中采PMI点评：如何理解PMI与EPMI背离？.docxVIP

事件：3月31日，国家统计局公布3月PMI指数，制造业PMI为50.5%、前值50.2%；非制造业PMI为50.8%、前值50.4%。

核心观点：行业差异导致PMI和EPMI背离

3月制造业PMI温和修复，但战略性新兴产业EPMI明显走强，主因统计行业与样本范围存在差异。3月制造业PMI回升幅度较温和，边际仅上行0.3pct至50.5%，不及市场预期（，51.7%）；而EPMI明显走强，边际上行10.6pct至59.6%。二者表现背离主要源于统计口径存在差异，一是EPMI聚焦生物产业、节能环保、新能源汽车、新材料等战略性新兴产业，而PMI囊括全部制造业，且受传统行业影响较大，3月PMI仅小幅回升也更多反映传统行业景气度较弱。二是PMI的调查样本企业有3000家，而EPMI仅有近300家，导致其表现短期波动较大。

图1：3月制造业PMI有所回升 图2：3月制造业PMI环比弱于季节性

制造业PMI

51 %

制造业PMI:剔除供应商配送时间逆指标影响

2.0

1.5

请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明

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50 1.0

0.5

49

0.0

48 -0.5

-1.0

Wind，申万宏源研究Wind，申万宏源研究资料来源：资料来源：20172018201920212022202320242025

Wind，申万宏源研究

Wind，申万宏源研究

资料来源：

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图3：3月PMI和EPMI走势相背

%PMI

%

PMI

EPMI(右)

BCI(右)

%

54 70

53 65

52 60

51 55

50 50

49 45

48 40

47 35

资料来源：2021-03 2021-09 2022-03 2022-09 2023-03 2023-09 2024-03 2024-09 2025-03

资料来源：

CEIC，国家统计局，申万宏源研究

CEIC，国家统计局，申万宏源研究

观察行业看，高技术、装备制造业等新兴行业景气回升幅度较大，而消费品、高耗能等传统行业PMI表现较弱，也更多反映新兴行业表现好于传统行业。高技术、

装备制造业更多属于新兴行业、PMI变化与EPMI较为一致；3月前两者均有大幅回升，分别上行1.4、1.2pct至52.3%、52%，景气水平较高。对比之下，传统行业如消费品制造业修复水平仍然较弱，3月PMI仅边际回升0.1pct至50%；高耗能行业更是回落0.5个百分点至49.3%。

图4：高技术制造、装备制造景气度较高

52.35250.9

52.3

52

50.9

50.8

49.9

50

49.8

49.3

53

52

52

51

51

50

50

49

49

48

48

2025/2 2025/3

资料来源：高技术制造业 装备制造业 消费品行业 高耗能行业

资料来源：

请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明

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国家统计局，申万宏源研究

国家统计局，申万宏源研究

图5：高技术制造、装备制造景气走势与EPMI表现较为一致

PMI:高技术制造业

PMI:高技术制造业

PMI:装备制造业

EPMI(右)

% %

56 65

54 60

55

52

50

50

45

48 40

46 35

44 30

资料来源：2021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-092025-03

资料来源：

国家统计局，申万宏源研究

国家统计局，申万宏源研究

同时EPMI分项指数大幅回升的背景下，制造业生产、新订单指数仅小幅上行，进一步体现行业间修复分化的特征。3月，新兴行业生产表现更好，而传统行业生产较为平淡，导致PMI与EPMI生产分化程度较大；数据上EPMI生产指数大幅回升21.6pct，而PMI仅小幅上行0.1pct至52.6%。需求方面，PMI新订单指数也与EPMI走势分化，3月EPMI产品订货指数环比13.7%，而PMI仅边际+0.7pct至51.8%，上行幅度明显偏低。结构上新出口订单指数回升幅度较小，边际+0.4pct至49%。

请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明图6：3月PMI生产指数仅小幅回升

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%PMI

%

PMI生产

EPMI生产(右)

57 75

55

65

53

55

51

45

49

47 35

45 25

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