基于行为金融资产定价研究.docVIP

基于行为金融资产定价研究 　　摘要：本文通过结合DHS模型和前景理论来研究资产价格的形成过程，将DHS理论中的信心可变的思路应用到了前景理论的信念形成中去，建立资产定价模型。通过数值模拟的方法模拟出风险资产的价格序列，发现该价格序列波动剧烈，并分析了导致该价格波动剧烈的原因原因可能同投资者信心的动态变化有关。最后提出文章的实践意义和未来研究的方向。 　　关键词：DHS；前景理论；信心动态变化 　　1.引言 　　传统的经济学假设经济人是理性、自私、追求自身效用最大化的。并且，经济人具有内在一致的偏好，具有完备的信息和计算能力。针对风险以及不确定性条件下的决策，传统的容易被接受的理性选择模型是冯?诺依曼发展的期望效用理论，该理论提供了数学化的公理是一个规范化的模型，解决了当人们面对不确定条件下的风险时，他们应该怎样行动的问题，应用起来比较方便。但是在最近的几十年，理性经济人的假设受到巨大的挑战，各种基于行为金融理论视角对投资行为的研究探讨成为国内外的研究热点，在众多行为金融理论中，前景理论的提出无疑是对传统理论的一个极大挑战。 　　前景理论的是由前诺贝尔经济学奖获得者Kahneman和Tversky（1979）提出的，前景理将人的决策过分为编辑和评价两个阶段，提出了用权重函数和价值函数共同度量总体价值。前景理论的提出后，大批学者围绕前景理论进行了大量的研究： Kahneman和Tversky （1992）提出了累积前景理论，累积前景理论用以解释随机占优等现象。Barberis等（2001）将前景理论与资产定价进行有机结合，得到了一种行为资产定价模型（BHS），并能够较好地解释资本市场中的某些异象。Baucells和Franz（2004）发展了一个具体的对应于累积前景理论的随机占优概念，该随机占优定理包括CPT 的价值函数概率权重函数“损失厌恶特性”。Wu（2009）在前景理论与累积前景理论架构上，发展了分数维的资本资产定价模型FM-CAPM。 　　行为金融学在我国起步较晚，对前景理论的研究也相对较少，仲伟周等（2009）研究发现我国居民行为在很大程度上制约着货币政策的传导效果。王正新等（2010）提出一种基于累积前景理论的多指标灰关联决策方法。严红梅和王震（2009）基于前景理论，从有限理性、不完全信息等现实假定出发，分析了有奖发票的作用机理，并指出顾客行为是有奖发票机制设计的关键点。曾爱民等 （2009）发现前景理论能较好地解释各种阈值两侧管理层的风险态度以及风险和收益之间的权衡关系，并检验了前景理论在我国的适用性。张维等（2012）利用前景理论来解释波动的不对称性问题。邹高峰等（2013）研究了中国条件下的前景理论资本定价模型。 　　从既有的文献来看，对前景理论的研究更多地集中在对价值函数的应用和研究。对权重函数部分的研究较少，许多文献甚至忽略了权重函数的部分，或者简单地进行设定。张维等（2012）曾在研究基于前景理论的波动不对称时，利用明确的利好和利坏信息来分析前景理论交易者对风险收益预期（权重函数）的主观心理形成过程，具有一定的参考意义。本文同样考虑到交易者的这一心理特征，但外部信息对风险收益预期的影响主要参考的是DHS理论中的思想。DHS模型也是行为金融的代表性模型之一，是由Daniel，Hirshleifer 和 Subrahmanyam（1998）基于投资者过度自信和反应过度构造一个非均质信息的模型（简称DHS模型），模型假设投资者在进行投资决策时存在两种行为：过度自信（Over-confidence）和自我归因偏差（Biased Self Attribution），在分析投资者对信息（公开信息或内幕信息） 的反应程度时更强调过度自信和自我归因偏差。DHS模型假设的投资者在进行投资决策的最初阶段，收到一个私人的噪声，通过利用这个私人信息，投资者对风险资产的预期收益率的状态形成了一个主观概率，投资者只有在接下来的公共噪声和真实外部信息被揭示出来以后，才能判断该私人噪声信息的准确性。由于过度自信和自我归因偏差的存在，这一判断信息精度的过程又反过来影响了投资者对下一次私人噪声准确性的判断，这就是本文将要对权重函数心理特征的刻画。 　　2.模型建立 　　2.1 前景理?模型 　　前景理论与传统效用理论相比，具有三个特点：第一，考虑了损失厌恶特征，即经济主体在面对损失比获利更加敏感；第二，是参照依赖特征，即经济主体的主观效用结合绝对结果与参照点比较来决定，也就是说经济主体看重的是财富的变化水平而不是绝对量水平；最后，同样具有边际效用递减特征，即离参照点越远，效用变化越小。前景理论的价值函数如下，面对利得时是凹函数，表现出风险厌恶；面对损失是凸函数，表现为风险偏好。具体形式如下式（1）所示。其中，x表示相对