A股市场下半年投资策略报告：政策风已至，静待云开时.docxVIP

第 PAGE 1 页 共 NUMPAGES 3 页 目 录 一季度经济开局良好 但隐忧犹存 4 “抢出口”重出江湖 净出口拉动或将趋弱 4 投资小幅回落 仍待基建补位 5 政策呵护难乐观 终端需求仍偏弱 7 需求刺激重在补位 供给调节立足长远 9 全球扩张动能趋缓 外部掣肘得以弱化 9 短期财政仍为主力 长期还靠供给调节 11 市场趋势研判 13 上半年市场回顾 13 当下市场的纠结 14 上市公司的业绩不确定性较大 14 估值风险相对较小 15 政策层面延续对A 股的友好 16 风格特征及行业选择 18 风格配置建议关注中小盘 18 行业配置 19 图 目 录 图 1：出口增速回升 进口增速回落偏快 5 图 2：对各主要国家出口增速均回落 5 图 3：出口增速回落 进口增速回暖 5 图 4：OECD 预测经常项目差额回落 5 图 5：房地产投资虽边际回落但仍处高位 6 图 6：新开工、竣工增速回落 6 图 7：城乡社区事务、农林水事务增速回落 7 图 8：专项债用途分类 7 图 9：累计社零增速震荡下行 8 图 10：消费对 GDP 拉动作用边际走弱 8 图 11：累计社零增速震荡下行 8 图 12：汽车、地产拖累社零增速 8 图 13：美国失业率仍处较低水平 9 图 14：美国初请失业金人数震荡 9 图 15：美国制造业 PMI 指数震荡下行 9 图 16：美国消费者信心指数小幅回落 9 图 17：美国通胀回落 10 图 18：美联储 7 月降息几成必然 10 图 19：欧元区制造业 PMI 指数小幅抬升 10 图 20：欧元区核心通胀低位徘徊 10 图 21：日本制造业 PMI 指数小幅回落 11 图 22：日本核心通胀回落且仍处较低水平 11 图 23：美元指数震荡下行 11 图 24：日元兑美元保持强势 11 图 25：中长期贷款增长乏力 12 图 26：一季度各部门杠杆率均抬升 12 图 27：年初以来市场行情回顾 13 图 28：各板块估值水平 15 图 29：A 股估值结构 15 图 30：上证综指风险回报处于相对高位 15 图 31：当前 PB 处于 4%的水位位置（2002 年以来） 16 图 32：当前 ROE 处于 45?的水位位置（2002 年以来） 16 图 33：大小盘估值比 18 图 34：各板块净利润同比增速变化 19 图 35：商誉占总资产比例 19 图 36：基于 ROE、PE 的历史分位数的行业散点分布情况 20 表 目 录 表 1：6 月以来重大政策梳理 17 表 2：《上市公司重大资产重组管理办法》政策变化 19 表 3：具有较高 ROE、PE 匹配度的行业 17 一季度经济开局良好 但隐忧犹存 虽然 2019 年一季度经济开局良好，数据超出市场一致预期，但整体来看，良好的经济数据背后仍有隐忧。从三驾马车看，一季度经济企稳的主要拉动力量为净出口，但净出口的增长主要是受衰退式顺差走扩的影响，在全球贸易争端升级、内生扩张动能放缓、抢出口引致的透支效应逐步显现背景下，2019 年下半年贸易顺差对 GDP 拉动作用仍有较大回落压力；消费端，受汽车以及房产链消费增速回落拖累，社零累计增速呈震荡下行的态势，尽管物价上涨将继续对社零增速产生支撑作用，但一方面终端需求依旧偏弱，另一方面政策对消费的呵护作用仍需较长时间显现，故而下半年社零增速仍有一定回落压力；投资端，制造业投资将受制于盈利回落以及高基数，地产投资在销售同比增速回落、地产行业融资有边际收紧趋势的情况下或将重回下行通道，故而基建投资将发挥补位经济的重要作用，近期国务院发文称将允许专项债作为符合条件的重大项目资本金，或将提振基建投资 1.7-2.8 个百分点，一旦经济滑出运行的合理区间或就业形势极为严峻， 基建投资仍将是应对经济下行压力的重要手段。 从政治局会议重提结构性去杠杆以及经济运行中存在的结构性问题来看，一旦经济显现出企稳态势，管理层结构调整的诉求便将有所攀升；而若外部环境不确定性激增叠加经济内生动力偏弱引致就业形势相对严峻甚至经济滑出运行的合理区间，稳增长便将被赋予更多的权重；一旦经济再现企稳，政策将再次对“进”有所偏好，故而整体来看，未来政策将更多的在稳与进之中谋求平衡。此外，从央行重提货币供给总闸门并强调保持战略定力来看，以杠杆率持续提升的方式稳增长并非政策基调，故而只要经济尚且运行在合理区间之中，结构调整便将是政策关注的核心所在，因此总的来看，下半年经济将保持平稳或稳中略降。