食品饮料行业：白酒名酒需求持续强劲，啤酒艰难升级.docxVIP

请仔 请仔 目录 TOC \o 1-2 \h \z \u 白酒：名酒强者恒强 3 白酒营收增速步入合理区间，产品结构继续升级 3 销售费用率下降 4 行业盈利能力继续提升，主要为名酒带动 5 行业议价能力增强，整体现金流良好 7 啤酒：结构升级是核心的增长动力 9 18 年销量下降，1Q19 销量恢复增长，销量增长的持续性有待观擦 9 行业整体盈利能力缓慢提升，地域龙头盈利增长更为显著 10 现金流整体良好 11 图表 图表 1:全行业及各档次营收增速 3 图表 2: 全行业及各档次毛利率 3 图表 3: 各个白酒公司营收及 YoY 4 图表 4: 各个白酒公司销售费用情况 4 图表 5: 各个白酒公司管理费用情况 5 图表 6:全行业及各档次净利润同比增速 5 图表 7: 全行业及各档净利率 5 图表 8: 各个白酒公司归母净利及 YoY 6 图表 9: 各个白酒公司 ROE 7 图表 10: 各个白酒公司预收账款及 YoY 7 图表 11: 各个白酒公司经营性现金流净额及 YoY 8 图表 12:龙头公司营收增速 9 图表 13:龙头公司营收增速 9 图表 14: 龙头公司营收和销量表现 9 图表 15:龙头公司毛利率 10 图表 16:龙头公司毛利率 10 图表 17: 龙头公司费用情况 10 图表 18:龙头公司净利润增速 11 图表 19:龙头公司净利润增速 11 图表 20:龙头公司净利润率 11 图表 21:龙头公司净利润率 11 图表 22: 龙头公司经营性现金流净额情况 11 图表 23: 白酒可比公司估值表 12 图表 24: 啤酒可比公司估值表 12 白酒：名酒强者恒强 白酒行业 2018 年年报和 1Q19 季报均披露完毕，我们选取 16 家公司统计其业绩表现。其中，名酒 3 家（贵州茅台、五粮液、泸州老窖），全国性次高端 5 家（洋河股份、水井坊、舍得酒业、山西汾酒、酒鬼酒），地产酒 8 家（古井贡酒、今世缘、口子窖、老白干酒、金种子、迎驾贡酒、伊力特、顺鑫农业）。 我们观察到的核心变化趋势是： 在营收上：茅台、五粮液、国窖的营收增塑开始超越超高端的代表性公司，展现了又大又强的特征，但 1Q19 增速 24%仍然低于 2018 年的 28%增速；地产酒表现了加速增长的趋势，主要来自产品结构的改善，而主导次高端的全国性企业增速显著下降，面临高端和地产酒的高增长压力。 从盈利来看，增速普遍高于营收增速，其中一线龙头的费用率下降最为明显，显示了一流定价能力带来的高质量增长。 白酒营收增速步入合理区间，产品结构继续升级 白酒整体营收增速略降，但名酒增速依然稳健。行业2018/1Q19 营收同比增长25.9/22.7%； 名酒/ 次高端/ 地产酒 2018 年营收增速分别为 28.2%/30.3%/25% ， 1Q19 分别为24.1/18.2/24.2%。 名酒中，五粮液营收增速持续领先；次高端竞争加剧致增速普遍放缓，但 1Q19 营收增速明显下降主要受洋河拖累；地产酒间分化明显。五粮液 2018/1Q19 营收同比增速分别为 32.6/26.6%，领先名酒整体和全行业；次高端中水井坊/洋河营收同比增速的放缓拖累 次高端整体，1Q19 增速为 24.2%，洋河省内市场受到地产酒的挤压，1Q19 营收增速下降到 14.2%；地产酒强者恒强，古井、今世缘、老白干加速增长，顺鑫农业白酒业务 2018 年营收同比增长 44%，但金种子、迎驾和伊力特增长明显放缓甚至下滑。 图表 1:全行业及各档次营收增速 图表 2: 全行业及各档次毛利率 2013 2014 2013 2014 2015 2016 2017 2018 1Q19 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 100% 80% 60% 40% 20% 0%  2013 2014 2015 2016 2017 2018 1Q19 名酒总和 次高端总和 地产酒总和 白酒总和  名酒总和 次高端总和 地产酒总和 白酒总和 资料来源：公司年报， 资料来源：公司年报， 白酒整体产品结构再提升，名酒为主要贡献；次高端和地产酒内部出现分化。2018/1Q19 行业毛利率为 77.7/77.4%，同比提升 2.9/0.6ppt；2018 年名酒/次高端/地产酒毛利率分别 为84.7/72.6%/59.9%，同比分别提升1.7/2.9/2.9ppt，1Q19 三者毛利率分别为84.5/73/61.2%，其中次高端/地产酒同比下降 1.2/0.7ppt，名酒则同比提升 1.6ppt。