-09

2024-07-14

2024-07-19

注：数据截至2024.7.19

资料来源：，

何为出口链的典型超额收益环境？

我们对出口链超额收益环境的探讨基于自主构建的出口链指数，超额收益的基准指数为中证800等权指数。出口链指数的构建方法如下：以中证800指数成份，剔除海外业务收入超过100%的异常值，为样本空间，选取年度海外收入占比在全样本中排名前50的所有个股（海外收入占比至少40%），等权构建出口链指数，基准日为2007/4/30，基点为1000点，而后每年5月1日根据上一年的年报披露的海外收入占比数据进行调仓。

2009年来海外制造业PMI共有4轮典型的上行区间，在复盘超额收益的规律前，我们需要对两轮区间进行特殊处理，以剔除产业周期对出口链超额收益的扰动。1）2012.8-2014.2，A股处于移动互联网产业周期的上半场，TMT风格明显占优，而出口链指数中，TMT，尤其是电子的占比较高，因此，在2012-2013年的两次调仓中，我们进一步剔除TMT成份股，计算出口链指数表现。2）2019.7-2021.5，电动车从“入链特斯拉”→国内渗透率“奇点时刻”，超额收益显著，因此，在2019-2021年的三次调仓中，我们进一步剔除新能源车链成份股，计算出口链指数表现。

海外制造业PMI上行期间，出口链胜率100%，不过超额收益弹性最大的区间往往领先基本面见顶。我们总结出口链的超额收益有2大特征：1）基本面驱动属性较强，4轮海外制造业PMI上行期间，出口链相对中证800胜率100%，超额收益均值及中位数分别为8.4%和8.1%；2）出口链超额收益弹性最大的区间，往往领先于基本面上行区间，超额收益高点亦更可能领先基本面高点，仅2019-2021年较为特殊，消费电子-存储-PCB链的alpha行情拉动出口链超额收益滞后基本面2个月见顶。

图表2：2009年以来，出口链绝对收益与超额收益情况概览

非中国制造业PMI上行区间 出口链