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对本杰明.格雷厄姆股市冷热判别指标解析及应用 　　［摘要］ 本杰明?格雷厄姆提出用新股发行量指标、平均市盈率指标、股市市值/GDP比率指标来判别股市冷热。通过对我国股市这三个指标的数据进行分析发现，三个指标与中国股市冷热状况具有较强相关性，且对股市判别的结论基本一致，具有较强的投资应用价值。 　　［关键词］ 新股发行量；平均市盈率；股市市值/GDP比率；股市冷热 　　doi : 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2011 . 08. 014 　　［中图分类号］F830.91 ［文献标识码］A ［文章编号］1673 - 0194（2011）08- 0026- 03 　　 　　证券分析之父、巴菲特导师本杰明?格雷厄姆在其著作《聪明的投资者》中指出，“机智的投资者应该能识别出周期性的熊市与牛市，从而在熊市上买入股票，在牛市上卖出股票，并且大多能在相当短的时间内就价格因素或价格升降幅度或二者的综合情况，研究出各种确定市场是否处于买入或卖出水平的方法。”一方面，投资者必须能识别牛市和熊市；另一方面，投资者能够在短时间内确定股市水平高低的方法。 　　本杰明?格雷厄姆提出了很多指标来评估市场冷热基本状况，包括新股发行量指标、平均市盈率指标、股市市值／ＧＤＰ比率指标等定量指标。以下将对上述三个指标进行分析，并利用这些指标对我国股市的冷热状况进行检验与应用。 　　 　　１ １９９３年－２００８年我国股市冷热变化状况 　　 　　由于沪深两市的股票走势基本趋同，故遵循投资者习惯采用上证综指来表示我国股市走势。１９９３年－２００８年间，我国股市的涨跌分为六个阶段：１９９３年－１９９５年下跌周期，１９９５年－２０００年上涨周期，２０００年－２００５年下跌周期，２００５年－２００７年上涨周期，２００７年－２００８年下跌周期，２００８年－２００９年上升周期（如表１所示）。 　　 　　２新股发行量判别指标 　　 　　本杰明?格雷厄姆指出，“过度成熟牛市模式”的条件之一：许多新股上市，其中大多具有高度投机性且价格过高。他认为，大多数股票是在“有利的市场条件”下出售的，而且当条件对发行者有利时各种股票开始销售是股市的总体趋势。格雷厄姆所指的“有利的市场条件”就是牛市，他认为，“牛市周期通常以大量私人企业转成挂牌股份公司为特征”。因此，新股上市数量成为判定股市冷热的重要指标之一。 　　２．１ 我国股市冷热程度与新股发行量的关联度 　　可能争议的观点是，在中国股票发行的行政审批框架下，新股发行量与股市冷热并无多大关联。而事实上，１９９９年新《证券法》明确规定：“国务院证券监督管理机构依照法定条件负责核准股票发行申请。”２０００年３月１６日，《中国证监会股票发行核准程序》颁布实施，核准制正式取代审批制。虽然核准制下，新股发行仍然具有行政色彩，但基本是市场化运作。因此，２０００年后新股发行量与股市冷热的关联度较高。那么，２０００年前的审批制下，二者关联度是否就很弱呢？答案是否定的。因为即使在审批制下，在牛市有利的发行条件下，企业上市冲动必然会要求地方政府向中央政府申请上市额度；而地方政府为了地方经济发展，也必然会为辖区内企业争取上市名额。这种企业上市需求的“倒逼”机制，使得新股上市与股市涨跌密切关联，而并不太受审批制的影响。结论是，无论是核准制还是审批制下，新股发行与股市冷热都密切联系（如表２所示）。 　　由表２可知，熊市时（１９９４－１９９５、２００１－２００５、２００８）新股发行数量为５０８支，年均发行量为６４支；牛市时（１９９６－２０００、２００６－２００７、２００９）新股发行数量为１０２７支，年均发行量为１２８支；牛市新股发行总量与年均发行量均为熊市时的２．０２倍。股市冷热与新股发行量息息相关：股市过热，新股发行量剧增；股市过冷，新股发行量剧减。 　　由表３可知，１９９３年至２００９年的新股发行量与股指变联动变化的六个阶段中，新股发行量增减趋势与股指涨跌趋势相同，呈正相关。而且，五个年份（１９９５、２０００、２００５、２００７、２００８）都是新股发行量变化的转折点（低点或高点），同时也是股市冷热转折点。 　　２．２ 新股发行量指标的应用 　　前述分析得到的投资实战结论包括：（１）新股发行量变化与股市涨跌呈正相关。新股发行量大幅增加，股市上涨，新股发行量大幅减少，股市下跌。（２）通过新股发行量与均值比较可以判定股市冷热。当新股发行量远高于年均发行量时，股市处于牛市阶段，当新股发行量远低于年均发行量，股市处于熊市阶段。（３）新股发行量的剧减或剧增者是股市冷热的转折点。当新股发行量从低点大幅增加，股市往往将大幅上涨，当新股发行量从高点大幅下降，股市往往将大幅下跌。 　　２０１０年１－