债券深度报告：货币政策宽松中期，关注浮息债配置窗口.docxVIP

目 录 HYPERLINK \l _bookmark0 一、浮息债的定义及定价中的几个问题 4 目 录 HYPERLINK \l _bookmark1 （一）浮息债定义：票息浮动的附息债券 4 HYPERLINK \l _bookmark2 （二）浮息债定价原理：点差收益率 4 HYPERLINK \l _bookmark3 （三）浮息债的风险度量：利率久期和点差久期 5 HYPERLINK \l _bookmark4 （四）定价中的问题：点差收益率中包含的预期因素 5 HYPERLINK \l _bookmark5 二、货币政策周期和浮息债隐含预期关系 6 HYPERLINK \l _bookmark6 （一）2001 年-2015 年：隐含预期与存款基准利率变动 6 HYPERLINK \l _bookmark9 （二）2016 年-2017 年：隐含预期与 OMO 操作利率变动 7 HYPERLINK \l _bookmark12 （三）2018 年 3 月至今：隐含预期与法准率变动 8 HYPERLINK \l _bookmark15 三、当前货币政策所处阶段和浮息债价值判断 9 HYPERLINK \l _bookmark16 （一）判断一：调整基准利率并非目前货币政策操作的主要工具 9 HYPERLINK \l _bookmark17 （二）判断二：当前货币政策处于宽松周期的中期 10 HYPERLINK \l _bookmark20 （三）配置时间窗口：货币政策宽松周期转向来临前的中后期 10 HYPERLINK \l _bookmark23 （四）个券投资价值分析 11 HYPERLINK \l _bookmark24 1、确定基准固息债个券 11 HYPERLINK \l _bookmark26 2、“类固息”的浮息债个券 12 HYPERLINK \l _bookmark28 3、目前货币政策判断下的浮息债个券选择 13 HYPERLINK \l _bookmark30 （五）市场环境限制：深度不够，限制“防御性质” 13 图表目录 HYPERLINK \l _bookmark7 图表 1 浮息债隐含预期领先于升（降）息周期，随着货币政策的收紧（放松）而回升（回落） 7 图表目录 HYPERLINK \l _bookmark8 图表 2 周期之初，隐含预期随着货币政策收紧（放松）预期的高企而降低（升高） 7 HYPERLINK \l _bookmark10 图表 3 隐含预期与 OMO 操作利率变动 8 HYPERLINK \l _bookmark11 图表 4 浮息债隐含预期领先于 OMO 操作利率变动 8 HYPERLINK \l _bookmark13 图表 5 隐含预期与法准率变动 8 HYPERLINK \l _bookmark14 图表 6 浮息债隐含预期领先于法定存款准备金率调整 8 HYPERLINK \l _bookmark18 图表 7 PMI 跌破荣枯线，经济下行压力加大 10 HYPERLINK \l _bookmark19 图表 8 PPI 同比增速快速下行 10 HYPERLINK \l _bookmark21 图表 9 降准周期末期，隐含预期可能回落 11 HYPERLINK \l _bookmark22 图表 10 操作利率下行周期末期，隐含预期可能回落 11 HYPERLINK \l _bookmark25 图表 11 存量浮息债个券与对应基准固息债个券 11 HYPERLINK \l _bookmark27 图表 12 “类固息”的浮息债个券 12 HYPERLINK \l _bookmark29 图表 13 隐含降息幅度越大，相对配置价值越大 13 HYPERLINK \l _bookmark31 图表 14 2018 浮息债发行和净融资创新高 14 HYPERLINK \l _bookmark32 图表 15 2018 浮息债在付息债券发行占比仍较低 14 浮息债作为一个细分品种，市场关注度相对较低。但其票息浮动的特征，使其定价中蕴含了对基础利率调整的预期，尤其是以定期存款利率为基础利率的品种，其定价中蕴含了市场对于基准利率变化的预期，进而可以反应市场对未来货币政策变化的预期。在当下十分关注是否“降息”的市场环境中，研究浮息债投资价值，尤其研究其蕴含的降息预期和货币政策周期的关系，一方面有助于我们把握市场对未来货币政策变化的预期，一方面有助于判断未来浮息债的“配置窗口”。 一、浮息债的定义及定价中的几个问题 （一）浮息债定义：票息浮动的附息债券 浮息债定义：据法博齐《固定收益证券手册》，浮动利率债券可以划