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资本性投资融资来源和营运资本ね蹲市率研究 　　摘要：运用异质性随机边界模型定量测算了资本性投资及融资来源影响下的营运资本投资效率。结果表明：中国上市公司营运资本投资效率低于最优效率10%～26%，在非经济危机影响的年度中，资本性投资规模增长大的企业，其营运资本投资效率较低；内部融资和外部股权融资具有缓解融资约束和降低未来融资不确定性的作用，而债务融资会加剧融资约束程度，但可以降低未来融资不确定性。融资约束程度的改善有助于降低资本性投资对营运资本投资效率的影响。 　　关键词：资本性投资；融资来源；营运资本；投资效率 　　DOI：10.13956/j.ss.1001-8409.2016.10.19 　　中图分类号：F2751 文献标识码：A 文章编号：1001-8409（2016）10-0087-04 　　Abstract：Using the heteroscedastic stochastic frontier model， this paper measures the working capital investment efficiency under the influence of capital investment and financing sources. Results show that， the efficiency of working capital investment in Chinese listing corporation is lower than the optimal efficiency of 10%～26%. During the years of the noneconomic crisis， working capital investment efficiency of enterprises is lower， which possess a large scale of capital investment. Internal financing and external equity financing can alleviate the financing constraints and reduce the uncertainty of the future； debt financing will increase the degree of financing constraints， but can reduce the uncertainty of future financing. The improvement of financing constraints could help to reduce the impact of capital investment on the efficiency of working capital investment. 　　Key words：capital investment； financing source； working capital investment； investment efficiency 　　1引言 　　资本性投资是企业价值创造的源泉，其重要程度不言而喻，而营运资本的重要性也不容忽视。营运资本管理贯穿于企业供、产、销等各个环节，形成企业的资金链，相当于企业内部的“货币政策”，是企业流动性的保证，不健康的营运资本管理导致的资金链断裂成为许多企业的“噩梦”。因此，企业有限的资金在长期项目和短期项目的合理配置对于保证企业价值创造和降低财务风险具有重要意义。就营运资本的配置而言，过大比例的营运资本配置虽然能够降低企业财务风险，但是也降低了资金创造价值的能力，合理的营运资本配置比例应该是价值创造和降低风险权衡的结果。一般而言，企业可以根据上述约束条件自由进行营运资本的调整，实现最优效率的持有水平。 　　资本性投资的成功与否、效率高低取决于企业所能把握的投资机会和资金供给，投资机会和资金支持缺一不可，否则都不能实现上述目标。在不断完善和发展中的中国经济金融环境中，资本市场欠发达、银行信贷歧视等问题的普遍存在与快速发展的中国经济和不断增长的企业投资支出之间相互矛盾，尤其是企业的利润增长率低于资本性投资的增长率更让人们产生疑问：是什么支撑了如此快速的增长[1]？这成为许多人想要揭开的“增长之谜”。在解释这一矛盾现象的研究中，通过营运资本管理支持长期性资本投资引起一些学者的注意，研究发现营运资本往往成为平滑长期资本性投资、研发创新投资的资金来源。Fazzari和Petersen最先发现了这一现象并进行了开创性的研究[2]。营运资本的流动性较其他性质的资本强，调整营运资本的成本也较低