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中国上市公司治理与公司绩效的实证研究 　　摘 要:通过对中国上市公司的治理机制与资产收益率的实证研究表明:股权集中度与公司绩效呈倒U型关系、第一大股东持股比例、第二至第五大股东持股比例和与公司绩效显著正相关,前五大股东持股比例的平方和与公司绩效显著负相关,董事会持股、监事会持股、经理层持股、高层管理薪酬与公司绩效显著正相关,董事会规模与公司绩效呈显著二次负相关,独立董事比例与公司绩效显著负相关,公司规模与公司绩效显著正相关,而资产负债率与公司绩效显著负相关。需进一步完善公司治理机制,以提高公司绩效。?? 　　关键词:上市公司;治理机制;公司绩效?? 　　中图分类号:F272文献标识码:A 文章编号:1009-9107(2010)02-0072-05 　　 　　公司治理与公司绩效的文献主要集中在公司治理与净资产收益率、资产收益率的关系上,对于公司治理与净资产收益率,一些学者在个别行业的研究上取得了一些成果,但在整体上没有取得多少普遍的、有显著统计学意义的结论,而关于公司治理与资产收益率的成果更为稀少,本文通过对中国上市公司治理机制与资产收益率的研究,探索公司治理与公司绩效之间的关系,以利于公司绩效的提高。?? 　　一、文献回顾及理论假设?? 　　(一)股权结构对公司绩效的影响?? 　　股权集中程度、股权制衡对公司价值的影响众说不一。Demsetz[1]认为控股股东的利益和外部中小股东的利益常常不一致,控股股东可能以其他股东的利益为代价来追求自身利益,股权分散型公司的绩效要优于股权集中型的公司。而Thomsen和Pedersen[2]研究了欧洲12国的435家公司后发现:股权集中度与资产收益率显著正相关。孙永祥、黄祖辉[3]研究发现有一定集中度、有相对控股股东并且有其他大股东存在的制衡型股权结构,总体上最有利于公司治理机制的发挥。黄渝祥[4]的实证研究结果表明,股权制衡确实能起到限制可能存在的掠夺行为,进而保护投资者利益的作用。但也有研究得出了相反的结论:赵景文和于增彪[5]的分析结果表明股权制衡公司的经营业绩差于同行业、总资产规模相近的一股独大公司。笔者认为,第一大股东可能损害其他股东的利益来谋求自身利益,其他大股东对第一大股东的相对制衡作用有利于公司成长及绩效的提高。所以提出假设:?? 　　H1a:股权集中度与公司绩效显著负相关;?? 　　H1b:股权制衡度与公司绩效显著正相关。?? 　　(二)高管激励机制对公司绩效的影响?? 　　Jensent和Meckling[6]认为管理者持股有助于使管理者和外部股东的利益相一致,减少管理者在职消费、剥夺其他股东财富和进行其他非价值最大化行为的动机,管理者持股的增加也减少了由所有权和控制权分离所引起的代理成本,进而提高公司绩效。Mock, Shleifer和Vishny[7]发现,管理层持股比重与公司赢利及市场表现之间存在倒U型的曲线关系。国内学者的研究结论存在明显的差异。魏刚[8]的研究表明高级管理人员持股比例越高,与上市公司的经营业绩的相关性越差。而于东智[9]则发现董事持股比例之和、董事人均持股比例与净资产收益率和主营业务利润率之间存在较强的线性相关性。高管薪酬包括一切以现金形式支付的年薪、奖金、期权收入、退休金等,与持股是两种不同形式的激励,同样能促进高管提高公司绩效。因此,笔者提出假设: H2a:董事会、监事会、高管持股与公司绩效显著正相关;H2b:高管薪酬激励与公司绩效显著正相关。?? 　　(三)董事会规模对公司绩效的影响?? 　　Lipton[10]认为随着董事数量的增加,董事会的监督能力提高,但是协调和组织过程的损失将超过董事数量增加所带来的收益,所以大董事会不如小董事会有效。Conyon[11]等用来自英国、法国、荷兰、丹麦和意大利的公司样本研究了董事会的规模效应,结果显示董事会规模和净资产收益率负相关。孙永祥等[12]的分析表明,公司董事会规模与净资产收益率呈现显著的反函数关系。因此提出假设:H3:董事会规模与公司价值显著负相关。?? 　　(四)外部董事对公司绩效的影响?? 　　Baysinger和Butler[13]的研究结果表明,独立董事在董事会中所占比例与企业经营业绩之间存在显著的正相关关系。王跃堂等[14]的研究结果表明更多的独立董事有助于促进公司绩效。但李常青和赖建清[15]研究表明独立董事比例与公司绩效负相关。中国的独立董事制度设计目的是防止控制股东及管理层的内部控制,损害公司整体利益。所以提出假设:H4:独立董事比例与公司绩效显著正相关。?? 　　(五)公司规模、资本结构对公司绩效的影响?? 　　李维安等[16]的研究表明,公司规模与资产收益率显著正相关,资产负债率与每股收益显著负相关。对于公司规模,存在规模经济效应