跳跃、流动性变化与价格发现能力研究——基于沪深300股指期货的分析.pdfVIP

财贸研究2013．3 跳跃、流动性变化与价格发现能力研究 ——基于沪深300股指期货的分析 程展兴 (上海财经大学金融学院，上海200433) 摘要：引入“方差互换”跳跃检验方法，详细考察沪深300股指期货各品种价格的跳跃行为， 并以滚动替代统计方法识别跳跃发生时刻和跳跃高度，通过比较沪深300指数现货市场的变化和 跳跃行为，揭示各种期货品种之间、现货和期货之间存在的关系，结果表明：在沪深300股指期货的 4个品种中，离交割时间越远的品种，其波动率越大，但价格发现能力却越弱；在每个交易日内，股 指期货跳跃时点有着明显的区间性，跳跃时点前后的交易量存在着一定的规律性；相比于现货，沪 深300股指期货有着更好的价格发现功能。 关键词：跳跃过程；方差互换跳跃检验；价格发现功能 中图分类号：F832．51文献标识码：A 一、引言及相关文献回顾 期货市场作为证券市场的重要组成部分，其特点决定了期货在整个金融市场中发挥规避风险和价 格发现的作用。一个成熟的期货市场应该具有高效率的运行机制，能够快速反映经济基本面变动的一 些信息，形成真实、准确和权威的价格，从而引导现货市场价格的变化。 鉴于理论与实践上的重要性，国际上关于股指期货价格发现功能的研究开展得较早。Ghosh 2008)利用波动率传递的强度来研究期货市场的价格发现功能。由于中国的股指期货推出时间不长， 相关研究文献尚不多见。肖辉等(2006)使用脉冲反应和一般因子分解模型发现期货市场在价格发现 过程中占据主导地位。何诚颖等(2011)使用向量误差修正模型和脉冲响应函数分析的结果表明沪深 300股指期货市场对新信息的反映速度快于现货市场。吉瑶等(2010)的结论是期货与现货的关系本身 并不稳定，会因为市场条件的变化而改变。 值得深入探讨的是，研究期货价格发现能力的文献基本上都是采用参数回归建模的方法，研究的重 点也多局限在期货市场与现货市场的关系层面。这些参数化的方法虽然可以得到序列间的量化关系， 但存在许多局限性，比如只能考虑有限阶滞后影响及线性影响，还会受到序列自相关性、非平稳性、异方 差、共线性等影响，常会得到伪结论；更重要的是，从信息对市场影响的角度来说，基于参数回归方法的 研究大都只是检验线性Granger因果关系，即只能研究均值意义上的信息冲击，不能揭示更复杂层面上 的极端信息的冲击。 而本文的研究正弥补了之前的不足。通过使用非参数计量方法针对高频数据检验价格过程中是否 收稿日期：2012—06—16 作者简介：程展兴(1981一)，男，安徽南陵人，上海财经大学金融学院博士生。 ·本文受到上海财经大学博士研究生创新基金(CXJJ一201l-396)的资助。 一117— 万方数据 存在跳跃，来识别新信息对价格的不连续变动，从而揭示沪深300股指期货的价格发现功能。通过使用 法比双幂变差检验方法更有效，对跳跃的捕捉更显著，并且当存在市场微观结构噪声时，使用该方法仍 然可以较好地识别跳跃的发生。 并在统计检验方法上加以改进，全面分析中国沪深300股指期货各品种的价格跳跃情况；同时针对现货 市场的沪深300指数，考察波动率和跳跃发生的情况，并回答以下问题：沪深300股指期货究竟有没有 跳跃现象发生?如何去识别?其发生时间有没有规律性?跳跃发生前后的流动性(交易量)有没有明 显的变化?相比现货市场，其价格发现功能更好吗? 二、“方差互换”跳跃检验方法与滚动替代识别 (一)“方差互换”跳跃检验方法 高频数据的优势之一是，尽管数据是在离散时间观察得到的，但却可以通过高频数据来检验价格过 差互换”检验方法，该方法是不依赖模型并且适用于一般的资产价格过程的非参数检验方法，分析的对 象都是日内高频数据。 原假设是在一个时间序列内没有跳跃发生，那么当“方差互换”跳跃检验统计量在临界水平上显著 则说明拒绝原假设即有跳跃发生。 (二)滚动替代方法识别跳跃发生时刻 由于波动率的时变性和聚类性，收益率的大幅变化未必是跳跃现象，从现有的文献可知，要找出具 以改进，针对沪深300股指期货判断出某个交易13是否发生跳跃