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股权激励对董事会及TMT团队的 经营绩效差异的研究 ——基于中小企业板上市公司 面板数据的分析 上海财经大学应用经济学博士后流动站 游春 摘要：本文以深圳中小企业板上市公司2005—2007年有关数据为样本。 对中小企业板上市公司的董事会成员及高层管理团队(TMT)成员股权激励 与绩效的相关关系进行了实证检验，对二者的激励效果进行了对比研究。研究 结果表明，董事会及TMT成员的股权激励与绩效均呈现显著的正向相关关系， 且对TMT的激励效果显著强于对董事会的激励效果，故企业应加大对TMT团 队成员的激励，以提高激励效果。研究结果还显示，董事会及TMT股权激励 与绩效均存在显著的四次相关关系，同时还求出了对董事会和TMT股权激励 持股比例的拐点，TMT股权激励的拐点为19．72％和45．55％，董事会股权激 励的拐点为25．73％和52．73％。 关键词：董事TMT股权激励绩效 一、问题的提出、研究对象界定与研究价值 (一)问题的提出 近年来，我国中小企业蓬勃发展，已经成为我国工业经济发展的重要支柱 和拉动经济的新增长点，截至2008年3月7日，共有221家企业在深交所中 小企业板市场上市交易。与主板市场不同，我国中小企业板市场主要针对企业 规模小、增长潜力大的中小企业，大多为高成长型的科技型企业，这些企业与 主板上市的大型国有企业在产权结构和治理结构方面显著不同。因此，我们认 为，针对中小企业板上市公司的管理层激励与绩效相关关系的研究，对于促进 我国为数众多的中小企业健康发展，具有强烈的现实意义。 股权激励对董事会及TMT团队的经营绩效差异的研究＼755 目前。对于国内上市公司高管人员进行股权激励的改革措施已经得到了管 理当局的认可并得以广泛应用。同时，国内学者对主板上市公司管理层股权激 励的相关研究也取得了非常丰富的成果，但是基于中小企业板上市公司的相关 研究还没有得到充分的重视。受客观条件的限制，目前的研究成果存在着样本 数据量小、代表性不强等问题，在研究视角和研究方法上也与主板研究趋同。 而且在目前国内的有关研究中，被激励的对象始终是一个模糊的群体，大多是 根据上市公司年报中披露的人员、数据集合而成，缺乏明确的界定，通称为管 理层。潘飞等(2006)认为：“我国上市公司的激励对象比较广泛，既包括董 事长、董事、总经理等高级管理人员，还包括监事会主席、监事以及党组织领 导，甚至包括全体员工。”但是，由于不同群体的岗位职责不同，参与企业经 营管理的角度与方式不同，对于企业绩效的作用显然是不同的。那么，对于不 同的被激励对象，哪一个群体的激励效果是最有效的呢?换言之，有限的股权 资源，针对不同的激励对象，在哪个股权比例区间内，激励的效率是最高的 呢?这是本文试图重点回答的问题。 (二)研究对象的界定 管理层：本文中所指的管理层成员，是对董事会成员、高层管理团队成员 (TMT)、监事会成员和其他所有高管人员的通指，与以往国内的研究口径 相同。 高层管理团队成员：本文中所指的高层管理团队(TMT)成员，是指具 有总经理、首席执行官或者总裁头衔的高级管理人员，以及那些具有副总经 理、副总裁、总会计师或者首席财务总监等头衔的高级管理人员，不包括监事 会成员和其他成员。高层管理团队是处于企业最高战略制定与执行层，负责整 个企业的组织与协调，对企业经营管理拥有很大决策与控制权的高层经理群 体。尽管高层管理团队是一个学术研究的概念，缺乏清晰的法律定义，但是高 层管理团队可以视为总经理(CEO)在公司治理结构中法定角色的有效扩展 和补充。 董事会成员：在本文中所指的董事会成员，包括董事长、董事等在内的全 部的董事会成员。 由于董事会成员与TMT成员在公司经营中有着不同的功能，为本文将董 事会与高层的激励效果区别开来研究提供了理论上的依据。二者功能的不同主 要表现在以下三个方面：首先，他们所代表的利益与立场不同。董事会对股东 会负责，TMT成员向总经理负责。其次，他们在公司治理结构中的地位不同。 董事会是股东会的执行机构，在法律地位上可以有效地制约经营者。TMT成 756／六公司治理与企业发展 员则是向董事会负责，执行董事会决议，完成董事会规定的经营计划。最后， 他们在职能分工上不同。董事会的职能主要是形式监督职能，但不能代替经营 者直接