A股策略聚焦：调仓叠加增配驱动市场行稳致远.docxVIP

目录 从“避险”转向“恐高”，集中调仓导致 7 月初攻势较弱 1 国际与历史比较下，A 股核心资产估值整体并不算贵 2 横向国际比较，A 股核心资产整体估值没有系统性偏高 2 纵向历史比较，A 股核心资产估值也未达到高分位水平 5 核心资产短期系统性调整可能性较小 6 核心资产集中的消费、金融等行业下半年的基本面展望仍然优于其他行业 8 增量资金的风格偏好不会发生改变 10 短期风险偏好难以逆转，外资大规模流出风险小 12 配置建议：重点关注地产竣工产业链 14 风险因素 15 附录：55 只 A 股龙头和海外可比公司估值对比 16 证券研究报告 证券研究报告 插图目录 图 1：5 月以来超额收益明显的行业在近一周有所分化 1 图 2：因为基数原因，消费板块 2019H1 整体业绩增速可能承压 2 图 3：2019Q1 是个人投资者集中入场时点 2 图 4：美股市场中，超过一半的 GICS 行业的龙头公司估值水平明显高于行业中位数 5 图 5：A 股市场中，仅有日常消费及医疗保健的龙头估值水平明显高于行业中位数 5 图 6：历史比较下，A 股核心资产估值也尚未达到高分位水平 6 图 7：2016 年中以来 A 股核心资产共出现 3 次大幅回撤 7 图 8：必选消费贡献了过去四个季度最大的净利润增量 7 图 9：必选消费平均增速也较快 8 图 10：A 股主要非金融板块下半年盈利增速预测（调整了减值因素影响） 9 图 11：A 股整体资产减值占经营利润的比重趋势性增加 9 图 12：过去 2 年资产减值是 TMT 板块利润下滑的重要原因 9 图 13：核心资产中在 7 月进行中报预计披露的公司仅有 4 家 10 图 14：外资、回购、保险是增量资金主要来源，其中外资是绝对大头 10 图 15：2019 年 TMT 等行业的产业资本减持仍然是重灾区 11 图 16：近两年 A 股外资持仓占比迅速提升，已经成为核心资产的定价权拥有方 12 图 17：外资对韩国信息技术行业的持仓持续维持在 35%以上，但并不影响行业的长期走势 12 图 18：上一次中美分歧缓和到加剧间隔期超过 5 个月 13 图 19：近期银行间流动性充裕，DR001 维持在 1%左右水平 14 图 20：信用分层情况仍未彻底缓解 14 图 21：从前期的住宅销售面积可以估算今年进入三季度住房交付面积同比增速会明显回升 15 证券研究报告 证券研究报告 图 22：6 月份以来，建设机械的涨幅明显超过沪深 300 15 表格目录 表 1：A 股和海外核心资产分行业估值对比 3 表 2：消费产业中 A 股估值偏高的龙头的集中在食品、生物医药子板块 4 表 3：金融板块 A 股券商龙头估值偏高 4 表 4：以沪深 300 为代表的消费、金融和工业龙头盈利确定性更高 11 表 5：55 只 A 股龙头和海外可比公司估值对比 16 ▍ 从“避险”转向“恐高”，集中调仓导致 7 月初攻势较弱 过去一周市场的低迷源于机构投资者的季初调仓以及散户投资者的犹豫退出。6 月底G20 期间中美之间的会谈结果极大地缓释了近几个月市场的不确定性，但是全周的表现除了周一外都相对低迷，主线散落。我们认为并不是投资者仍在担忧市场的不确定性，而是其主动的调仓行为导致热点分散。 季初机构从“避险”转向“恐高”，存在集中调仓行为。对于机构投资者而言，G20 之前避险情绪占主体，更愿意集中在必选消费等盈利增长确定的偏防御板块配置，而当贸易争端的不确定性阶段性落地后，在未来一段做多的时间窗口下，对前期涨幅较大的核心资产反而出现了一定程度的“恐高”情绪，核心资产板块分歧加大。4 月底以来必选消费为代表的核心资产板块相对收益明显，7 月初不仅是换季调仓时点，同时也进入中报季。考虑到去年中报是整个消费板块业绩增速的高点，不少投资者担心在预期打的很满的情况下，中报可能有部分头部公司中报出现低于预期的情况，而持仓相对拥挤可能导致微小的短期利空因素被放大，这种担忧正在成为市场一致预期。因此，G20 后不确定性降低，反而成了不少机构投资者借机调仓的窗口，从一线核心资产开始向部分二线核心资产转移， 从前期涨幅偏大的板块向涨幅偏小且未来存在超预期空间的板块（例如受益于未来地产竣工放量的可选消费板块）转移。存量资金的持仓调整导致核心资产短期内出现回调并不意外。 图 1：5 月以来超额收益明显的行业在近一周有所分化 资料来源：Wind， 图 2：因为基数原因，消费板块 2019H1 整体业绩增速可能承压 资料来源：Wind， 预测 指数进入个人投资者集中的盈亏平衡点导致部分投资者存在减仓意愿。今年以来，如果从开户数来看，今年 3 月单月上交所开户数达到 338 万，深交所开户数达到 299 万，均是近 1 年多以来