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企业成长性与资本结构间的关系研究 　　【摘 要】 文章在结合生命周期理论的基础上将企业划分为初创期、成长期及成熟期三个阶段，逐一进行企业成长性与资本结构间关系的讨论。选取了上、深两所上市的687家公司为样本，运用动态回归模型分析后得出：初创期企业的未来成长性与资产负债率之间的负相关关系不显著；成长期企业的成长性与资产负债率显著不相关；成熟期企业的当前成长性与资产负债率之间的正相关关系不显著。 　　【关键词】 当前成长性； 未来成长性； 资产负债率 　　一、文献回顾 　　企业成长性作为影响企业资本结构的因素之一，其与企业资本结构之间的关系一直为理论研究和实证研究的焦点。总结已有的研究，发现国内外学者们对于企业成长性与资本结构间的关系所得出的结论并不一致，研究得出有三种不同的相关关系： 　　一是企业成长性与资产负债率正相关。童年成鉴于交通行业和仓储业近年来的飞速发展且规模庞大，特对这两个行业2007年12月31日的截面数据进行研究，论证了企业成长性与资产负债率正相关（童年成，2010）。 　　二是企业成长性与资产负债率负相关。Booth等在具体对企业成长性这一因素分析时，得出企业成长性的提高因为会增加有关债务的代理成本，所以自然会使企业的资产负债率下降（Booth等，2001）。 　　三是企业成长性与资产负债率无显著关系。Titman等运用了多种不同的资本结构理论来进行资本结构影响因素方面的研究，总结出企业成长性等8个解释变量，分别对长期负债率、短期负债率等6个变量进行分析，但并没有得出企业成长性等其他4个解释变量与负债比率有显著关系（Titman等，1988）。 　　二、研究设计 　　（一）研究模型的选用 　　本文借鉴肖作平（2004）提出的动态回归模型来进行研究的开展工作。一般在进行资本结构影响因素的分析中，前人所运用的都是传统的静态回归分析，而此动态模型是在考虑了交易成本的情况下构建的。假定企业的负债遵循一个部分调整模型，如下： 　　Dit-Dit-1=？琢（D*it-Dit-1） 　　其中：Dit和Dit-1分别是第t年和第t-1年的实际负债比率；？琢为调整系数；D*it是没有考虑负债调整成本的目标负债比率。将上述模型与静态回归方程进行联立，另外在模型中加入时间特征效应λt和公司特征效应？酌t来控制宏观经济因素和公司的异质性。所以动态回归模型最终为：Dit=（1-？琢）Dit-1+？琢？茁Xit+λt+？酌t+？着it。模型中的变量定义如表1所示，λt用年度控制变量？撞iyear■来代替。由于本文只选用制造业公司，所以？酌t在模型中可省略。 　　（二）样本的选取 　　本文研究从2008年1月1日到2011年12月31日期间上海和深圳两交易所的全部制造业上市公司，在剔除了92家ST公司、59家同时发行A股和B股的公司和652家发行日期在2008年之后的公司后，最后确定有687家为此次研究的样本。这些资料数据来源于上交所及深交所网站以及国泰安数据库。 　　（三）成长阶段的划分 　　本文所要研究的是当企业处于初创期、成长期及成熟期时，企业成长性与资本结构间的关系，因此必须将样本进行划分。借鉴夏祥杰（2008）对企业成长性进行划分的做法，首先对已选取的687个样本公司的当前成长性与未来成长性这两个指标的四年数据计算平均数，然后运用SPSS19.0软件对这两个指标分别进行五分法归类，得出当前成长性指标的20%、40%、60%、80%界限分别为0.0679945、0.1340384、 　　0.2016973、0.3023239；未来成长性指标的20%、40%、60%、80%界限分别为1.3193528、1.5944048、1.9541225、2.582685。为了使高成长性与低成长性之间有较明显的区别，本文把40%～60%之间的数据舍去。并且定义托宾Q值1.9541225的公司为未来高成长性；托宾Q值0.2016973 　　的公司为当前高成长性；Growth0.1340384的公司为当前低成长性。所以可以得出本文的划分结果：当企业表现为当前低增长而未来高增长时，处于初创期，样本中符合条件的有86家；当企业表现为当前和未来的高增长时，处于成长期，样本中有68家；当企业表现为当前高增长而未来低增长时，处于成熟期，样本中有101家。 　　三、数据的分析过程和结论 　　（一）动态回归分析 　　（二）实证分析结论 　　通过上述的分析和检验过程，可以得出以下结论：初创期企业，其未来成长性与资产负债率之间呈负相关关系但不显著，说明初创期企业的未来成长性不是影响其企业资本结构的主要因素；成长期企业，其成长性与资产负债率之间呈显著的不相关关系；成熟期企业，其当前成长性与资产负债率之间呈正相关关系但不显著，说