宏观简评：德国财政大转向，趋势和影响.docx

一、本轮财政刺激主要有三块内容。

2009年德国将“债务刹车”制度写入《基本法》，规定除非遭遇特殊困境（如自然灾害、战争等），否则联邦政府新增财务赤字不得超过GDP的0.35%，地方政府则需保持预算平衡。

不论是挽救经济角度，还是增加国防角度，德国必须打破“债务刹车”约束，重振财政扩张。

德国经济衰退已持续两年。2022年四季度至今，德国GDP增速已有6个季度为负。德国政府不存在独立的货币政策，财政扩张是德国经济摆脱困境的有效手段。

特朗普政府计划撤回对欧洲的防务承诺，作为欧盟核心成员国，德国也需要增加国防支出来承担本国乃至整个欧洲地区的安全防务责任。

本轮财政松绑，德国的财政刺激计划主要包含三大举措：

其一，修改债务规则，允许增加国防开支。通过修改《基本法》第109条和第115条，德国允许联邦政府在国防开支超过国内生产总值1%时，从信贷收入（如发行国债）中扣除相应金额。即德国政府可以增加国防开支而不受现有债务规则约束（即打破了超过GDP1%国防支出的债务刹车）。

其二，为各州提供额外债务空间。保持预算平衡原则下，为各州提供相当于国内生产总值

0.35%的额外结构性债务空间，以应对各种财政需求。

其三，设立联邦基础设施特别基金。通过新增的《基本法》第143h条，授权联邦政府设立一个最高额度为5000亿欧元的特别基金，期限为12年，用于联邦、各州和市政的基础设施投资。其

中，1000亿欧元将用于各州和市政的基础设施投资，另外1000亿欧元将用于气候与转型基金。

考虑到新增项目筹备周期，实际项目投资或许最早也要在2026年开始执行落地。目前联邦议院已通过该方案，下一步仍需在3月21日获得联邦参议院批准。

根据现有政治格局，联盟党、社民党和绿党在参议院已基本掌握足够票数。后续该方案经联邦参议院通过后，由联邦总理及有关部长签署，再交由联邦总统签署，最后在联邦法律公报上公布。

考虑到德国的交通基建效率偏慢，实际项目投资或于2026年落地。最典型的柏林-勃兰登堡机场，2006年开建，原定于2011年10月开业，但在2023年10月31日才正式启用。

图1:2022年四季度至今，德国GDP增速已有6个季度为负值

德国GDP不变价同比增速

10

8

6

4

2

0

-2

-4

-6

-8

1991-031991-12

1991-03

1991-12

1992-09

1993-06

1994-03

1994-12

1995-09

1996-06

1997-03

1997-12

1998-09

1999-06

2000-03

2000-12

2001-09

2002-06

2003-03

2003-12

2004-09

2005-06

2006-03

2006-12

2007-09

2008-06

2009-03

2009-12

2010-09

2011-06

2012-03

2012-12

2013-09

2014-06

2015-03

2015-12

2016-09

2017-06

2018-03

2018-12

2019-09

2020-06

2021-03

2021-12

2022-09

2023-06

2024-03

2024-12

数据来源：wind，证券

二、本轮德国财政刺激规模超前。

本轮德国财政刺激主要包括三块内容，涉及总规模约1.2万亿欧元，分12年实施。

需要强调的是，国防支出和州财政扩张并未给出具体规模，我们依据现有资料假设测算而得。首先，5000亿欧元基础设施特别基金分12年投入，节奏上大概率前倾，线性推算每年平均417

亿欧元。

实际节奏上，12年共5000亿欧元的投入或前高后低，呈现递减趋势。

其次，预计2026年德国国防支出占GDP比重提升至2.2%（北约成员国均值），新增约86亿欧元。

据德新社报道，2024年德国防务支出占比达到北大西洋公约组织设定目标，即防务支出占国内生产总值的比重达到2%。

目前北约成员国国防开支占GDP比重的均值为2.2%。假设德国在2026年达到北约成员国均值

（2.2%），到2035年达到3.5%。3.5%是德国副总理哈贝克接受《明镜》周刊采访时的表态。如此我们就能推算未来十年德国需要在国防开支方面花费的财政。

最后，州财政扩张。假设地方政府满格利用结构性财政空间（新增财政空间占GDP的比重达到

0.35%），预计未来2026年州财政增加151亿欧元。

三、本轮财政将显著拉动德国GDP，但对中国出口提振效果有限。

既有研究认为1，德国的总财政支出乘数效应在0.7~1区间，基建相关财政支出乘数效应在1.5