高管持股、投资行为与财务绩效.docVIP

高管持股、投资行为与财务绩效 魏文君 石华倩 长江大学管理学院 X 关注成功！ 加关注后您将方便地在 我的关注中得到本文献的被引频次变化的通知！ 新浪微博 腾讯微博 人人网 开心网 豆瓣网 网易微博 摘????要： 本文基于“机制-行为-结果”研究范式, 选取2016年沪市A股1074家上市公司为样本, 实证研究高管持股、投资行为和财务绩效的关系。结果表明, 沪市上市公司普遍存在高管持股比例较低、实物资产投资不足和财务绩效不佳的情况;高管持股有利于缓解高管与股东的代理冲突, 随着持股比例的增加, 企业财务绩效水平不断提高;同时, 高管持股比例越高, 实物资产投资占资产总额比例越大;投资行为在高管持股与财务绩效的关系中具有中介效应, 且中介效应显著。 关键词： 高管持股; 投资行为; 财务绩效; 公司治理; 一、引言 根据现代企业理论, 由于所有权和经营权的分离, 上市公司利益相关者之间出现信息不对称, 滋生了代理人和控股股东的机会主义倾向和逆向选择行为, 阻碍了企业价值最大化目标的实现。而高管持股作为一种股权激励和公司内部治理机制, 能有效缓解高管与股东的代理冲突, 成为降低代理成本的有效途径。同时, 投资决策是企业面临的最重要的财务决策之一, 由于信息不对称和代理问题的影响, 企业往往呈现出典型的投资行为异化特征 (周春梅, 2011) 。从管理学的角度来看, 公司治理和企业投资的目标是一致的, 最终目标都是为了促进企业战略目标的实现。那么我国上市公司高管持股是否能够有效降低代理成本、优化投资行为, 进而促进企业价值最大化的实现?同时高管持股是否直接影响投资行为、财务绩效?在高管持股影响财务绩效的过程中, 投资行为是否起着某种“桥梁”作用?这正是本文试图研究并解决的问题。 二、文献综述 关于高管持股、投资行为和财务绩效的研究一直受到国内外学者的广泛关注, 但并没有一致的结论。有关高管持股对企业价值影响的研究发现, 高管持股既会产生利益趋同效应, 也会产生管理防御效应。Jensen、Meckling (1976) 基于传统代理理论视角研究认为, 赋予管理者一定的股权有助于缓解管理者与股东之间的代理冲突。陈文强、贾生华 (2015) 利用“股权激励-代理成本-企业绩效”中介效应模型, 验证了高管持股可以通过缓解股东与管理者之间的委托代理问题而降低代理成本, 进而提高企业绩效的假设。这是高管持股的利益趋同效应表现。另一方面, Ohad Kadany、Jun Yang (2006) 论证了管理者获得股权激励后通过公布虚假财务报表以操纵公司股票价格, 损害了其他中小投资者的利益。即高管持股后会选择有利于维护自身职位并追求自身效用最大化的“防御”行为, 一些国内学者的研究也支持了这一观点 (张馨艺等, 2012;翟淑萍、毕晓方, 2016;李维安, 2015) 。 代理理论表明, 股东与经理人之间存在着利益冲突, 反映在企业投资领域就是各种非效率的投资行为 (Stulz, 1990) 。Aggarwal、Samwick (1999) 建立了一个模型来描述股东与经理关系对投资行为的影响, 经理人在拥有私人收益时将过度投资, 而存在私人成本时则出现投资不足。Brealey、Myers (2000) 认为企业内部人倾向于通过扩大投资来营造超级企业帝国 (Enterprise Empire) 。同时, 投资行为作为公司未来现金流量增长的重要基础, 对公司的盈利水平和财务绩效影响重大。罗红霞 (2015) 利用结构方程模型验证了投资效率 (企业成长机会和新增投资机会) 与财务绩效具有显著的正相关关系。刘振 (2014) 以沪深A股585家上市公司为样本, 经实证研究发现增加公司研发投资会降低公司当期财务绩效, 但会提高公司未来财务绩效。 通过文献回顾不难发现, 高管持股、投资行为与财务绩效已有较多研究成果, 研究的角度也不尽相同, 但是尚未形成统一的结论, 且涉及高管持股通过何种途径影响经济后果的文献尚不多见, 似乎在高管持股与经济后果之间形成了黑箱。而高管持股与投资行为作为实现企业价值最大化的不同手段, 是相互影响、共同作用的。本文基于“机制—行为—结果”的研究范式, 从企业投资行为视角, 在高管持股与财务绩效之间架起桥梁, 探索高管持股与财务绩效之间的黑箱, 以期为进一步完善相关理论提供经验数据。 三、理论分析与研究假设 公司财务绩效作为企业在经营活动中追求的重要经营目标, 受到很多内外部因素的影响。其中高管持股被认为是能够有效降低代理成本、提升企业价值的重要手段 (陈文强等, 2015) 。当高管人员持有公司的股票时, 其自身利益与公司利益之间实现了一定程度上的契合。随着高管持股比例进一步提升, 高管通过在职消费、