明阳电气海风与海外双轮驱动，增长空间可期.docx

正文目录

深耕新能源电气装备领域，客户质地优异 4

业绩增长稳健，变压器业务快速扩张 5

海风+海外双轮驱动，盈利水平有望持续提升 5

投资建议 7

风险提示 7

图表目录

图1 公司产品营收结构 4

图2 公司产品毛利率变化情况 4

图3 2024H1公司分下游营收结构 4

图4 公司下游客户情况 4

图5 公司营收及同比增速 5

图6 公司归母净利润及同比增速 5

图7 公司变压器收入及同比增速 5

图8 同行业公司变压器相关业务毛利率对比 5

图9 明阳智能新增风机订单（GW） 6

图10公司风电行业收入情况 6

表1明阳智能对自主品牌电气设备与外资品牌进行的综合评价结果 6

表2可比公司盈利预测 7

深耕新能源电气装备领域，客户质地优异

明阳电气前身明阳有限于2015年成立，经过多年发展，已成长为国内研发制造

输配电及控制设备的骨干企业和广东省新能源电气装备领军企业，于2023年在创业板上市。公司主要产品为箱式变电站、成套开关设备和变压器，24H1分别实现收入16.1/2.7/4.7亿元，收入在主营业务中占比为66/11/20?。就盈利能力来看，24H1公司箱变/成套开关柜/变压器毛利率分别为22.11/20.13/25.79，分别同比增长1.63pct/增长1.14pct/下滑0.99pct。

图1公司产品营收结构 图2公司产品毛利率变化情况

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2020 2021 2022 2023 2024H1

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箱式变电站 成套开关柜 变压器 其他 箱式变电站 成套开关柜 变压器

资料来源：公司公告，研究所 资料来源：公司公告，研究所

公司下游行业以新能源为主，客户质地优异。从下游行业来看，24H1公司光伏/风电/储能/数据中心行业的收入占比分别为44%、24%、13%、5%。客户方面，公司已与“五大六小”发电集团、两大电网（国家电网、南方电网）、两大EPC单位

（中国电建、中国能建）、通信运营商（中国移动、中国联通等）、能源方案服务商

（阳光电源、明阳智能、上能电气、禾望电气）等知名企业建立了长期业务合作关系，获得了市场广泛认可。

数据中心,5? 其他,14?光伏,44?储能,13?风电,

数据中心,

5? 其他,14?

光伏,44?

储能,13?

风电,24?

资料来源：公司公告，研究所 资料来源：《关于广东明阳电气股份有限公司首次公开发行股票

并在创业板上市申请文件的审核问询函的回复》，研究所注：智能电网下游客户集中度高，仅列前两大。

业绩增长稳健，变压器业务快速扩张

业绩增长稳健。2020-2023年公司营收CAGR为44?，2024Q1-3实现营收40.9亿元，同比增长24?；2020-2023年公司归母净利CAGR为41?，2024Q1-3实现归母净利

4.4亿元，同比增长38?。

图5 公司营收及同比增速 图6 公司归母净利润及同比增速

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归母净利润（亿元） 同比增速（右轴）

资料来源：WIND，研究所 资料来源：WIND，研究所

变压器业务快速扩张，盈利能力处于行业领先。24H1变压器收入同比高增110%。同时，就盈利能力来看，近年变压器业务毛利率均处于25%以上，处于行业领先水平。

图7 公司变压器收入及同比增速 图8 同行业公司变压器相关业务毛利率对比

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明阳电气-变压器 金盘科技-变压器系列 三变科技-油变

变压器营收（亿元） 同比增速（右轴） 三变科技-干变 江苏华辰-油变 江苏华辰-干变

资料来源：公司公告，研究所 资料来源：公司公告，研究所

海风+海外双轮驱动，盈利水平有望持续提升

海风进口替代有望推动量利齐升。公司海上风电升压变压器、海上风电充气式中压环网柜两项关键设备打破了国外品牌的垄断并成功实现进口替代。2021年ABB、SGB、