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脱实向虚风险防范与资产泡沫 一、资产泡沫与“脱实向虚”的关联 经济转型时期，产业结构不断调整，大量传统产业转向高新技术产业。在此过程中，规模较大的传统产业转型成功不是短期内可以完成的，大量的中小企业又受创新不足、转型成本高等的限制，传统产业庞大的资金难以被尚未转型成功的新兴产业吸纳，导致资金流出实体经济、流入虚拟经济，即“脱实向虚”。从我国的实际来看，资产泡沫的风险主要为房地产泡沫风险。2015年底至今，我国经历了几次房价猛涨：先是2015年底到2016年底，一二线城市房价疯涨；然后是在2016年各大城市出台了严格的限购政策后，2017年全国三四线城市房价普遍上涨，部分三四线城市房价疯涨。可以说，房价上涨是近年我国经济出现资产泡沫的最主要的表现形式。“脱实向虚”抑制了居民消费支出，对实体经济产生了较为明显的“挤出效应”。“脱实向虚”会导致资产价格暴涨，出现资产泡沫。近年来的房地产价格快速上涨，就是资金从实体经济涌入房地产市场的结果。泡沫一旦形成，在当前相对宽松的货币政策和资产价格继续上涨的预期下，会导致过度投机，泡沫不断膨胀，经济也就更加“脱实向虚”。正是如此，防范“脱实向虚”，必须抑制资产泡沫，强化价格型调节和传导，畅通政策传导渠道和机制。 二、抑制资产泡沫的现实价值 资产泡沫集聚风险极高，危害极大。当前，我国房地产资产泡沫往往伴随着较高的金融杠杆，金融杠杆的增加必然导致风险的集聚。杠杆融资提高房地产商土地购买能力导致土地价格泡沫，也提高了投资者购房能力，导致房地产价格泡沫。房地产价格持续上涨，导致企业厂房租金、用工成本等上升，降低了企业竞争力和盈利能力，实体经济盈利能力差反过来进一步导致资金向房地产部门集聚，泡沫进一步扩大。这种恶性循环链的生成，对于实体经济发展极为不利。资产泡沫加剧了金融风险，提升了实体经济的成本。只有抑制资产泡沫，引导资金“脱虚向实”，才能促进经济稳健发展。如果房价快速上涨得到控制，就能够有效降低企业的成本，提高企业的竞争力和盈利能力，产业将得到发展，进而提高国民收入，收入提高后购房能力也将得到提高，从而实现房地产与实体经济协调发展。如果不能很好地抑制资产泡沫，任由其膨胀，一旦泡沫破灭，房地产吸纳的巨额资金将成为金融部门的不良资产，可能引发系统性金融风险，导致银行可贷资金急剧缩减，实体经济融资将更加困难。 三、抑制资产泡沫的策略选择 房地产资产泡沫是在货币供应量不断增加的宏观背景下，房地产“去库存”、金融结构发生变化、投资者非理性等多层因素共同导致的。抑制资产泡沫，就要从这些方面去化解。（一）货币政策坚持稳增长和控泡沫并重。近年的房地产价格泡沫本质上是一种价格现象。为应对美国金融危机引发的国际金融危机，我国2008年推出了“四万亿计划”，之后也一直实行宽松的货币政策，特别是近两年来连续降息降准，导致货币供应量M2快速增加，M2/GDP从2008年末的151.31%上升到2016年末的208.31%。伴随着资产泡沫持续增大，货币政策的目标也将发生变化，从只关注稳定经济增长转变为稳定增长的同时抑制资产泡沫。稳定经济增长和抑制资产泡沫并不是对立的，资产泡沫形成的根本原因是实体经济盈利能力差，难以有效吸纳资金。随着供给侧结构性改革的深入，实体经济转型成功，会有效释放对资金的需求，引导资金从房地产等部门向实体经济转移。（二）加大房地产调控力度。2015年底，中央提出“去库存”，紧接着各地政府便出台了相关政策。一是落实户籍、降低信贷要求、解除限购等政策，扩大了房地产的有效需求。二是土地供应的减少，本意是在“去库存”背景下控制库存的增加，但可能反而导致了房地产供给的减少。供求两端的宏观政策影响，也是近年来房地产市场供不应求、房价疯涨的重要原因。因此，应该抑制房地产过度投机行为，增加土地供给，缓解房地产供求矛盾。然而，卖地收入是地方政府财政收入的重要组成部分，各地方政府受“吃饭财政”的限制，有较强的“土地财政”激励。“土地财政”导致开发商拿地成本不断提高，推动房价持续上涨。房地产及其相关联的上下游行业占据国民经济的50%左右，房地产的快速发展有助于地方GDP高速增长。因此，房地产、地方财政、经济增长捆绑到了一起，导致地方政府缺乏抑制房地产资产泡沫的动力。为此，有必要加快研究推出房产税，以缓解“土地财政”引致的负面后果。（三）优化金融结构。在资产泡沫的形成过程中，金融结构发生了变化。一方面，在银行信贷结构中，房地产信贷逐年增加。我国银行贷款余额中，房地产贷款余额占比从2008年的16.5%上升到2016年的23.8%，这必然导致实体经济贷款相对减少。另一方面，在不断增加的直接融资中，房地产融资占比很大。随着国家金融改革的深入，社会融资规模增量中直接融资占比逐渐提高，从2011年的14.1%上升到2016年的23.82%。