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可转债与可交债比较分析 　　【摘 要】本文从可转债和可交债的特点和功能说起，对我国可转债及可交债的发展历程及现状结合实例作以分析和比较，指出了可转债和可交债在我国债券市场中各自存在的问题，最后分别给出了相关建议。 　　【关键词】可转债；可交债；分析比较 　　可转债、配股和增发是上市公司再融资的三大方式，可交债是可转债的一种，它们都属于公司的债务融资工具，两者既有相似之处又有区别，本文即对它们作以比较分析。 　　一、可转换债券 　　可转债具有票息较低、能达到溢价发行新股的效果同时存在不能转股的风险等特点。与普通债券相比可转债票息较低，如果成功转股还可以免去本金偿还的压力，但将造成盈利摊薄；可转债可内嵌多种期权，如发行人赎回权、投资者回售权以及转股价向下修正权等，所以发行人可以溢价发行可转债；发行可转债后，如无盈利增厚预期股价将受到长期压力，转换难度增大同时可能影响未来的战略性再融资计划。 　　关于可转债的研究中一个重要的问题就是其估值定价，有很多学者建立了模型对其定价问题进行研究，经典的研究大体上分为以公司资产作为标的和以公司股票作为标的资产两类。这里要说明另一个问题――对发行人而言，低廉的债务融资成本和较高的转股溢价率水平这两个目标不可兼得，需要平衡处理。从融资成本看，一方面，票面利率越高，到期赎回价格越高，可转债的债底价值越高，可以适当提高转股溢价率，减小转股的摊薄效应；另一方面，目前国内A股可转债到期收益率在2.5%―3%左右，存在着较大的下降空间，而通过降低票面利率、提高到期赎回价格，在可转债顺利转股时可以在保持到期收益率不变的情况下减少发行人的实际利息支出。从转股溢价率看，转股价格相对于目前股价的溢价率越低，未来转股的可能性越大，期权价值越高，可以适当调低票面利率，降低财务费用，同时发行人通过强制赎回条款促使投资者提前转股的可能性越大。 　　二、可交换债券 　　可交债是一种内嵌期权的金融衍生品，严格地说是可转换债券的一种。可交债具有融资、收购兼并和股票减持的功能，它可以为发行人获取低利成本融资的机会，同时它还赋予了持有人标的股票的看涨期权，因此发行利率通常低于其他信用评级相当的固定收益品种。与可转债相比，可交换债券融资方式另有分散风险的优点，这使得其在发行时更容易受到投资者青睐。 　　三、可转债和可交债比较 　　在我国最早发行可转债的是非上市公司，1991年8月，琼能源首次用转债发行了新股。1997年，我国公布可转债试点，2008年到2013年A股市场经历了5年熊市，但是对上市公司每年融资的影响并不大，2010年我国可转债发行总额达154亿美元，2013年这一数额为146亿美元，这是目前为止仅有的两个突破100亿美元大关的年份。不过相比起2013年全球1085亿美元的可转债发行总量来说，中国所占的比重还是较小。 　　从发行主体及发行金额看，我国大部分发行可转债的公司属于传统产业。取2010年至2013年的26支可转债作为样本，其中制造业占总样本的38.46%，银行业11.54%，服务及运输业19.2%，电力及能源15.4%，食品医药7.7%，节能环保3.85%，软件3.85%。但是银行的发行金额占总发行额的56%，而新兴产业中的节能环保、软件开发只占l%，并且26家可转债公司清一色为国资背景，分布极不合理。 　　中国可转债市场上，发行公司将单笔可转债发行规模定得过大，将可转债视为股权融资的替代品，遇到募投项目经营恶化、股价下跌连续超过五年，发行公司就面临转股失败的风险。1992年11月，深宝安发行A股可转债，是我国第一只由上市公司发行的转债，但之后由于“宝安转债”转股失败，我国转债市场的发展限于停滞。可转债在中国证券市场是获得廉价利息的圈钱工具，2008年8月21日上市的“新钢转债”，截至其到期日公司尚有占发行总量的99.91%的“新钢转债”未转股，未转股可转债于2013年8月27日全部到期兑付，这意味着公司以较低的利率筹得了较多的资金，有效降低了其融资成本，但投资者利益严重受损。 　　可交换债券在国外市场得到了很好的实践应用，意大利、马来西亚、韩国等国政府通过发行可交债将公营企业私营化。在国内，为缓解“大小非”股东资金困境，减少其抛售股票的动力，2008年10月证监会正式发布《上市公司股东发行可交换公司债券试行规定》。政策出台后，直到2009年7月13日，健康元公告称拟发行以丽珠集团A股股票为担保和交换标的的可交换公司债券，是市场转好后首例选择发行可交换债的“大非”，不过却无疾而终；2013年10月16日，国内首只中小企业可交换私募债福星药业在深交所发行；2014年12月24日，宝钢集团有限公司发行的可交换公司债券在上交所挂牌上市，成为国内首单公募可交债。 　　可交债在我国充分发挥了其盘