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金融资产综合风险价值动态评估探究 摘要：为综合度量金融资产损失的市场风险与流动性风 险，采用GARCH VaR模型度量了日市场风险价值，用日内 相对波动幅度调整为日LA VaR,并利用时间延展T规则将 它转换为变现期间的综合风险价值，构建了金融资产综合风 险价值的全方位动态评估模型。通过以中国股指期货为例的 实证研究证明，该模型能够有效评估金融资产综合风险价 值，适用于金融资产公允价值的期末估算。 关键词：GARCH VaR模型；LA VaR模型；流动性风 险调整；综合风险价值 中图分类号：F833/837文献标识码：A文章编号： 1003—7217 (2012) 05—0002—05 一、引言 2009年11月，国际会计准则委员会(IASB)发布了《金 融工具：摊余成本和减值(征求意见稿)》(以下简称“征 求意见稿”)，针对金融资产的摊余成本与减值确认提出了 重大修改建议，明确提出了摊余成本计量的目标、原则。其 中最值得关注的变化是采用了更富有前瞻性的预期损失模 型(Expected Loss Model),取代了 IFRS 39《金融工具：确 认与计量》中的已发生损失模型(Incurred Loss Model)o 此举旨在消除损失确认的‘滞后性”和会计信息的“顺周 期”效应。另外，为了弥补美国金融危机前的监管漏洞，“巴 塞尔协议III”进一步强化了全面风险管理的理念，要求把流 动性风险也纳入监管范畴。因此，寻求建立金融资产预期综 合风险价值的动态有效评估模型将有助于会计准则与全面 风险管理的有效实施。 综观相关研究，关于市场风险因子与流动性风险因子的 集成方法可以归纳为简单加总调整方法、相关系数法、联合 分布法与copula连接函数法。尽管数理逻辑严谨，理论经 典，但因为计算繁琐及其静态化，联合分布法(如Dimakos 和Aas (2004, 2007))始终无法成为主流文献研究的首选方 法；而使用线性相关系数法需要满足椭圆分布假设条件 (Alexander和Pezier, 2003)o大多数早期文献研究与业 界多使用流动性风险加总调整方法，针对现有的市场风险价 值计算模型中隐含假设的局限性，做出相应的扩展，如 Hisata和Yamai (2000)把市场流动性水平与投资者交易头 寸大小对金融资产变现价值的影响引入风险价值模型； Bangia等(1998)、LeSaout (2001)以不加权买卖价差及加 权买卖价差波动的变化反映流动性风险，建立流动性调整的 风险价值模型；shamroukh (2001)把最优变现速度作为了 流动性风险调整因子；宋逢明等(2004)则是以变现时间作 为流动性因子，调整市场风险价值。流动性风险加总调整方 法计算比较简单、直观，技术已经成熟[1];但是它只有在 完全相关的条件下才非常准确，另外，流动性需要从市场宽 度、市场深度、市场弹性、市场即时性这四个方面综合反映, 这些文献都只调整了某个方面的流动性风险。 随着copula连接函数的提出，学者们开始利用copula 连接函数集成各种风险因子，通过拟合非正态性、非线性相 关性等特征，构建出多个风险因子的联合分布函数，再用以 计算相关风险指标，但是因为copula连接函数法涉及到确 定风险因子的边缘分布、合理选用copula类型与估计参数 以及过多地使用模拟计算，不可避免地导致叠加的模型误差 与大量计算，所以，现在还只是处于研究阶段。 与以往文献不同的是，本文利用日内相对波动幅度与变 现时间综合反映流动性风险，而且日内相对波动幅度采用了 与市场风险价值的置信水平一致的置信区间估计值上限，变 现时间融合了交易量冲击与等待时间信息，两个流动性调整 分别依据相应的规则，从而对金融资产综合风险价值计算提 供比较合理严谨的全方位动态评估模型。二、综合风险价值 评估模型的构建原理 （一）市场风险价值评估模型的构建 财经理论与实践（双月刊）2012年第5期 2012年第5期（总第179期）王周伟，乌卩展霞：金融 资产综合风险价值动态评估研究 大量的金融实证研究表明，金融工具的收益率序列波动 率通常具有集聚性、分布的尖峰、厚尾性、时变性、杠杆 效应和异方差性［2］。金融工具收益率与其波动方差之间通 常存在着正相关关系。而且，金融资产收益率分布具有尖峰、 厚尾、右偏等特征，因此，对于不同风格股票投资收益与股 指期货收益率序列的建模，宜同时采用GARCH基准模型、 GARCH—M等对称模型以及TARCH、EGARCH, PARCH等非对称 GARCH模型［3］；对于条件方差，适宜用正态分布、学生t分 布、广义差分分布GED来拟合单变量时间序列的残差分布 ［4］,上述5个模型各选用3种分布，共构建15个模型拟合 收益率序列，比较选择最优拟合模型，再根据定义推导风