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打造中国版“市政债” 　　今年4月份，经审议的《预算法修正案（草案）》三审稿，有条件放开了对地方政府的举债权限。一石激起千层浪，市政债再成焦点。当然争议也很大。反对者认为：地方政府行为软约束，倘若放开口子，则债务问题会更加严重甚至失控，所以在财税配套改革完成前，孤军深入不可取。 　　以上担心可能过虑了。在笔者看来，发行市政债能够为地方政府立规，促其加大透明度，强化预算约束，在法律和市场的双重监督下，正可以减少或避免不规范、不合规的行为。另外，对于市政债的发行，财税配套改革固然重要，但不能坐等财税改革完全落地，否则可能失去良机；况且，市政债或还有倒逼财税改革之效。 　　基于以上认识，现阶段市政债完全可以逐步推进，打开突破口。中国的财税改革、地方政府的融资格局和债券市场的发展态势，均将因此而发生深刻变化。 数字背后的反差与思考 　　据审计署报告，截至2013年6月，在地方政府10.89万亿元负有偿还责任的债务中，企业债券、中期票据和短期融资券合计5289.06亿元，占比4.86%。若再加上6146.28亿元地方政府债券，合计1.14万亿元，占比10.5%。 　　但与地方政府有关联的债券规模（只能说有某种关联，但关联性究竟多强，则需另做分析，不可简单等同），可能比数据显示的要大。 　　这里提供几组数字。一是城投债规模（这里所指城投债，用的是Wind资讯的定义，即发行人股东为“当地地方政府或下属机构”，业务范围为“当地城市的基础设施服务或公用事业”，并将全国性公司、上市公司排除）。数据显示，城投债余额2013年6月底、2013年底和2014年6月底分别为2.28万亿元、2.56万亿元和3.32万亿元，较审计署报告高出数倍。 　　二是2013年底，地方国有企业发行的债券（通常称为产业债）余额为1.85万亿元。其与审计署报告有多少交集很难估算，但视采用的标准，不排除会有一部分是属于地方政府性的（虽然估计量级不大）。 　　三是各类发行体数量。按照银监会定义，地方政府融资平台是指由地方政府出资设立并承担连带还款责任的机关、事业、企业三类法人。 　　在银监会的大名单上，截至2014年6月份，地方政府融资平台共有11327家。而被审计署审计过的融资平台则有6170家，占融资平台总数的54.47%。作为对比，共有835家平台公司发行过债券，而发行过城投债的企业有1193家（城投企业中包含了绝大部分的融资平台）。 　　根据上面几组数字来推算，可能与地方政府有关联的债券，体量则要较官方显示的大出很多。这说明，其实不必太过担心给地方政府打开市政债的口子，因为绝大部分城投债的性质其实与市政债无异，只是没有按照市政债来对待、来管理而已。 　　是时候还城投债以本来面目了，这样反而有助于提高地方政府的融资效率，并有效降低成本。 　　虽然债券体量较审计署明显偏大，但占比仍然偏低。我们看一下美国地方政府融资结构的数据，就可看出其中差距。 　　截至2014年3月末，美国地方政府债务总额5.1万亿美元，其中市政债2.9万亿美元，占比57.2%，应付养老金款项1.37万亿美元，占比26.9%，商业应付款7961亿美元，占比15.6%，贷款只有163亿美元，占比0.3%。市政债券和贷款相比，完全不成比例。 　　这在很大程度上是因为地方政府的资本性支出期限长，而只有债券才能够提供长期负债，银行很难提供大额的长期贷款。 　　数字的反差带给我们如下思考：一是建立以政府债券为主体的地方政府举债融资机制方向是正确的；二是城投债已为市政债铺路。中国应致力于改善债务来源结构，减少银行贷款，在还城投债以本来面目的同时，增加债券所占比重，并降低对影子银行的依赖。 “软约束”与“硬约束” 　　必须承认，地方政府及其关联机构确实有很多“软约束”的地方，有时为拿到资金不顾一切： 　　一是不怕成本高。敢于背负10%甚至更高融资成本的，除了房地产企业，大都是融资平台或城投公司。有些公司一边以7%的成本发债，一边以14%的成本通过信托融资，并行不悖，令人惊诧； 　　二是藐视规则，经常做出非市场的扭曲行为。比如，各种不规范的注资，资产的随意划转，信息披露经常不及时、不到位，等等。 　　但是，也应该看到，资本市场能够规范地方政府的行为，使“软约束”逐渐变成“硬约束”。当然这需要一个过程。 　　地方政府公开发债，其行为会受到两方面约束。 　　一是信息披露。 　　除发行前信息披露外，发行后还有季报、半年报和年报等定期或不定期的信息披露，重大事项还要及时公告。虽说不能都做到，且有时进度慢，无论怎样已有很大进步。 　　另外，评级公司会跟踪评级，投资者也定期评估。从投资者角度，一旦觉得有问题，用脚投票会非常彻底，毫不犹豫。所以，这个市场在信息披露、产品甄别方面